前海人寿以“财大气粗”的架势连续举牌后，并没有行使“股东积极主义”的权利，反而突然销声匿迹了，给市场留下了充分的遐想空间。此刻，前海人寿究竟想坐享“抄底”收益的永久性平静呢？还是重复一次此前动作，只是谋求万科控制权“暴风雨前”的片刻平静？万科自然坐不住了。近期报道称，万科董事局主席王石与总裁郁亮与华润决策层“非正式会面”，希望联手应对这一局面。

  即便前海人寿不谋求控股地位，仅充当财务投资人角色，万科也深知，在资本市场和房地产发展20多年后，类似于前海人寿这等精明的、擅长资本运作的大鳄或门口“野蛮人”多了去，维持了15年的万科股权平衡结构，也到了要革新的时候了。15年前，万科之所以引入央企背景的华润，一方面固然出于“背靠大树好乘凉”的经营战略考虑，特别是要在房地产领域谋求“大而强”；另一方面，华润大股东的地位和始终未“僭越”（不参与万科经营决策）的承诺，也筑起了击退门口野蛮人的护城河。

  大股东不干预、股权极度分散，意味着职业经理人组成的管理层和公司员工拥有实际控制权，这是万科平台优越并吸引社会精英纷纷加入的主要原因。大家公认，万科是最具精英意识和职业精神的房企，每个职业经理人都有充分的空间“独当一面”，而不会出现不懂业务的大股东或控股股东，肆意干涉经理人决策的“非职业”现象。这也是万科前三次成功转型、“行业老大”地位10年不倒的主要原因。

  过去10多年，是我国房地产发展的“增量时代”，房价和需求单边上扬，但凡拿到地和建成房子的房企，都能获得其他行业难以企及的利润（毛利率和净利率分别在40%和20%左右）。在此期间，高杠杆是房企共同特征，找钱是主要任务，资产负债率低于75%的很少。2011年信贷紧缩后，房企纷纷走上成本高达10%以上的“影子融资”之路，就连万科也不例外，资本依赖可见一斑。

  尽管有万科管理层的人力贡献，但顺应时代无疑是万科能成功变身行业龙头的精髓。无论专注于住宅的产品定位，还是奉行简单复制和快速周转的经营模式，或“努力做到三个最受欢迎”（最受消费者欢迎、最受投资者欢迎、最受员工欢迎）的企业定位，无不都在顺应和适应“资本为王”的时代。掌握了资本，就意味着规模和利润，资本支持下的“囤地”模式盈利更可观，而人力资源则退后了。

  随着新房开发空间见顶，向存量时代的轻资产模式转型的时代开启。比如，向行业下游的社区服务（物业管理、社区医疗和教育、社区金融）转型，向“互联网+房地产”（如社区O2O、电子商务）或“房地产+金融”（如REITs）转型等。值得注意的是，轻资产转型的“蓝海”在业已存在的240多亿平方米的城镇存量住宅中，对资金资本的依赖瞬间下降了，而对人力资本的需求骤然上升。但是，相对于重资产开发，以输出服务为主要内容轻资产转型则要艰难得多。特别在服务交易所需的法律信用架构还不健全的情况下。因此，尽管产业链下游被认为是转型的“蓝海”，但直到目前也没有浮现出成熟的盈利模式、可观的现金流，特别是足以匹敌新房开发的利润率。

  因此，包括万科在内，龙头房企转型颇为坎坷，王石接连发出“下一个倒下的可能是万科”的警示。在房地产行业长周期下行的背景下，用万科总裁郁亮的话来讲，就是“谁再‘拼规模’，谁就死的更快”。因此，这就对企业管理层的人力资本提出了更高的要求，特别是在顺应互联网时代和知识型企业涌现的趋势下推进转型，门口“野蛮人”也正是看到了转型下的估值抬升。

  在资本市场“一股独大”的游戏规则下，对万科这样的股权极度分散的公司来说，管理层再怎么努力转型，很可能“赚着职业经理人的薪资，操着大股东的心”。资本尽管对于转型的贡献不大，却可通过资本收购，轻而易举地攫取转型红利。为此，在开始探索转型之时，万科也开启了股权结构的再造，最典型的就是“事业合伙人”制，即包括管理层在内的公司员工组成事业合伙人（深圳盈安财务顾问企业），在二级市场购入公司股票，成为企业重要股东。

  这种机制意在让职业团队致力于企业转型的同时，对等分享转型的利益。但是，股权极度分散的结构，难以防备资本雄厚的门口“野蛮人”，以认可的规则获得控股。因此，万科不得不进一步再造公司治理和股权结构。6月，董事会通过物业市场化及事业合伙人机制议案，加速万科物业市场化输出、分拆上市及引入事业合伙人制度，通过分散业务和平台、提高合伙人占比，限制外来资本的控制范围。

  未来，从物业管理入手，延伸到社区教育、医疗等社区配套，万科未来将形成物业、养老和医疗、物流、酒店和度假等五大板块，并都将以事业合伙人制、独立并分拆上市的形式推进转型。这不仅能阻挡门口“野蛮人”，还能以有效的“投入-产出”平衡，激励管理层推进转型，这或将是房企未来转型的方向。

  （作者系深圳市房地产研究中心高级研究员）