⊙招商证券研究所

  近期以中小盘股居多的互联网信息板块涨势强劲，创业板指站上2000点，重新激发市场对于创业板是否存在泡沫的讨论。我们认为这反映了当前市场情绪的缩影：缺的不是钱，而是可以讲新故事的机会。我们更多是从技术分析层面认为以互联网信息消费为首的成长股无法持续抗拒“地心引力”，我们认为讨论创业板是否有泡沫是没有意义的。“泡沫”这个词本身定义模糊，海外市场一般以估值偏离长期均值的幅度做为划分泡沫的标准，但对历史有限的创业板不适用。如果从主观的角度出发，认为1200点以上就是泡沫区间的也大有人在。

  抛开估值是否恰当的问题，仅仅从纯二级市场资金博弈角度，我们认为警告信号尚不强烈，二级市场的资金面和投资者的情绪尚能支撑当前价格。但是如果未来股价要继续保持强势，需要看到换手率的进一步上升。在资金面和政策面都有利于股票市场背景下，比起担忧以互联网信息消费和环保为主导的创业板是否存在泡沫，以及持续了两年多的结构牛市是否已经临近最后的疯狂，我们觉得更值得关注的角度是：还有什么其他板块能够在资金博弈的大背景下提供新的机会。我们认为2015年政府工作报告提供了下一阶段的布局思路。

  思路一：最近我们提示中上游的周期性行业布局的时机逐渐成熟。我们首先看重的是博弈环境下投资者预期的改善空间，然后才是等待数据验证。标的是这轮行情始终未被重视的中游制造业（包括建材、钢铁、焦煤、焦炭、工程机械、稀土、有色、化工等）。从近期行情来看，降息和政府工作报告（确认了2015年经济增速目标7%左右，并且把“稳定和完善宏观经济政策”提到2015年需要把握的工作原则的第一条）都是催化剂。

  思路二：布局未来需要通过价格改革来创造盈利空间、吸引企业参与投资的产业链，包括铁路、水务、节能环保、管网等。政府工作报告在通胀目标上为价格改革留下了空间，结合工作报告后文把鼓励社会参与公共产品和服务供给作为“培育和催生经济社会发展新动力”（这本身就是一个新提法）之一，显然价格指挥棒在未来会发挥更大的引导作用。

  思路三：互联网对传统行业的改造是一个存在相当大想像空间的投资故事，并且从政府工作报告来看，未来互联网在政策催化层面甚至都可能超预期。我们中线也始终看重布局传统产业在和自身业务相关的信息化领域的拓展，如农业、家电、纺织服装、医药等。

  A股历史上的历次牛市终结原因都是货币政策持续釜底抽薪（2000年以后），或者是直接针对二级市场进行干预（2000年以前，如国有股减持）。从2015年政府工作报告来看，这两个风险因素现在暂时不需要担忧。并且A股上市公司已经从股票市场“抽水机”转变成了资金的净分配，再考虑到过去几年上市公司的再融资方式从完全针对二级市场的配股转变成了针对一二级市场的定向增发，净分配的额度更是大幅提高，这是过去两年存量资金能够走出结构牛市的微观基础，也是我们对后续市场机会并不悲观的根本原因。