在年末A股这波狂飙突进的大涨行情中，除了安邦保险、泰康保险等个别几家险资加仓较猛外，其他险资的仓位基本上都原地不动，着实成了行情的旁观者。

  大象难起舞、船大难掉头，保险投资圈人士如是总结此轮险资“主动踏空”的成因。据记者调查了解，公募基金是账户制投资模式，基金经理握有直接决策权，而保险资管机构并不尽然，他们是统一账户、专户制管理。这直接决定了他们不同于其他机构投资者的投资决策模式。

  ⊙记者 赵铃 ○编辑 剑鸣

  不是“满仓踏空”，也非“涨停跑输”，“主动踏空、被动浮盈”正成为保险投资圈的新流行语。

  看似矛盾的主因关系，恰是当下真实映照。作为手握万亿资金的大户，被散户顶礼膜拜的先知先觉者，保险巨头却罕见成为此轮行情中的“旁观者”。是集体误判，还是另有隐情？

  不过，亦有例外者。激进派代表安邦保险本月再度出手，招商银行昨日晚间公告称，截至12月9日，通过多次增持，安邦保险持有其A股的比例已经达到10%。除此之外，安邦保险这两月以来也大肆买入民生银行A股股份，持股比例已增至8.32%。

  摇摆的投资评价标准

  12月10日下午，与记者相熟的一个保险机构股票投资经理正在收拾行李。“年底了，公司组织开年度策略会，今年不比往年，完成了年初设定的收益目标（业绩基准），总算可以交差了。”

  令人费解的是，扬眉吐气的口吻背后，却是这家机构在此轮行情中的“大踏空”——没有加仓，冷静旁观。上述经理直言，“除了泰康、安邦等个别几家较猛加仓外，大家的仓位基本上都在原地。但幸亏去年开始超配了银行股，这轮下来浮亏变浮盈。”

  大象难起舞、船大难掉头，保险投资圈人士如是总结此轮险资“主动踏空”成因。据记者调查了解，公募基金是账户制投资模式，基金经理握有直接决策权，而保险资管机构并不尽然，他们是统一账户、专户制管理。这直接决定了他们不同于其他机构投资者的投资决策模式。

  “我们有三类配置，战略资产配置、战术资产配置、品种选择。”一家保险资管内部人士告诉记者，所谓战略资产配置，即由委托人（多是母公司或中小险企）制定资产比例，这个比例决定了全年大类资产配置的基准；战术资产配置，在市场波动时，委托人赋予保险资管公司一定职权，可以根据后者的判断来决定是否调整仓位，但时机选择权掌握在保险资管公司投委会手中；而保险投资经理只有品种选择权。

  如此复杂而冗长的投资决策流程，导致了在疾驰而至的“快牛”行情中，保险机构不可能快速灵敏地转身。“就拿这次行情来说，当公司投委会和部门经理达成共识后，市场已经非理性上涨了。”上述人士感叹道。

  但这只是表面原因。更深层次的原因是，保险资管行业一直以来摇摆不定的业绩衡量标准。“通过此轮‘主动踏空’，我们内部也在重新审视与反思保险资金在股市操作上的问题。”一位保险资管业研究人员向记者坦陈。

  据他所言，当前委托人以及保险资管机构内部，对于投资结果评价仍然有失理性，同时运用相对收益标准和绝对收益标准来评判投资成功与失败。即牛市时要相对收益（超越相对指数），熊市时要绝对收益。

  从理论上来说，绝对收益与相对收益目标都力求通过把握市场获得较好投资收益，但现实情况却是：市场是双向波动的，因侧重点不同，绝对收益与相对收益目标在管理逻辑和管理方式上是存在冲突的。

  这也直接造成保险资管机构内部没有一个统一的、一以贯之的投资决策逻辑，最终导致保险资金以这种摇摆不定的“收益思维”来代替对资本市场的判断，从而在市场机会来临时后知后觉。

  一位保险投资经理一针见血，“加仓还是减仓，应该基于对市场的判断，而不是单纯用一种理念或是思维来决定配置过程。”

  破解“顺周期性”投资模式

  摇摆不定的投资评价标准，折射出保险机构在权益投资上的顺周期特性。

  这主要表现为：在经济繁荣期，证券市场向好时，保险机构投入股市的资金规模会明显增加；而在经济衰退期，证券市场风险增加时，保险机构又开始降低仓位减持变现。浅白地来说，就是“追涨杀跌”，被股市牵着鼻子走。

  回首2008年时，这种顺周期性给保险业以重创：当年股市单边大幅下跌，保险业投资收益率降至不足2%的历史冰点，保险业“哀鸿遍野”。

  不仅仅是在权益投资领域，在房地产、非标资产等领域，保险机构投资的顺周期性特征也较为明显。保监会副主席陈文辉今年在本报撰文时警示保险资金投资房地产的顺周期风险，“在不动产价格上升通道中，有些保险公司通过不动产再评估的形式，增加了盈利和偿付能力水平，也可能有一些泡沫。如果不动产价格下跌，则情形正好相反，其中的顺周期风险需要高度关注。”

  业内专家建言，保险机构进行投资，必须着眼于对经济周期以及未来预期的准确判断，如果只着眼于当前的行情，就无法真正地做好投资。“对保险行业而言，加深对利率风险的认识和分析非常重要，在周期转折的过程中，认清利率的变化，对于保险机构下一步了解全球金融市场的走向有着重要的意义。应该实施资产驱动负债战略，而不是像过去那样，投资只是被动地去迎合负债。”

  而在实施“资产驱动负债”战略这方面，从近期追涨银行股之举动可看出，以安邦为代表的一批险企“黑马”已经开始在尝试。

  值得注意的是，作为证券市场上举足轻重的机构投资者，保险机构投资的顺周期性也引起了监管机构的重视。无论是在资金来源还是资金运用方面，保监会近年来一直在寻求通过实施逆周期监管政策，建立行业逆周期机制，以缓解保险机构的投资风险。如引入压力测试制度，对保险机构内部评级风险参数采取跨周期的压力测试，使其采取更加稳健和保守方法估计风险，针对内部评级法的顺周期效应采取前瞻性的防范措施，在一定程度上可缓解保险机构内部评级的顺经济周期效应问题，减轻对经济周期的“推波助澜”作用。

  事实上，近年来保监会全面放开保险资金投资渠道，也可在一定程度上缓解保险资金“追涨杀跌”的顺周期性风险。虽然此轮“主动踏空”，但由于目前收益率相对较高的投资品种不在少数，可以覆盖负债成本，故而近半以上大型险企向记者表达了不会冒险急着追涨的态度。