保罗 麦卡利

  太平洋资产管理公司首席经济学家

  我对美联储的观察和评论，已经持续了三十年。用句俚语来概括：“不要看他们说什么，要看他们作什么”。回想起来，确实没有什么更好的词汇，能概括我对美联储政策的研究心得。

  三十年前，我初加入华尔街。那时，保罗沃克尔是80年代美联储的主席，罗纳德里根刚刚当选总统，而特纳尚未推出美国有线电视新闻网。他们三个人都是目前公认影响了美国人生活的变革巨人，不仅仅改变着我们的生活，而且也影响了我们如何看待自己。

  这真是一个好的时点，对一个刚毕业进入华尔街上的新人而言。当时的财政部门追求所谓的凯恩斯经济学，而货币当局则是公认的货币主义者。凯恩斯主义让美国经济在持续的周期性复苏中膨胀货币，而弗里德曼的货币观点，又进一步加剧了政府之手的收缩力度。说实话吧，在当时，政府政策的有形之手是被诅咒的（不可轻易动作），而市场的无形之手则得到欢呼。

  毫无疑问，从那时开始的，我的华尔街职业生涯，正经历一个最有趣的时刻：国家的经济政策不断发酵显效，而他们所有的特点可以概括为“从紧货币政策”加“宽松的财政政策”加“盲目相信市场、企业和金融家能通过自律来规范和约束自己”。

  而在那样的一个历史时刻，俚语说的“看他们做了什么而不是他们说的”真是明智的建议。

  一个典型的应用案例是观察沃克尔领导下的美联储。（那一届美联储是有史以来最胆大的，也是最隐蔽的政策）。那届美联储几乎把短期利率持续稳定在一个固定水平，但他从没承认那么做过。同时，当时他们也通过最简单的方式控制货币供应量的增长——他们通过直接的手段持续对银行储备金保持高压，但沃克尔最爱说的是，美联储的货币政策对长期利率几无影响影响。回头看看，怎么可能？美国当时财政赤字和通胀预期处于历史空前的水平。

  因此，当时我们对美联储的判断做法——实际上就是一个社区的水泵工，通过观察管道（货币供应）的流向和流速来判断整个市场。于是，我们花了大量的精力和时间预测和美联储逆向操作的日常流动水平，把纽约美联储分行在公开市场上的活动一一记录下，以观测美联储所说的“必要的维持的储备头寸压力”的程度。

  是的，我们都痴迷于美联储到底在做什么，他们的操作通常发生在美国东部时间上午11点40分：他们有时候通过大客户回购债券，有时候直接在市场内叫价。他们有时候买入长期品种，有时候则是交易隔夜的短期品种。有时候直接影响美钞，有时候则是国债。这些操作都被称为“技术性操作”，但实际上产生了惊人的体量和影响。某种程度上，他们成了美联储会议桌下的手段，跟更直接的影响场内金融机构的行为。而这些做法当然的包含了联邦公开市场委员会隐蔽的联邦基金利率目标。

  可以肯定的是，我们的书呆子预测，比较好的跟踪了这种变化，特别是，我们集中关注联邦公开市场委员会的操作对利率曲线的“斜度”的影响，并辅之以市场变化没有进一步的联邦公开市场委员会的审议。但我们的日常工作是水管工，随便找出当政策的变化实际上是展开追逐美联储公开市场交易通过银行系统的管道。

  现在，作为一个过来人，我对这一届联邦公开市场委员会也有自己的看法，我认为核心还是关注FOMC的行为本身。这一届的美联储比以往都要公开的多，他们不仅公开操作，而且还公开联邦基金的目标利率。

  因此，美联储预测比赛不再是一个对绝对值的竞猜运动（在我的年轻时代，他是这样的）。现在的市场比赛的是一个相对的游戏：以联邦公开市场委员会的目标为基准，预测其动作的力度大小的游戏。相比之下，今天的比赛的本质仍然是类似于昨天的比赛，市场价格依然存在博弈，特别是对未来短期利率的曲线的预测。