随着注册制的渐行渐近，怎样防止并严惩上市公司财务作假，已成我国资本市场建设的核心问题。这需要营造比现在更具有监督力的外部条件：一个诚信的公司和社会文化，不受干扰的法律体系，更加高昂的造假成本，有效的做空机制，强有力的媒体监督体系等等。

  □欧阳辉 吴偎立

  IPO注册制正在稳步快速推进。而注册制实行后要能发挥理想效果，使沪深股市更健康运行，促使中国经济转型升级，还需有系统深入的思考。

  在商品市场上，对市场最大伤害的就是假冒伪劣商品。从学术层面来说，当市场充斥假冒伪劣商品，而消费者又无法分辨时，往往会倾向于支付较低的价格。当价格低于真货的成本，市场中就只剩下假货。此所谓“劣币驱逐良币”原理。此时，想买真货的消费者就面临买到假货的风险。如果消费者买到假冒伪劣商品却权益无法得到维护，其消费意愿就会下降，市场交易量就会萎缩。这亦是我国内需不振的一个重要原因。为什么中国游客一去欧美就大包小裹的买各种东西？因为他们相信欧美的东西货真价实。

  上市公司出售股票，就如同商家出售商品。证券市场要想健康运行，最重要的就是要确保证券的质量。这并不是说上市公司一定要多么好，而是说要让投资者知道证券的真实质量。绩差公司上市也无妨，因为绩差公司有绩差公司的价格，优质公司有优质公司的价格。但如果绩差公司伪装成好公司招摇撞骗，优质公司最后可能就不在这个市场上市了。更严重的是，如果绩差公司伪装得比优质公司都要好，就会逼着优质公司也去造假。

  显然，一个证券市场要想可持续健康发展，首先要保证绩差公司没机会伪装成优质公司。美国推行注册制，总体而言成果卓著。其背后是美国全社会揭露、严惩上市公司财务作假毫不含糊。

  以著名的安然事件为例。在2001年宣告破产之前，安然是世界上最大的电力、天然及电讯公司之一，2000年披露的营业额达1010亿美元之巨。然而，在财务作假劣迹被曝光后，这家连续六年被《财富》杂志评选为“美国最具创新精神公司”很快就破产了。

  安然事件的处罚结果显示了美国股市对财务作假的惩罚力度之大。尽管安然公司利用会计准则上的灰色地带，造假手段从会计上的某一方面来说还站得住脚，但造假丑闻仍招致了严重的处罚后果：公司破产，公司创始人、董事长兼CEO肯尼斯·莱被判有罪，可最高判处45年徒刑。但正式量刑前，莱突发心脏病去世。前总裁斯基林被判刑24年，被罚1800万美元，并被追缴在安然公司盗取的1.8亿美元财富；中介机构摩根大通和花旗集团的罚金高达3亿美元，负责审计业务的当时全球五大会计师事务所之一的安达信会计师事务所也因此倒闭。

  在相关利益方对其提起的集体诉讼中，一家设立于圣地亚哥的律所代表加州大学校董会养老基金赢得了将近72亿美元的赔款，而这家律所根据先前协议以9.52%的比例从中获得了将近6880万美元代理费，成为证券欺诈案件中的诉讼费用之冠。值得一提的是，主持起诉安然董事长、总裁和其他高管的，是个30多岁、没有任何政治后台的年轻检察官，而安然董事长是时任美国总统小布什的好友。一切以法律为度量，这正是惩罚机制震慑作用所在。

  在整个事件中，法制体系、证券市场自身和媒体都在积极发挥作用。集体诉讼法制体系、证券市场做空机制及媒体舆论监督机制，就像一只只啄木鸟，随时发现证券市场中的蛀虫，驱逐以次充好的冒牌公司，保证美国股市健康运行。同时，由于安然事件的巨大恶劣影响，美国众议院通过了《萨班斯法案》以加强公司责任，保护公众公司投资者的利益免受公司高管及相关机构的侵害。

  由于相关惩罚机制不够完善，沪深上市公司财务造假成本较低，导致部分上市公司通过虚构交易、关联交易等多种方式操纵营收，虚增利润。在一定程度上扰乱了资本市场。“中小板造假第一股”绿大地事件曾轰动一时。这家2007年12月上市从事园林苗木的公司，在上市前的2004年至2007年6月使用虚假合同和虚构交易，虚增资产7011万，虚增营业收入2.96亿；上市后到2009年，再次虚增资产2.88亿，虚增营业收入2.50亿！然而令人费解的是，在绿大地案首次判罚中，相关责任人仅处3年有期徒刑，上市公司罚款也仅400万。虽然两年后再次判罚，加重了处罚力度，但纵观该事件的整个处理过程，暴露出我国股市不健全的惩处机制。

  再看被称为“创业板造假第一股”的万福生科。2008年至2010年间分别虚增销售收入约1.2亿、1.5亿及1.9亿，虚增营业利润约2851万、3857万及4590万。而在公司上市后，公司披露的2011年报以及2012年半年报虚增销售收入分别为2.8亿和1.65亿，虚增营业利润分别为6635万和3435万。这家存在严重造假问题的上市公司，在随后的判罚中同样遭遇了舆论的质疑。判罚公告显示，万福生科公司仅被罚30万，公司涉案20人被罚345万。万福生科在股市圈钱4.2亿元，而公司被罚款仅为30万。

  所以，随着注册制的渐行渐近，在更市场化的发行大背景下，怎样防止并严惩上市公司财务作假，已成我国资本市场建设的核心问题。今年初，证监会主席肖钢谈及注册制时亦强调，推进注册制改革的核心在于理顺市场与政府的关系。股票发行数量与价格由市场各方博弈，让市场发挥配置资源的决定性作用。同时，监管部门集中精力做好事中事后监管，维护市场秩序，保护投资者合法权益。

  在我们看来，推进注册制，还需要有一批“门神武将”，还需要营造比现在更具有监督力的外部条件。这就是，一个诚信的公司和社会文化，不受干扰的法律体系，更加高昂的造假成本，有效的做空机制，强有力的媒体监督体系等等。 （作者欧阳辉系长江商学院杰出院长讲席教授，吴偎立系长江商学院金融创新和财富管理研究中心高级研究员）