留一半清醒留一半醉

⊙农银恒久增利、农银增强收益基金经理

固定收益部总经理 史向明

经历了二季度的短暂纠结，债券市场从6月中下旬开始再度大踏步地上涨。在强大的资金推动下，短短的一个多月时间，10年国开债利率快速下行超过20bp，3年期AAA级企业债的利率达到2.90%，信用利差重回极度压缩状态，而无论是超长期限债的利率差，还是国开、非国开债的利率差，债券市场的一切价值洼地都正在被快速地消除。

钱源源不断地流入债市，无疑首先与经济增速放缓的大背景有关。如果说一季度由于房地产政策的放松，使得大家对经济、通胀还存在分歧，但进入二季度，随着房地产投资、新开工面积和房屋销售增速再度转差以及制造业投资增速出现负增长，投资者对经济增长的预期开始降低。虽然大家清楚，货币政策在短期内并不会大幅度的放松，但市场更普遍的看法是，货币政策在这种经济形势下已经很难从紧，货币市场流动性很难发生大幅度的波动，于是充裕的资金很快填平了债券市场各个角落的估值洼地。

当下我们仍坚定认为，债券市场依然向好，利率下行是长期趋势。但面对快速下行的利率，心中也确有困惑：一方面，债券市场目前的低利率并没有刺激起大部分企业的投资热情，债券基金平时最偏好的信用风险可控的债券，目前完全没有供给，这也意味着经济回暖要走的路确实还很漫长；而另一方面，债券市场正在为很多高级别央企、国企和大大小小的房地产企业提供低成本的融资便利。随着地王频出、中国房地产价格快速上涨，以及产能过剩行业仍能获得较低成本资金的输血，投资者对中国经济结构转型何时能真正开始有所担忧；再者，如果市场普遍认为我国经济要去杠杆从而获得新生，那么未来信用风险更高频次的爆发无疑将不可避免，这些是否已在现在低信用利差中得到了体现？

留一半清醒留一半醉，把握好利率下行的大趋势，防范好信用风险是关键，但同时也需要关注市场可能出现的波动。