大数投资的逻辑基础
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——读《终极价值投资》
⊙李文重
任何一种投资方法都无关对错，甚至好坏都很难分清，重在适不适合，能否坚持下去。所以，评价一种投资方法首先看其逻辑基础，如果逻辑基础符合我们的价值判断和基本认知，那就坚定地采用，并且不断使之优化，从而形成最适合自己的投资方法。逻辑基础在于构建这一方法的基本依据在哪里，而这个依据应该是有道理的、能说得通的。
在阅读了众多投资书籍，尝试了多种投资方法后，笔者找到了一种符合自己的投资方法，那就是“大数投资”。这是中国人民大学商学院财务与金融系副教授齐东平20年的投资实践和教学研究所得。他在《终极价值投资：大数投资的方法、原理及思想》中如此定义大数投资：“依据概率抽样选择少数样本可以代表全部样本的统计原理，以概率抽样选择少数上市公司拟合全部上市公司的投资方法，组合投资、低估值构建组合、长期持有和策略优化是大数投资的基本原则。”
基于企业是提供人类生存和发展所需产品和服务的核心主体，投资全部企业不啻于投资人类终极价值这一认识，大数投资利用统计学中的大数定律，在股市中构建投资组合，拟合全部上市公司，从而获得安全、稳定、高额的投资收益。更简洁地概述，大数投资，就是像解数学题一样投资，由此防止“生存者偏差”造成他欺、“选择性记忆偏差”造成自欺，并消除“频繁交易”恶习。笔者认为，大数投资是在参考了价值投资、逆向投资等经典投资方法的基础上，结合中国股市环境而构建的，在一定程度上也可以说是欧美经典方法在中国的落地。
大数投资有其自身的逻辑基础：
其一，投资“国运”很靠谱。中国经济持续高速增长了30多年，创造了世界经济发展史上的奇迹。而这一趋势还在延续，尽管速度有所下降，但依然在世界各国中处于绝对领先地位。至于还能持续多少年，众说不一，各有各的道理。在齐东平看来，国民经济发展的黄金期至少还有10年；“罗辑思维”的作者罗振宇则给出了更加乐观的看法，那就是中国经济的发展是伴随着产权的不断清晰而实现的，目前中国还有一个极其重要的产权未清晰确认，那就是土地，随着改革的不断深化，土地改革必将取得突破，由此带来的经济发展还将持续多年。总之，不管怎么说，“国运”依然辉煌，投资“国运”才是终极之道。
其二，企业是创造国民经济的主导力量。一国GDP的70%是由企业创造的。GDP包括三个部分：个人和家庭、企业、政府和中间组织。我们知道任何一个组织都有一个规模经济，个人和家庭的整体收益是要远低于企业的；政府和中间组织是非营利组织，其收益更低。因此，企业是国民经济的主体，投资全部企业的收益率必然高于整个国民经济。
其三，上市公司是全社会企业中的优质资产。可能有人会说，当今我国最杰出的企业华为就坚持不上市。任正非坚持不让华为上市，有他的深谋远虑，只是我们判断问题不能用个体代替整体，而要看整体。齐东平认为，伴随着经济的发展，资产证券化率会不断提升，其中有两个推动力量：一为政府，资产证券化有利于资产的透明度提升，从而为国家税收提供了便利；二为“社会精英”，企业创造的财富是有限的，但通过证券市场从社会上“卷”走的钱却是无限的。由此，未来会有更多的优质资产注入资本市场，这为投资者获利提供了无限空间。
其四，投资上市公司可获三重收益：内生价值（企业利润）、外生价值（增发）、随机价值（股市波动）。前两者是基础，后一个是机缘。大数投资的获利基础在于内生价值和外生价值，最后才是随缘获得随机价值。沪市当前整体净资产为19.68万亿元，2015年平均净资产收益率为10.86%；深市当前整体净资产为5.6万亿元，2015年净资产收益率为7.24%，则沪深股市整体净资产收益率约为10%。外生价值是指上市公司增发带来的新股东对老股东的利益转让（上市公司一般会以高于净资产的价格增发，增发必然带来每股净资产的提升），每年大约为净资产的3%,由此，内生价值加上外生价值大约为13%。这就决定了在合理的估值水平下（大数投资认为沪深股市整体市净率2倍为合理估值，2倍以下为低估，2倍以上为高估）可以获得13%的年收益。基于此，笔者认为投资者是基于沪深股市平均净资产收益率水平下的零和博弈。股市总是处于不断波动中，个别股票在短期内（1年以内）价格的突然暴涨，为投资者（长期是投资的应有之意）带来了套利的机会，从而形成了投资的随机价值。随机价值也是投机者与投资者的本质区别，投机者以随机价值为生，投资者将随机价值视为不可预测的变量。
其五，统计上的大数定律为投资全部上市公司提供了可能。统计真是个神奇的东西，看似不相关的两个事物竟然有着密切的联系，而且这种联系竟然是冥冥之中注定的。大数投资就是借助了统计上的通过大样本的选择来拟合整体样本这一定律，从而实现了选择少数且必要数量（30只）股票以拟合全部上市公司的目的。大数投资以行业为分类标准，将全部上市分公司分为30个行业，每个行业根据估值标准（市净率2倍以下，市盈率20倍以下）选择估值最低者，将全部资金分批配置到30个行业中，以此拟合全部上市公司，从而获得安全、稳定的合理收益。
大数投资的逻辑由大到小，一环扣一环。基于这样的逻辑，只要国民经济正常运行，股票投资是没有风险的。齐东平并不认可风险与收益成正比的说法，他认为有风险无收益。风险与收益的关系体现在个体上（这叫赌博）；而从整体上来说只要有风险，一定无收益。因此，大数投资其实就是“在看上去不确定的世界做有确定结果的事”、“借别人的道场做自己的修行”。
