不确定市场中的
确定性机会
⊙申万菱信基金 刘敦
2014年下半年以来，国内股票市场巨幅波动，市场提供了丰富的机会同时也蕴含了巨大的风险，分级基金的市场规模也经历了一次过山车。在市场的大幅振荡过程中，分级A却提供了一个相对较优的确定性机会。
2015年3月至6月间，股票市场加速上涨，受益于股市的良好表现，分级基金大面积出现整体溢价。基于分级基金的交易机制，分级市场的申购拆分套利资金持续流入，分级A与分级B均面临着较大的套利抛压。由于市场整体表现强劲，投资者整体风险偏好的上升，分级B的投资者展示出的很强的承接能力，因此分级A的价格逐渐下跌。随着交易价格的下跌，分级A在2015年6月至7月间提供了一个较强的确定性机会。约定收益率为“一年期定期存款利率+3%”，流动性较好的分级A二级市场交易价格在0.75元至0.8元之间。从债性角度来看，分级A的隐含收益率超过7%，对于固定收益投资者来说已有较强的吸引力。从期权角度来看，分级A的向下折算的单次期望收益率超过15%，在市场前期强劲的做多热情中，分级A的看跌期权价值被市场低估，对于衍生品投资者来说该期权有很强的吸引力。从规模流动性角度来看，分级A的市场规模曾超过2000亿元，日成交金额曾超过100亿元，投资者有充分的市场容量及流动性介入。
期间积极参与分级A的投资者，多数本意并不是因为判断市场要迅速调整而选择参与。而是分级A的债性价值、期权价值与规模流动性均达到了较好的状态，基于不对称且较优的风险收益比而选择参与的。随后，市场“黑天鹅”不期而遇，原本认为即使三年才触发向下折算条款也具有较高投资价值的分级A，在短时间内持续触发向下折算条款，彼时分级A的投资价值被充分展现。再之后，由于分级A的赚钱效应以及分级基金市场规模的收缩，分级A价格拾级而上。到现在，分级A基本上成为一个风险收益比对称的投资工具，阶段性的市场定价偏差基本纠偏完毕。
不确定市场中的确定性机会，最大的来源便是挖掘确定性较高的市场定价偏差，但毕竟这种机会不多，而投资还在继续。正如，拖了两只酱油瓶去打酱油。老板说，酱油卖完了，醋要嘛？我说，那就给我打两斤醋吧。毕竟，酱油不是每天都有的，酱油被打完了，就必须认真考虑接下去该怎么办了，生活里经常是没有酱油的，但是酱油一直活在我心中。
不确定市场中的确定性机会，还在于工具的运用。随着交易品种的丰富，基于各品种的合约约定，不同交易品种之间的价格存在着一定的确定性关系。在做出投资决策后，选择合适的交易工具，便可占据一定的优势。例如，看好某行业指数，可以在场内同时买入整体折价的分级A与分级B，而无需买入一篮子股票；看好沪深300指数，可以在沪深300股指期货合约折价的情形下，对该期货合约多头开仓，而无需买入一篮子股票；在分级基金下折时，如果看好对应的指数，可以买入已确定下折且折价的分级A，而无需买入一篮子股票。当然，工具提供的确定性机会相对与基础资产的beta来说是很小的，但贵在其确定性。积跬步以至千里，小幅的确定性收益累积对长期的收益贡献还是不小的。
机会的挖掘与工具的选择，我们尽力在不确定的市场环境中为投资者提供一份相对确定的收益。
