券商策略周报：政策缓和风险缓释 维持弱平衡

上周市场延续窄幅震荡态势，截至上周五收盘，上证综指收报2825.48点，一周累计下跌0.06%；深成指收报9816.75点，一周累计上涨0.59%；创业板收报2065.30点，一周累计上涨1.98%。成交量方面，上周成交量与前周基本持平，依然维持较低水平。

上周行业板块涨跌互现，互联网板块领涨，一周涨幅超过5.5%，电子元器件与软件板块周涨幅均在4%以上。另外，航空、证券、医疗保健等板块亦有较好表现；跌幅榜上，公共交通、水务、运输服务、食品饮料、旅游等板块跌幅居前。

宏信证券：

短期各种因素边际变化暂时稳定，而在改革尤其是供给侧结构性改革的政策加码下，市场风险偏好有望得到局部修复，市场短期或出现反弹。投资策略上仍以结构性机会为主，注重适时收获。

华泰证券：

自5月10日以来沪指围绕2800点一线横盘整理了近10个交易日，其中三次考验前期低点2781点，但均未跌破此位。表明2781点支撑有效，市场短期底部特征明显，大幅反弹的可能性大增。

西南证券：

市场延续了企稳反弹格局，但需要注意的是，反弹更多的是一种短期安稳。在“改革牛”、“资金牛”等牛市逻辑渐渐退去后，新的上涨催化剂尚未显现，未来市场仍然会有一个探底的过程。

光大证券：

当前市场仍是存量博弈行情，依然处于震荡磨底阶段，但向下空间已不大。配置上，建议关注估值相对合理、业绩增速相对确定的价值型成长品种，可聚焦医药生物、食品饮料、汽车、TMT等消费领域的优质白马股。

平安证券：

目前投资者风险偏好仍在下行，市场情绪指标已在低位徘徊多时，边际走弱。虽然上周新增投资者数量出现反弹，但是资金仍在观望，市场仍将维持震荡态势，投资者仍需等待时机。

方正证券：

本周重要时间窗口将到来，大盘面临方向性选择。向上注意2850点上方压力，向下继续关注2781点附近支撑。

海通证券

小心两个认识误区 继续耐心等待

近日市场小幅震荡，似乎呈现出大盘稳住、热点活跃的结构性行情特征。我们发现有两个代表性观点：一是供给侧结构性改革已经明确，利空影响已经释放，大盘有望就此稳住；二是市场结构性热点仍在，有些板块能抱团获取相对收益。我们认为，情况恐怕并非如此简单，投资者还是应该小心驶得万年船，继续耐心等待。

一，利空已经释放了吗？不要小看趋势

政策变化刚开始，真正的影响仍需跟踪。4月18日以来市场明显下跌，核心原因是政策面变化影响了风险偏好。与此同时，管理层关于股市的相关监管政策趋严也抑制了市场投机。我们认为，政策从出台到落实并最终产生影响需要一段时间。5月18日国务院常务会议提出今明两年压减央企10%左右的钢铁和煤炭现有产能，说明供给侧改革在密集推进。此外，海外变数仍大——美联储加息与否、英国脱欧公投都会对市场产生比较大的影响。

重视金融行为学，不要轻视趋势的力量。股市经常涨过头或跌过头，与人的情绪有很大关系。虽然理性分析，2016年经济最终可能实现平稳增长，但是过程中出现的曲折仍可能会影响市场情绪。而由于A股市场上个人投资者占比较高，届时情绪波动可能被放大。比如，2011年初随着通胀越来越高，货币政策、地产政策纷纷紧缩。4月18日上证综指从3067点开始下跌，6月20日跌至2600点，之后反弹至7月中旬的2800点。当时市场的普遍观点也是政策收紧的利空因素已经释放。实际上，7月开始工业增加值增速快速回落，上证综指也从2800点一路跌至2012年初的2132点；2012年初随着货币政策、地产政策再次放松，经济复苏预期升温，叠加金融改革，上证综指从2132点开始反弹4个月至2450点附近；然后5月开始，随着工业增加值增速快速回落，经济复苏被证伪，上证综指跌回到2000点附近。2011年、2012年的经验告诉我们，不能轻言利空释放结束。

二，抱团取暖真有效吗？不要轻信同盟

回顾2011年、2012年市场，抱团取暖往往难以实现。4月18日以来虽然上证综指、创业板指下跌明显，但部分主题板块的表现却非常活跃，稀土永磁、OLED等不断创新高。有观点认为，这是因为弱市中经常有抱团取暖、结构性机会。然而真正复盘后我们发现，抱团取暖往往难以实现。如2011年上半年，在货币政策和房地产政策均收紧的背景下市场走弱，而水泥板块表现亮眼，超额收益明显。当时的逻辑是水泥供给端受限，水泥价格上涨。但最终的结果是，经济增速放缓后需求端持续萎缩，水泥大幅补跌；2012年5-9月上证综指持续下跌、中小板指小跌、创业板指走平，这段时间确实出现了抱团取暖的结构性行情。但仔细分析可以发现，中小创中能逆势上涨的个股都有非常强的基本面。目前领涨的OLED板块个股的PE平均为81倍，2016年预测净利润增速为39%，PEG平均为2.5倍；稀土板块个股的PE平均为91倍，2016年预测净利润增速为47%，PEG平均为3倍。并且稀土永磁、OLED板块5月20日的换手率已经分别达到了10%、9.5%的高位，远高于沪市的1.7%和创业板的2.2%。高换手率和高估值使得这些热点主题未来行情的可持续性存疑。

当前市场的微观结构不同于2012年，中小创持仓太集中。虽然当前市场的宏观背景与2012年相似，但市场的微观结构大不相同。2012年基金持仓集中在主板，占比达85%，多为金融地产及周期股，调仓换股对中小创更有利；而现在情况不同了，一季度基金重仓股中，中小板+创业板占比为56.2%，处于历史高位水平。

三，应对策略：小心驶得万年船

耐住寂寞，小心为上。目前市场并未进入安全的可操作期，需要观察供给侧结构性改革推进的情况。尤其是低等级信用债步入到期高峰期。海外市场仍需警惕美联储加息预期变化以及英国脱欧公投事件的演绎。在同一个牛熊周期中，上一次反弹结束至下一次反弹出现的平均间隔是小半年，最快2个月。A股上轮反弹结束刚1个月，目前基金仓位并未降至前期低点，机会还需等待。

精选白马，业绩为王。2016年市场风格有望重回白马成长股，行业角度建议关注食品饮料、饲料养殖、维生素、印染等；公司角度精选20只白马成长组合，如海康威视、歌尔声学、顺络电子、华宇软件、鹏博士、烽火通信、省广股份、华策影视、长园集团、平高电气、沧州明珠、碧水源、启迪桑德、华东医药、恒瑞医药、五粮液、洋河股份、汤臣倍健、小天鹅A、老板电器。

广发证券

打破窄幅震荡僵局的两个条件

在5月初连续两天大跌之后市场再次陷入了窄幅震荡格局中，大家都在问“什么时候才能打破这种僵局？”我们的看法是：

一，打破僵局的第一个条件——观察到充分的信号来证明阶段性“调结构强于稳增长”

“稳增长”和“调结构”的相互制约导致投资者对中长期预期出现紊乱，风险偏好无法持续提升。也许中长期内这种预期紊乱无法化解，但是不排除出现阶段性“统一”的信号。这就可能短期打破股市僵局，而目前市场还处在“变局”前的“观察期”。上周我们已经能够零星地观察到一些“调结构”开始加强的信号，比如在“去产能”方面，5月18日财政部明确了1000亿元“去产能”专项奖补资金的分配方式；而在“去杠杆”方面，5月20日证监会新闻发布会间接证实了对基金子公司加强监管。但仅观察到这些还不够，投资者还需要看到更多的信号来确认政策面上的变化。目前“观察期”还没有结束，因此，短期内市场窄幅震荡的僵局还不会被打破。

当投资者观察到足够多的信号来确认阶段性“调结构强于保增长”，那么就有可能打破市场目前的僵局，使股市出现“先破后立”的新波段。我们认为未来观察“调结构”是否加码的主要验证点是：“三去”能否动真格？“国企改革”能否触及所有权的划分？“税改”能否加大减税力度？

二，打破僵局的第二个条件——相对收益投资者的降仓

“缩量”并不意味着市场“见底反转”，反而意味着绝对收益投资者的不断离场，相对收益投资者逐渐成为市场主导力量。而当相对受益者成为市场主导力量之后，只有在他们都减仓了之后才可能迎来一波“有力度”的反弹。但这会带来一个“尴尬的宿命”：大家不减仓的原因是在等反弹，但如果一直不减仓就一直等不到反弹；而一旦真减仓了，可能就真的出现反弹了。

三，从绝对收益角度寻找“新白马”去“抱团取暖”，从相对收益角度寻找“稳增长”和“调结构”的交集板块

有意思的是，每个投资者都觉得自己的重仓股就是“新白马”，我们认为出现分歧主要在于市场对“新白马”潜力股的业绩预期还存在分歧。未来可能还需要通过半年报、三季报的不断验证和“去伪存真”，大家才会最终形成一致的选股方向，即大家的最终“抱团”可能还需要业绩的进一步验证。

发展民间投资是“稳增长”和“调结构”的交集，而目前民间投资的最佳入口就是PPP项目，参与PPP项目施工的建筑和环保企业有望从中受益。

兴业证券

短期缩量或在酝酿反抽

市场近期关心的主要问题及我们的看法：（1）近期纽约联储声明将进行总额4亿美元的国债和MBS出售，随后美联储公布了更“鹰派”的FOMC会议纪要。市场预期美联储加息概率大幅提升，6月加息概率提升至28%，12月加息概率从53%提升至75%。美元指数因此一路走强，人民币汇率承压；（2）金融机构控杠杆延伸至基金子公司，金融控风险、去杠杆的趋势已然确定。证监会修订、起草了《证券投资基金管理公司子公司管理规定》和《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标指引》，以加强监管、防控风险，扶优限劣、规范发展等；（3）6月中上旬A股市场面临第三次加入MSCI系列指数大考，我们认为加入MSCI将给A股市场带来的增量资金虽然短期有限，但是对情绪面有积极作用。

对市场的判断：目前市场还处在磨底阶段，短期缩量或在酝酿反抽。但市场风险仍未释放充分，6月后期可能是相对的风险期：（1）年中是信用评级调整和信用兑付的主要时段，将影响市场风险偏好及流动性预期；（2）定增解禁及减持额将在年中出现“小高潮”，可能构成制约市场上行的压力；（3）6月美联储议息会议或重新带来对人民币汇率波动的担忧；（4）英国脱欧公投等影响风险偏好的事件性因素集中在6月爆发。

策略方面，建议从景气和成长两个角度把握结构性机会。主题投资侧重有明确催化剂的主题，如新能源和智能汽车、体育、OLED、智慧物流及供应链等。

国泰君安

等待年内第二次买点

以退为进，散而后擒。进入5月以来，实体+金融双重“去杠杆”正在成为推动市场逻辑演绎的重要边际驱动力量。实体“去杠杆”体现为供给侧改革；金融“去杠杆”体现为信用风险频发与股票监管趋严，债券与股票融资能力都在明显收缩。实体经济+资本市场的双重“去杠杆”将继续限制短期A股市场的估值空间，我们认为A股市场短期内不排除继续小幅向下波动的可能（指数调整幅度应低于10%），但这也将为之后的市场反弹储备更多的超预期空间。中期来看，2016年三季度末、四季度初A股市场或将迎来更为凌厉的反弹（受益于盈利弹性+估值弹性驱动）。

等待年内第二次买点。双重“去杠杆”的路径中，风险定价体系也在股票和债券两个体系之上进行重建。债券市场上，从信用债违约向个别央企、城投债等“金边债券”蔓延，低风险高收益品种正在减少，确定性增长的稀缺性进一步加强；在股票市场内部，从收紧中概股回归到限制跨界并购等，监管政策正边际上收紧，当下一、二级市场极个别估值过高的细分板块存在向下修正可能。当下市场的调整主要反映了双重“去杠杆”过程中对实体、金融的独立影响，接下来出现超调的可能将来自两个或多个独立影响的共振和加强，包括美联储加息时点、英国脱欧等潜在共振来源。但这种超调可能是有限且短暂的，并为市场留下年内宝贵的第二次买点。微观结构上，投资者筹码再次打散将是第二次买点出现的先决条件。“散而后擒”，第二次买点之后将形成收获机会。

东方证券

左侧投资时机逐步到来

之前我们对市场的三个核心因素做了如下判断，时间拐点可能在5月23日前后（短期），6月30日前后（中期）；方向上，短期下行，下半年上行；短期运行中枢预期为2794点，短期极值预期为2657点，中长期极值预期为2464点。我们认为目前市场已经临近了拐点，适合左侧投资者逐步布局，我们对市场的看法上调至中性偏乐观。

首先，从长期市场走势来看，自去年6月份以来股市大跌的影响已接近阶段性尾声。

其次，从中期市场走势来看，5月下旬到7月中上旬市场将震荡企稳，拐点或将来临。从时间周期来看，对称形态已逐步完成，建议左侧投资者逐步布局，右侧投资者可等待至6月底前后。

第三，从短期市场走势来看，我们判断阶段性低点已经出现，本周市场或有反弹，但之后仍将以持续震荡为主。我们认为，5月23日到6月2日或迎来第一波建仓良机。

第四，左侧投资是指进场之后还要承受下跌亏损的考验和折磨。但由于前期的下跌已经释放了相当的风险，在目前位置风险和收益不会形成较大反差。

第五，市场大幅再创新低的概率较小，低点大概率在2657-2794点之间。

第六，市场中期方向以企稳、震荡向上为主。一旦市场调整完毕，中级反弹可期，反弹高点在3271-3709点之间。

第七，下半年确定性的利好是：9月初的杭州G20会议，以及“十三五”规划的逐步落实。

东北证券

调整压力衰竭

布局吃饭行情

目前市场情绪相对低迷，担忧因素从美元加息到人民币贬值、经济复苏无力、货币政策转稳健、资本市场壳价值缩水等，甚至还担忧传统概率上的所谓“卖在5月”。尽管负面信息和情绪不少，但是市场内生性的逐步企稳乃至反弹概率正在加大。即从中短期看，2800点下方或是空头陷阱，再熬过数日市场有望拨云见日，未来将迎来年内第二次吃饭行情。

首先，从技术和量化角度看，近期市场回踩至2781点，且从3089点回落过程中经历了三个跳空缺口。从下跌幅度和形态来看，大致表明3100点附近展开的调整压力正在接近衰竭。纵使短期仍有5浪调整，继续回撤的空间也不过百点而已，其后则更大可能会展开修复回升浪。

其次，目前是存量博弈市场。虽然外部信息会不断干扰市场运行，但某种意义上正在显示场内资金的独立性和韧性。目前证券保证金为1.6万亿元规模、场内融资余额为8300亿元规模，而两市成交金额却萎缩至3000亿-4000亿元，市场资金处于一个新的弱平衡状态，短期向下破位概率不大。

其三，从逻辑和实证角度来讲，历史上美国加息对美股和A股的影响是有规律的。一般体现为加息前美股相对平稳，即美联储一般不会在美股暴跌情形下强行进行加息。美联储加息和美元走强对A股的影响在边际减弱，况且A股毕竟更多受内因影响。当下管理层正从加强股市基础建设角度出发构建健康发展的股市，这是曙光，有变革总要比一成不变来得好。

因此，尽管我们曾经在4月份的时候提出3100点附近是市场动量上冲的上轨,提示谨慎,但在跌至2800点后投资者相对可以提高些信心。考虑到A股市场自5000点以来，调整时间已经有11个多月、幅度也较大，同时考虑到存量博弈下市场情绪以及技术形态对市场的作用，当下市场可能并不适宜继续用“五穷六绝”和“卖在5月”的概率来指引。根据我们的观察指标，当下市场回落空间较为有限，市场正在孕育新的修复性行情，市场在中期内将更多是震荡格局而非单边下跌。从审慎角度看，也许未来两周内是确认市场调整底部的时间窗口，市场未来回补5月9日跳空缺口的概率较大，甚至修复至更高的水平。操作上，以2016年震荡行情的大格局来应对，不宜过分悲观，底仓思维下目前小仓位试盘的意义在加大。预计2800点下方或为中短期空头陷阱，投资者宜逢低布局，也许年内第二次吃饭行情正在临近。

湘财证券

仍将以震荡调整为主

目前阶段，市场走势仍然主要受5、6月份解禁潮与债券市场违约潮两大利空事件的影响。在6月份之前市场难有大的起色，走势上仍将以震荡调整为主。

首先，市场目前仍处于5月份解禁窗口后的调整期中，解禁潮对市场的影响仍将持续。5、6月份两市合计解禁市值高达4602.78亿元，其中6月份单月解禁市值高达2682.7亿元，仅次于2015年12月份的3900.87亿元，而后者或是2016年初股市大跌的触发因素。

其次，债券市场违约事件频频发生，这一限制股市上行的风险因素短期内不会消除。债券违约事件持续发生导致市场风险情绪提升并向股市传导，由于2016年是国内企业债本金到期高峰期，债市违约频发对股市的调整压力仍将持续。

再次，投资者情绪仍然低迷。上周两市成交金额与市场波动率都创出了近期新低，同时两融余额也仍处于3月以来的低位。

另外，近期证监会通过研究中概股回归、进一步规范信息披露、限制跨界定增、规范停复牌等措施，抑制了市场投机情绪。

最后，从技术面看，上证指数在2900点形成的向下跳空缺口短期内仍将是制约指数上行的重要压力位。

整体看，市场在短期内仍将延续震荡调整走势。上周动量超越反转策略，预计本周上证指数波动区间为2780-2890点。