□朱伟一

  我国近年来在金融创新上花了很多心思，在许多方面当然都以美国为范本。我仿佛看见中、美两国金融界才俊们风驰电掣，呼啸向前，或踏理财产品的巨轮，或踏杠杆贷款的巨轮，只不知在我国致力金融创新的金融界新锐对其中的风险有多少切身体验？风险警钟是否始终在鸣响？

  杠杆贷款（leveraged loan）是美国的又一项金融创新。摩根大通和美国银行等华尔街银行贷款给企业，然后转手将贷款转给对冲基金、养老基金和针对小投资者的共同基金。自2013年以来，杠杠贷款业务发展神速，目前其总金额已达2万亿美元。今年通过杠杆贷款融资的企业的债务较高，债务金额达到了现金流的4.9倍。

  杠杆贷款风头正劲的时候，美国的监管机构开始担心了。曾记否，资本市场杠杆化是催生2008年美国金融危机的一个重要原因：杠杆抬高资产价格（应当是虚高），在放大利润的同时也放大了风险，加剧了资金链的脆弱性。杠杆贷款业务的借款方，大多是一些信用评级较低的公司，美国监管机构担心，一旦企业经营出了麻烦或是整体经济下滑，接手这些债务的投资者有可能血本无归。在过去数年的货币政策量化宽松期间，贷款再融资相对容易，而今美联储逐渐淡出了量化宽松措施，杠杆贷款再融资有可能遇到问题。对冲基金当然没有问题，因为对冲基金本来就是从事高风险业务的，投资对冲基金的大多是机构投资者和富豪——膘厚，抗亏损能力很强。但是那些养老基金就可能危及靠养老金过活的普通民众。

  于是监管机构对杠杆贷款业务提出了新要求：假如企业的债务为现金流的6倍，放贷机构就必须高度警惕。华尔街银行对此自然十分不满，理由是杠杆贷款的总额远低于垃圾债券总额，杠杆贷款还有企业的资产担保，风险当在可控范围之内。华尔街银行反对政府监管的一个强硬理由，是大银行退出或压缩杠杆贷款业务后，小银行便会乘虚而入，那岂不反而增加了杠杆贷款的风险？不错，美国的小银行大多由州政府监管，美联储和货币监管局对其奈何不得，但物竞天择的原则也适用于美国的中、小银行：只要经营不善便会倒闭，而华尔街的大银行通常是大到不败。还有，中、小银行的客户很多是中、小企业，而中、小企业是创造就业的中坚力量。相反，华尔街银行为之服务的大多不是中、小企业。向中、小企业提供贷款的规模效益太低，所以大银行不愿意为其提供金融服务。杠杆贷款主要也不是面向中、小企业。比如，Bowlmore AMF通过杠杆贷款融资4.1亿美元。Bowlmore AMF就不是什么小企业，而是一家保龄球馆连锁店，在美国有338家保龄球馆。

  反对政府对其加强监管另一个理由是，若华尔街大银行因监管过严而被迫退出许多业务，各类基金便会乘虚而入，蚕食商业银行的传统地盘，加剧影子银行问题——而影子银行的要害就是规避监管。问题是，华尔街银行在发放杠杆贷款之后，又将其转给对冲基金，不同样加剧了影子银行业务的风险么？对冲基金不是商业银行，不受有关贷款法规的监管，杠杆贷款也并没有被界定为证券，所以证券法对其也并不适用；杠杆贷款由对冲基金接手，既规避了政府对商业银行的监管，也规避了证券监管机构对证券的监管！

  在杆杠贷款问题上，华尔街银行与监管机构似乎是矛盾对立的两方面：一个要监管，一个反对监管。但事实上，美国监管机构在杠杆贷款等影子问题上也难逃其咎。美联储即是货币发行机构，又是银行监管机构。作为货币发行机构，美联储在金融危机后推行了长达5年多的货币宽松政策，生产了大量的廉价游资，而这些游资又被人用来寻求高额回报，杠杠贷款和理财产品或信托产品便乘虚而入。

  从某些方面说，美国的杠杆贷款与我国的理财产品有异曲同工之处。银行与券商和信托公司是通道业务，即，银行贷款由券商或信托公司出面放贷之后，就成为理财产品或是“非典型债权资产”，限制银行贷款的法律法规就不再适用了，有关证券的法律法规也不再适用。华尔街大银行发放贷款后转让给对冲基金，也起到了通道作用。银行理财产品是由银行卖给投资者，再由券商或信托公司去投资相关项目，也可以说是贷给开发项目的相关公司。而杠杠贷款则是由银行将资金贷给借款方，由冲基金等金融机构负责寻找投资者。

  我国近年来在金融创新上花了很多心思，在许多方面当然都以美国为范本。我仿佛看见中、美两国金融界的巨匠们风驰电掣，呼啸向前，或踏理财产品的巨轮，或踏杠杆贷款的巨轮，只不知在我国致力金融创新的金融界新锐对其中的风险有多少切身体验？风险警钟是否始终在鸣响？

  （作者系中国政法大学教授，中国人民大学重阳金融研究院高级研究员）