⊙嘉实投资者回报研究中心

  西方有句名谚：“不要把鸡蛋放在同一个篮子里”，用在投资中，就是投资要分散，将资产合理地配置在不同的资产类中。提起资产类别，除了股票、债券、现金这些投资者十分熟悉的传统基础资产，金属、能源、农产品等商品也是投资中的重要资产类别。不同于股票债券，商品投资在策略上具有独特之处，CTA策略（Commodity Trading Advisor Strategy）称为商品交易顾问策略，正是运用于商品等非传统资产类上的投资策略，在成熟市场备受青睐。在本期专栏中，嘉实回报中心将同广大投资一起分析和探讨CTA策略的历史、内涵和特性。

  在成熟市场，商品交易顾问既可以向投资者提供诸多投资产品的买卖建议和研究报告，还可以直接代理客户在商品期货市场进行投资交易。虽然CTA策略的名字中有“商品”字样，但策略本身的实际投资对象已经越出商品的范畴，除了传统商品，外汇、利率等也是CTA策略常见的投资标的。具体到投资策略，商品交易顾问对商品等投资标的走势做出预判，通过期货期权等衍生品在投资中进行做多、做空或多空双向的投资操作，为投资者获取来自于传统股票、债券等资产类之外的投资回报。

  CTA策略的历史可以追溯到1965年。当时在美国市场，Dunn和Hargitt作为商品交易顾问建立了管理期货账户代客户做商品交易投资，并在1967年开始将计算机系统应用于期货交易。在1971年，管理期货行业协会（Managed Futures Association）的建立标志着CTA正式成为业界所接受的一种投资策略。金融衍生品是执行CTA策略的重要工具，在衍生品创新热潮的推动下，CTA策略的投资基金在2000年之后呈爆发式增长。据Barclayhedge数据显示，从2000年至2013年，执行CTA策略的基金总规模从2000年的379亿美元增至2013年的3370亿美元，14年间增幅达8倍之多！

  CTA策略之所以能得到业界的广泛青睐，源自策略本身的特性，主要包括以下三个方面。第一，投资于非传统资产类，达到分散投资的目的。研究表明，如果将资产过分集中投向股票、债券等传统资产类，很难避免系统性风险带来的损失，而分散式投资不但可以降低风险，而且还能增加收益来源。例如，在2008年全球金融危机时，股票市场暴跌，标普500指数全年下跌37%，以股票类资产为重要配置的投资者必然损失惨重；与此同时，衡量CTA策略表现的Altegris 40指数在2008年却获得了15%的正收益，可谓天壤之别。进一步研究发现，从1990年到2013年，标普500指数同Altegris 40指数的相关性为-0.11，这表明CTA策略是独立于股市的，商品类资产与股票类资产可以形成互补。第二，操作上可以多空并举，跨越不同市场创造收益。以商品期货投资为例，CTA策略在实施中既可能根据对气候变化的研究结果，在厄尔尼诺现象的高峰期前买入大豆、玉米等农产品期货，也可以基于经济放缓的判断卖出铜、铝等工业材料金属期货，这样的操作无论是多头抑或空头都可能成为收益的独立来源。在实践中，CTA策略基金可以参与全球150多个市场，从期货到期权，从黄金、外汇到原油，范围之广远超传统投资策略。第三，充分使用杠杆，博取更高回报。“给我一个支点，我将撬动整个地球”，阿基米德的这句名言形象地表达出了杠杆的力量。在CTA策略中，杠杆的使用极为普遍，以策略中最常使用的期货为例，由于期货交易广泛采用保证金交易制度，投资者只需要缴纳占投资本金一定比例的保证金，就可以利用较小的资金量来完成大额资金交易，也就是充分利用杠杆来实现以小搏大，提高回报率。当然，杠杆的使用是一把双刃剑，以小搏大也意味着风险的放大，使用不当，投资损失也会随之加大。在操作中，投资者可以根据自己的风险承受能力设定杠杆比例的高低，并随市场的变化进行动态调整，以达到因人而异、随市而动的效果。

  综上所述，CTA策略是一种投资标的广泛，使用工具现代的投资策略，是实现资产配置中分散投资的一种重要方式。CTA策略不但海纳农产品、工业原料、外汇、利率等从传统到现代的投资商品，而且通过运用期货期权等现代投资工具，在操作上可以实施多空双向的杠杆投资。回顾近年来中国资本市场的发展，从1990年郑州商品期货交易市场的成立，到2010年沪深300股指期货的上市交易，中国的现代商品交易和投资市场正在不断完善中。相信随着市场的不断发展，CTA策略在中国也将大有用武之地。