3个月300份问询函 监管“火眼”下想混无门

⊙记者 王炯业 ○编辑 邱江

沪深交易所监管正以疾风骤雨之势于无声处警戒市场。据最新统计，在2015年11月至2016年1月的65个交易日中，两大交易所共发出逾300份问询函，平均一个交易日近5份，比此前三个月激增一倍多。

上证报记者梳理这300多份问询函发现，两大交易所不仅在发函数量上较此前翻番，而且在重点关注的内容上更是进一步扩展至多个方面，诸如重组标的资产巨亏、海外并购后续整合、“无厘头”高送转、保壳花招百出，频频为监管部门所追问，其中传递出的监管新动向值得关注。

在业内并购人士看来，监管问询函质与量的双“飞跃”，其背后是加强事中事后监管思路的体现，同时也透露出上市公司、中介机构等市场参与各方与监管之间的博弈更趋激烈。

重组标的资产巨亏必“究”

“监管问询函数量激增，是交易所大力推进监管转型、加强事中事后监管指导方针的集中体现。”一位资深并购人士如是说。

据上证报记者统计，沪深两大交易所在2015年11月至2016年1月（因过年原因剔除了2016年2月的数据）期间发出的问询函数量出现明显递增。其中，上交所发布的并购重组审核意见函共计76份，相较于此前3个月（2015年8至10月份）的35份翻倍有余；深交所发出的问询函（包括许可与非许可重组问询函、关注函等）共计244份——深主板84份、中小板100份、创业板60份，相较于此前3个月的112份同样出现骤增。

本报此前曾报道，深交所在2015年8月至10月期间发出的百余份问询函中，重组问询函有近80份，几乎占据问询函总量的80%，其中对中介机构履职、并购标的估值、业绩补偿落实等的关注始终是重点。与之相比，在最近这三个月的数百份问询函中，涉及并购重组仍是大头，并购方案中屡屡出现的巨亏资产及其盈利能力的持续性成为监管的新重点。

以中钨高新为例，其最新发布的重组预案显示，公司拟以发行股份的方式，作价30.36亿元收购五矿集团下属5家矿山并募集配套资金。与此同时，公司还推出一份非公开发行预案，募资不超过50亿元建设高端硬质合金产品。

值得注意的是，不同于常见的企业集团多选择优质资产证券化之做法，此次中钨高新收购的五矿集团下属5家矿山2015年均处于亏损状态，倘若钨原料价格持续低迷，很有可能会影响上市公司后续的业绩表现。

对此，深交所在问询函中提出，本次交易拟注入的5个交易标的2014年合计亏损3771.4万元，2015年合计亏损10.05亿元，请公司结合行业发展趋势、主要产品价格波动、后续经营安排和整合计划等方面，详细说明在交易标的大额亏损的情况下仍将其注入公司的必要性及募投项目的可行性，并请公司就交易标的大额亏损的情形做出特别风险提示。

同样的追问还出现在博瑞传播“抄底”购买巨亏资产的方案上。博瑞传播发布的重组方案显示，公司拟以发行股份及支付现金的方式，作价11.52亿元收购成都小企业融资担保有限公司81.034%股权。据上交所对此发出的重组问询函，公司被要求补充披露“抄底”该项资产的理由。同时，鉴于标的公司去年前三季度亏损5.7亿元，却给出了未来三年不低于5.41亿元的业绩承诺，问询函还要求博瑞传播补充披露此次交易是否符合“上市公司增强持续经营能力”的规定，并解释上述大额业绩承诺的依据所在。

据记者不完全统计，类似的案例在重组问询函中屡见不鲜，如唐山港、铜峰电子、凯发电气、永贵电器等诸多上市公司，相继被监管层从不同角度追问标的资产未来盈利的可靠性。

“在上市公司的并购重组中，只要政策、内控、盈利模式等因素对标的资产未来的盈利可能产生不利影响，监管层就会追问到底。若是标的资产本身有巨亏，那更难逃监管法眼。”上述投行人士表示。与之相佐证的是，上证报记者此前梳理2015年并购重组上会被否案例时发现，否决理由构成发生的重大变化之一就是，标的资产盈利能力成为“放倒”绝大多数重组的关键因素，尤其是高价收购亏损资产者多被否决。

不过，在巨大利益面前，对于监管层的严辞质询，重组当事各方往往是千方百计试图力证其收购的合理性。如博瑞传播，其足足用了62页材料来详细回复上交所的问询，在释疑标的资产盈利能力上更是从宏观政策、到微观财务数据、再到双方业务协同等多方面进行论证，试图平复监管层和市场对本次收购的质疑。

海外并购后续整合必“问”

在上市公司海外跨国并购日益增多且渐成趋势的背景下，对此类交易后续整合风险的关注成为又一个监管新方向。

此前有媒体报道，2016年前三周A股上市公司海外并购的规模已经达到86亿美元，超过去年全年水平的三分之一。另据上证报记者的不完全统计，2015年前11个月，仅国内资本对海外体育资产的跨国并购金额超过300亿元，2015年堪称“国内体育产业跨国并购元年”。

2016年1月16日，青岛海尔披露重组预案，公司拟耗资54亿美元收购通用电气旗下的家电业务，以此深入美国、加拿大和拉美市场，并持续推动公司在全球范围内的战略布局。鉴于通用家电主要业务位于美国，而青岛海尔的主要经营范围为中国市场，交易所问询函所提11个问题中有4个是针对两家企业后续整合风险的。

在青岛海尔原有业务的稳定性方面，上交所提出，交易完成后，青岛海尔如何保证标的资产原有销售渠道的稳定性。同时，两家企业存在产品范围上的重合性，请补充披露是否会对上市公司原有的海外家电业务产生冲击。而在下一步的新业务开拓方面，上交所指出，青岛海尔作为国外公司对标的资产的收购是否会影响消费者的购买意向，从而对标的资产业绩产生不利影响。同时，预案披露，青岛海尔可凭借通用家电在美国全覆盖的销售网络扩大其在美国家电市场的销售份额，由此上交所请上市公司结合标的资产的销售渠道补充披露上述观点的可行性。

客观而言，目前，我国上市公司估值的中位数达到美国上市公司的3倍左右。如此大的估值差异，显然更有利于A股上市公司去海外购买资产套利，以及借并购与自身业务进行协同、互补。

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