于学军：民间投资下滑深层次原因
是一种货币现象

⊙记者 孙忠 ○编辑 枫林

“民间投资下滑和国内经济增长模式密切相关，更深层次是一个货币问题。”银监会国有重点金融机构监事会主席于学军在7月16日举行的“2016中国资产管理年会”上表示。

于学军认为，中国当前经济金融的形势有多个现象值得关注。首先今年以来民间投资增速大幅下滑，引起高层的高度重视。从今年初开始，民间投资增速出现迅速下滑，1-5月全国投资增长9.6%，首次低于10%，其中民间投资只增长了3.9%。最新数据显示，上半年民间投资增速进一步下滑到了2.8%，全部投资增长为9%。

其次，从去年开始，银行普遍出现贷款项目难做，市场出现“资产荒”。此时，各地银行不约而同地将信贷资金涌向地方平台公司，进行集中放贷。有些地方政府平台公司去年以来一下子活跃起来，负债率大幅提高。

更值得重视的是，货币信贷急剧膨胀。去年银行资产有两项投资急剧膨胀：债券投资、股权及其他投资。如果加上新增贷款11.7万亿，三项合起来约为25.8万亿。最新央行数据显示，上半年新增人民币贷款7.48万亿，全国银行资产总规模达到了212万亿元，其他资管类资产合计应该也超过了100万亿元。与此同时，中国债务率水平快速上升。

于学军认为，这些现象并非互相孤立，背后逻辑是经济增长模式变化后，货币投放模式发生了改变。

他认为，改革开放30多年来，维持中国经济长期保持双位数增长，主要动力来源是外贸进出口的持续更高增长。但受到2008年国际金融危机的影响，该增长模式受到挑战。在此冲击下，中国更多转化为依靠投资来拉动经济增长。这使得投资占GDP的比重在2011年之后不断持续升高。而现在民间投资增长快速下滑，投资也开始显示出疲态。

以外贸拉动经济增长逐步转向以投资拉动经济增长，对中央银行基础货币的管理和投放带来了深层或深刻的影响。由收购外汇储备投放出去的基础货币是以增加外汇储备做基础，而以投资和收购债券投放出去的基础货币在很大程度上脱离了货币发行的基础或储备。并且两者之间的投放主体、渠道、内容同时发生重大变化，并不相同。前一种货币投放更多为实体企业，主要是民营企业，多为制造业投资、商业物流、房地产等。后一种模式的主体，主要是地方政府的平台公司或者是央企等。

从社会总体来看，现阶段得到新增信贷最多的是政府部门，实际上等于稀释了居民储蓄和实体企业的资金，结果又导致实体企业投资能力下降。

这也是中国民间投资下滑的真正原因，同时也是银行业出现“资产荒”，以及地方政府债务快速膨胀的原因。

于学军强调，现在大家提及的审批环节过多、流程过长、税费过高，融资难、融资贵等仅是表面原因，而深层原因是货币发生了内在机制变化。