“四个全面”的战略思想为经济改革和经济转型奠定基础、改革为资本市场发展提供制度基础、创新驱动为资本市场发展提供新引擎、清晰的结构性发展战略拓展了经济长期增长的空间、居民财富重新配置为股市长牛慢牛提供资金支持，这些为股市上涨奠定了内在的牢固基础。

  □汪红驹

  2014年下半年以来，A股市场在经济下行压力加大的背景下持续上涨，牛冠全球。一部分人因此难以理解“经济下行，股市上涨”的现象。

  其实，从世界范围看，“经济下行，股市上涨”并不是中国特有的现象。2008年国际金融危机之后，美国经济增长速度并未回升至危机前的水平，但在美联储量化宽松政策的刺激下，美国股市从危机的谷底一路上涨，目前已超越危机前的高点达36.7%。当前，世界能源供需格局发生巨变，能源价格大幅下降，能源进口大国普遍出现通货紧缩压力；美欧日经济复苏缓慢，美国升息预期延后，日本仍然是零利率，欧元区甚至出现负利率，在超低利率的刺激下，欧日等经济体总体上也出现“经济下行，股市上涨”的现象。德国经济环比年率增长1.1%，低于去年四季度的增长率，截至5月19日，德国DAX指数较年初增长20.4%。另外俄罗斯经济一季度同比下滑1.9%，但俄罗斯股市在去年大跌之后，年初至5月19日已上涨36%。如果将这些国家的股市上涨都解读为“政府托市救市”的结果，再给中国股市贴上“政府托市救市”的标签也无可厚非。

  改革创新红利催生牛市

  事实上，这次中国股市上涨具有内在的牢固基础。

  首先，“四个全面”的战略思想为经济改革和经济转型奠定基础。十八大之后，随着十八届三中、四中全会的召开，习总书记的执政理念日渐清晰，全面建成小康社会、全面深化改革、全面依法治国、全面从严治党这“四个全面”的战略思想最终成型，并深入民心，为适应和引领经济发展新常态、推动中国经济转型并进入“中高速”和“中高端”发展阶段、最终实现中华民族伟大复兴的“中国梦”树立了强大的信心，也勾画了可靠的路径。

  其次，改革为资本市场发展提供制度基础，改革红利催生“改革牛”。深入推进各项改革措施，将使我国经济成功向形态更高级、分工更复杂、结构更优化的阶段演化。破除阻碍各类资源要素流动和优化配置的制度壁垒，建成全国统一的市场；完善收入分配结构，矫正初次收入分配的市场扭曲，完善劳动力市场和工资制度，强化社会正义，为创新型社会的到来创造条件；通过转变政府职能，进一步简政放权，释放市场活力，激发社会创造力，推动结构调整；完善金融市场体系，发展多层次资本市场，推出注册制，更好发挥金融对实体经济的支持作用；进一步加大对实体经济的减税清费降负力度，通过国企改革整合资源，开放民间资本投资领域，有助于提高实体经济的盈利水平。

  第三，创新驱动为资本市场发展提供新引擎，创新红利催生“创新牛”。当前实体经济依然处于结构调整过程中，新产业、新业态、新产品和新主体将是创新驱动经济增长的新引擎，也是中国经济进入“中高端”发展的平台。今年的政府工作报告中首次提出“互联网+”的概念，早期的互联网仅作为接入工具、应用工具，到今天，互联网已经迭代演进至单一生活系统或全面生活平台，在电商、游戏、广告、O2O 等多个领域渗透至我们的生产生活。未来物联网、大数据、云计算、工业4.0等众多新兴产业将迎来高速发展。政府鼓励支持“中国制造2025”、“大众创业、万众创新”等政策。创新将带来经济结构翻天覆地的变化，能持续成长的创新公司将打破传统估值的定价模型，成为资本市场上的新星，经过大浪淘沙成为真正伟大的企业。年初至5月19日，创业板指数上涨125%，远远超越传统行业的涨幅，充分体现了投资者对创新回报的预期。

  第四，清晰的结构性发展战略拓展了经济长期增长的空间。自贸区建设、“一带一路”、“京津冀一体化”、“长江经济带”等区域发展战略，将加快对外投资和贸易合作，重塑中国经济的空间布局，释放比较优势和发展潜力。自去年下半年以来，与上述概念相关的公司股价涨幅可观，也体现了投资者的偏好。

  第五，居民财富重新配置为股市长牛慢牛提供资金支持，降息预期推动资金流向股市。因劳动人口拐点和房地产需求的大周期峰值到来，部分居民财富将从房地产和存款缓慢转向金融资产，直接融资比重将逐步提高。当前经济下行压力较大，通货膨胀压力缓解，降息预期推动资金流向股市。今年以来，央行已经推出两次降准降息；4月30日中央政治局会议之后，政府稳增长政策频出，不断加码。未来针对经济增长和物价等实体经济变量以及地方政府债务置换的发展情况，货币政策还有很大的调整空间。未来根据实体经济运行情况，货币政策应对经济下行仍有充足的工具和操作空间。

  理性看待当前存在的一些风险

  在看清支持股市慢牛长牛的基本因素的同时，也需要理性看待当前存在的一些风险。一是国际风险。美国经济复苏缓慢，美元加息预期延后，油价小幅回升，美元在年初大幅升值之后出现大幅回调的短期冲击；未来围绕国际油价、美国加息和美元币值的大幅波动仍是国际资金流动和资产价格变化的重要决定因素。二是“疯牛”的股市与实体经济的背离为宽松政策制造两难困境，可能导致宏观政策左右摇摆，加大股市的波动幅度。三是股权融资偏好大幅提升，产生道德风险和逆向选择，公司和融资项目的质量有可能下降，需要加强监管力度，重罚欺诈行为。四是集体非理性的泡沫破灭无法准确预测，当前创业板符合中国创新驱动的发展战略和经济结构转型的需要，不代表其可以拥有永无止境的高估值。资本市场中的高估值最终都要兑现，而持有真正伟大的个股是小概率事件。五是注册制改革将从根本上改变目前的股票供给制度，缓解创业板新股“一票难求”的短缺状况。

  因此，当前既要看到中国经济“新常态”下结构调整的复杂性和长期性，也要看到股市“疯涨”的风险，慢牛长牛才能使中国股市和经济行稳致远。

  （作者系中国社科院财经战略研究院研究员）