⊙麦嘉傅(Clive McDonnell)  

  中国创业板上市的全通教育目前的市盈率是700倍，是中国国内股市近期出现的泡沫特征的缩影。渣打银行在此提醒客户保持谨慎，切勿追逐类似高估值的股票。不过，随着中国经济从投资和制造业驱动转向消费和服务业驱动，全通教育这样的公司正处于中国经济结构转型的最前沿。

  虽然从经济的角度来看，转型的速度较为缓慢，但是投资者们已经迅速将注意力转向那些能够在未来推动经济发展的行业。

  渣打看好三大正在崭露头角的关键消费主题：一是电动汽车，二是在线教育，三是线上对线下（O2O）消费。

  电动汽车（EV）被视为中国解决污染问题的方案之一。中国的目标是在2020年前拥有500万辆电动汽车，今年预计将推出40种新型号电动汽车。本土制造商目前占据了该市场的主导地位，如比亚迪的市场份额达35%。本土品牌可以通过政府补贴获得价格优势，降幅最高可达60%，这令国外品牌举步维艰。

  中国电动汽车市场的发展并非没有挑战，但挑战也带来了投资机遇。目前，充电桩不足和动力系统（电动汽车发动机）的成本较高是两个主要障碍。美国的充电桩与电动汽车数量之间的比率是1:30，而在中国这一比率是1:180 。假设中国要实现2020年前让500万辆电动汽车上路的目标，并且达到1：50的充电桩和电动汽车数量的比率，那么就需要建设10万个充电桩。显然，这需要私营企业的助力方能做到，也意味着潜在的具有吸引力的投资机会。

  动力系统成本高昂是特斯拉（Tesla）决定在内华达州建立千兆工厂（Gigafactor）的重要驱动因素之一。中国在降低动力系统成本方面面临着同样的挑战，但尚无建立自己的千兆工厂的计划。比亚迪这样的公司在制造电池方面具有经验，可以考虑这样的投资。而且，沃伦·巴菲特旗下中部美国能源（Mid America Energy）持有该公司25%的股份，因此，该公司可能有能力为此类投资筹得资金。

  在线教育。面对激烈的高考竞争，中国内地的家长已经将在线辅导作为一个解决途径。这与中国的香港、台湾，以及新加坡的趋势一致，这些地方的父母们也同样愿意在家教上花费大量的金钱，为孩子赢得竞争优势。从投资角度来看，中国内地与这些地区的差异在于规模大小，以及吸收新学生的边际成本较低。这一差异能否解释全通教育股价上涨十倍和之后的高估值有待商榷，但是与此主题相关的机会是确实存在的。

  在线辅导课程增加学生的边际成本低，是其与线下辅导之间的主要区分因素。位于市区中心的教室租金成本高昂，为吸引名师还需支付高薪，而且广告成本日益提高，这些因素综合在一起，削弱了投资传统线下辅导学校的吸引力。在线教育有很高的利润潜力，因为名师们现在可以同时出现在两个课堂，租金成本也不再是问题，而且利用社交媒体和同行评价也能达到定点广告的目的。

  线上对线下（O2O）消费是中国的一个重要新兴趋势。中国最大的零售市场阿里巴巴于2014年收购了香港上市的银泰百货公司，成为该趋势的先锋之一。消费者们在实体店浏览商品，却在线上向其他零售商下单，线上对线下消费(O2O)被视为对这一挑战的应对之道。O2O为消费者们提供了在实体店浏览商品，同时在线下单，从而获得了就地取货，而无须等待配送的额外便利。

  关于O2O将终结大型购物中心的预测过于夸大其实。新加坡网站Q0010.com的业务模式与阿里巴巴相似，该网站正在与当地的商场运营商洽谈建立实体店。据了解，阿里巴巴正与大连万达洽谈在万达商场中建立类似实体店，后者在华经营着100家百货连锁店。

  创业板指数和沪深300指数在过去的十二个月内翻番，许多投资者以此为由，避免在中国股票市场中进行投资。虽然我们也认为中国创业板之类的市场呈现出泡沫特征，但是在海外上市的中国股票，例如H股的估值依然处于合理范围之内。H股市盈率是2015年普遍预期净利润的10倍，相比之下，沪深300指数的市盈率是20倍，创业板的市盈率是96倍。

  银行股在H股指数中占主导地位，所占权重为40%。考虑到集中度风险，我们认为基金经理应该可以通过更加多样化的投资，以降低投资组合风险，使投资增值。我们提到的三大投资主题：电动汽车、在线教育以及线上对线下消费（O2O）是未来数年的趋势，预计将提供超出平均水平的回报，而且不受经济增长过程中的短期波动影响。

  （作者系渣打银行财富管理部门股票投资策略主管）