价值投资核心
是蓝筹指数估值

⊙姜韧 ○编辑 杨晓坤

A股市场猴年开局确实欠佳，在此背景之下投资者信心不振，但是“他山之石，可以攻玉”，横向比较全球市场，每逢经济低迷之际也恰好是股市价值投资之时，此时蓝筹指数估值是价值投资的关键要素。

先来借鉴一下美日股市的前车之鉴，以资产价格泡沫教训最深刻的日本为例，1986至1991年，在日元升值背景之下，股市和楼市出现暴涨，1990年日经指数见顶，1991年东京楼市见顶。资产价格上涨背景是货币宽松和日元升值，1990年日本政府开始抑制资产价格泡沫。

日经指数见顶的细节很有意思。当时谁都知道日本股市估值高，日经蓝筹指数估值也在70倍PE之上，因此高盛设计了一款做空日经指数的小产品，当时日资保险机构是日股市场绝对的主力机构，而且是多头，日股监管层认为一款做空指数的小产品难以撼动日股趋势，日股释放泡沫也不会跌到哪里去。结果高盛这款认购者仅丹麦王国主权基金等寥寥数家投资者的小型做空指数产品，却成为日股大熊市的开端，击垮了日资保险机构这一庞然大物。

海外资金投资偏好多数是指数型的，投资标的是蓝筹指数，因此蓝筹指数估值就成为衡量股市价值的标杆。随着人民币国际化的推进，加上目前A股市场估值和市值称重较去年同期比较十分低廉，因此今年A股指数加入MSCI国际指数概率极高。有了日股的前车之鉴，投资者需要逆向思维，日经蓝筹指数70倍PE估值之上是被做空杠杆撬动的，那么A股蓝筹指数10倍PE估值之下被做多杠杆撬动的概率极高。

看完日股教训，再看美股教训。2000年美股泡沫是因为科技股而破灭，当时纳斯达克综指估值是120倍PE，道指和标普指数估值也都超过了30倍PE。股市泡沫破灭后，美联储大幅降息以刺激经济，道指和标普指数在腰斩之后重拾升势、迭创新高，同期指数跌幅近80%的纳斯达克综指反弹却仅收复指数一半失地都不到。2006年美国次级债危机诱发2008年全球金融危机，道指和标普指数再度腰斩，同样2012年之后再度迭创新高，而纳斯达克综指却时隔15年之后才收复2000年的指数失地。

告别1990年牛市的日股与纳斯达克综指相比较，表现可谓更差劲，指数历史反弹最高也仅达到高峰期的70%左右。这一系列统计数据揭示出股市价值投资的核心标杆是指数估值，道指和标普指数能够屡屡修复的关键因素是估值修复能力，而无论是日经蓝筹指数还是纳斯达克综指，指数修复功能弱的关键因素是高估值。

根据全球市场数据统计，蓝筹指数的估值波动常态区间是10至20倍PE区间，道指和恒指极限估值曾有40倍和5倍PE峰谷值。只要坚信经济不会崩溃，那么价值投资最简单的路径就是在经济低迷期买入低估值蓝筹指数，在经济繁荣期兑现高估值蓝筹指数。