⊙阿琪 ○编辑 梁伟

  近期A股度过了一个“惊魂周末”和“失望周一”，但行情仍未改已有的牛脾气，一番震荡后继续突击。关于降准，幅度在预期之外，时机在预期之中。在当前时机大幅度的降准，一方面凸显处于年度开工旺季的经济不强势，另一方面彰显政策力度之强和对经济托底的决心。

  出乎市场意外的是，大幅度降准反而促使了银行股违背逻辑的群体性下跌，正常认知下银行股在降准之后应该上涨才是。但我们认为，本次降准主要是旨在于激活低迷的经济，而非针对银行的业务。实际上，目前银行的经营基本面正处于一个比较尴尬的状态。一方面，在金融改革与创新的浪潮中银行业远远落后于其他非银金融机构；另一方面受制于经济的低迷，银行业最传统的信贷业务整体上出现了“新的贷不出，旧的收不回”的窘境；再一方面，股市火爆形成的“存款搬家”削弱了银行竞争力，也削弱了银行的业务增长预期。

  此外，我们在年初就曾分析预期，这轮银行股合理的估值修复目标约是8倍TTM-PE左右，而在上周，银行股的TTM-PE最高达到了8.12倍。即从估值修复角度看，其行情达到了第一个目标，银行股要打破整体8倍的估值瓶颈，还需要有新的外力来刺激。作为市场权重最大的板块，银行股行情出现瓶颈一定程度上也是当前主板行情看多情绪仍在、上行空间收敛、多空分歧增强的综合写照。

  导致近期市场多空分歧增强的另一个焦点因素是监管层提议扩大融券业务规模，这被市场视为一个鼓励做空的信号。但我们认为，其对市场“口头降温”的意义要远大于实质性作用。原因在于，融券做空的“券”在哪儿？从市场行为来说，拥有“券”的机构或投资者其买入并持有“券”本身是一种看多、做多的预期和投资行为，怎么可能愿意把看多、做多的“券”借给其他投资者去抛空压低股价？此外，如果某些机构为了拓展融券业务，去刻意买入一些“券”融给有融券需求的投资者，其先买入“券”的行为是等于做了一次多，其后才能形成融券做空的行为。更主要的是，A股市场无论是公募、私募、券商还是其他投资者都还没有形成“论年持仓”的长期投资文化，都是准备“随时兑现”的投资风格，因此A股市场还严重缺乏可供融券的稳定券源，这也是2012年起A股市场两融（融资与融券）业务推出后，融资业务火爆，融券业务清淡的一大原因。要扩大A股的融券业务，除非把“论年持仓”的、能提供稳定券源的社保基金的持仓，以及规模更大且能提供稳定券源的国资股“借出来”。否则，A股的融券业务仍会继续存在做不大的尴尬，扩大融券业务对市场仍是一个“吓唬人”的影子。

  我们近期分析提示，即使没有降准和扩大融券业务范围等信息的侵扰，处于当前位置的主板与创业板也会发生分歧性震荡。近期，监管层再次表达了A股最好能走慢牛的愿望，其行情演变的趋势只有两种形式：一是，行情继续我行我素“抢快钱”、走快牛，最后逼迫监管层施行更为强烈的降温措施，引发巨震，这种外力因素形成巨震的特征是幅度大，持续时间短；二是，行情“听话听音”后主动向慢牛切换，但快牛向慢牛转型期间也会形成切换式震荡，其切换过程可能较为曲折，持续的时间也较长。我们认为，这两种演变方式实际上最有可能演变成一种可能，目前监管层一方面迫切希望市场降温，另一方面又希望守住牛市之成果，在杆杠市的情况下忌惮市场发生踩踏式调整，而监管层的这种忌惮，反而令狂热的市场更加肆无忌惮，从未曾感受过风险为何物的新入市投资者更是我行我素。因此，以上两种方式中出现后一种由市场自行缓慢切换、稳定切换的可能性较小。