绕不开的“实控人”

⊙记者 黄群 ○编辑 孙放

据上证报记者统计，自证监会“重组新规”征求意见以来，两月内已有不下十家上市公司在公告重组方案后收到交易所“是否规避重组上市（即借壳）”的问询。由于“重组新规”对认定重组上市的资产类指标予以全面细化，设下“五加二”的“天网”，部分上市公司及重组方就不得不在另一必备指标中寻找“地洞”，试图通过不触发实控人变更绕开规则障碍。因此，上述重组问询的重点几乎都围绕实控人认定来展开，宁波富邦等公司甚至还为此收到二次问询。

就此现象，一位市场资深人士向记者表示，对重组方案中有关实控人认定的“套路”，监管部门可以通过其“必要性”来甄别。也就是那些实质上明显多此一举的动作，往往是要在名义上改变实控人的认定，由此来达到规避重组上市的目的。而面对这些“套路”，监管部门则绝不会轻易放过。“道理很简单，新的政策环境下，大家都在试探监管底线，若让这些‘套路’成功闯关，则必然引来无数效仿者。”

“一致行动关系”迷雾

根据正在征求意见的“重组新规”，上市公司因重组（或股权转让）导致易主的，新实控人（在五年之内）所注入资产触发“五加二”标准之一的（即资产、净资产、营收、净利润、新增股份达到100%红线，以及主业变更和‘兜底条款’），即构成重组上市。“一般情况下，只要注入资产达到一定规模，则必然导致重组后主业发生变更，基本无空子可钻。但围绕实际控制人是否变更，一些人还是认为其中存在很大的可运作空间。”某投行人士对上证报记者表示。

目前来看，最常见的套路就是否认标的公司股东之间的一致行动关系，以此巩固上市公司目前实控人的控股地位。

以欣龙控股为例，该公司在停牌三个月后，于7月7日披露重组预案，当月15日收到交易所的重组问询，并曾延期回复问询函。据预案，欣龙控股拟以发行股份并支付现金的方式，购买王江泉、范冰合计持有的华卫药业100%股权，以及葛德州、孙伟合计持有的德昌药业70%股权。同时，上市公司拟向间接控股方海南永昌和，以及蓝星金石、国傲远辉等三名对象定增募集配套资金。

从控制权结构看，本次重组前，海南筑华持有欣龙控股16.73%股权，为控股股东，自然人张哲军是上市公司的实际控制人。若重组完成，不考虑募集配套资金的影响，海南筑华仍持有欣龙控股14.37%的股权，王江泉、范冰、葛德州、孙伟等交易对方则将合计持有上市公司14.12%的股权。两方持股仅相差0.25%，其“分寸”拿捏可谓精准。同时，交易对方还分成“两大阵营”，即王江泉及其一致行动人范冰、葛德州及其一致行动人孙伟，这进一步分散了持股，他们又各自出具了不谋求欣龙控股控制权的承诺，以巩固张哲军的实控人地位不变。

但这还是引起了监管部门的关注，深交所在问询函中指出，重组后交易对方与上市公司目前控股股东的持股比例十分接近。为此，公司应详细说明交易对方（王、范、葛、孙四人）以及配套募资认购方（蓝星金石、国傲远辉）中的两方或多方是否存在关联关系或一致行动关系、本次交易完成后上市公司董事会是否将进行调整，公司实际控制人是否会发生变更。

另一更为典型的案例则是宁波富邦，该公司昨日公告，收到上交所二次问询。其问询重点也是标的公司股东之间的一致行动关系。

根据宁波富邦7月12日披露的重组预案，公司拟以发行股份及支付现金的方式向何云鹏、陈琛、张普等交易对方收购天象互娱100%股权和天象互动100%股权，两项资产合计作价39亿元；同时，宁波富邦还拟定增募集配套资金。上交所注意到，不考虑募集配套资金的影响，重组完成后，宁波富邦现控股股东富邦控股所持有的上市公司股权比例将降至13.6433%，而若何云鹏、陈琛及张普等构成一致行动人，其持股比例合计将达到19.94%，可导致实际控制权变更。

对此，宁波富邦在回复第一次问询时列举了一些理由，欲证明上述交易对方不构成一致行动人，但似乎并没有令监管部门信服。在二次问询中，上交所专门就相关细节要求宁波富邦补充披露何云鹏、陈琛不构成一致行动人的理由。

此外，由于重组完成后，标的公司将成为宁波富邦的核心资产和盈利主体（作为对比，2015年末，宁波富邦总资产仅6.08亿元，公司当年亏损逾5000万元）。而重组预案显示：在利润补偿期（2016至2018年），标的公司董事长由该公司董事会选举产生；总经理由何云鹏担任，副总经理、财务负责人则由何云鹏提名，经上市公司同意后由董事会聘任。对此，上交所在二次问询中提出，上述约定是否意味着标的公司管理层已对重组后上市公司的核心资产构成实质上的管理层控制。

上述问询内容说明，监管者更重视控制权的实质性变化，并以此对照上市公司重组方案中对名义控制权的认定，看其是否站得住脚。“看实质”是监管部门的审核标尺，一位投行人士对记者表示。

弃权、分股、拿钱“翻花样”

那么，由标的公司部分股东承诺放弃未来持股的表决权、提名权、提案权，来巩固上市公司当前控股股东的控制权，又是否行得通呢？本周同样遭遇上交所二次问询的某上市公司的经历，或许可以说明一些问题。

具体来看，该公司于7月初即发布重组预案，但由于先后两次被问询，至今尚未复牌。根据重组方案，公司拟作价45亿元以发行股份方式收购13名交易对方所持有的标的公司100%股权，以实现双主业布局。尽管标的公司的资产总额、资产净额是上市公司现有规模的六至七倍，但为了不构成重组上市，有十位标的公司股东（“非业绩承诺方”）承诺，无条件且不可撤销地放弃（通过本次重组）所获上市公司股份的表决权、提名权、提案权。上述“非业绩承诺方”持有标的公司42.66%的股权。

该公司还公告称，上述安排与重组并无直接关联，并不构成本次交易的先决条件。对此，上交所在首次问询中即直指要害，要求上市公司说明这一安排是否是刻意规避重组上市认定标准。“对于那些明显多此一举的设计和安排，且不构成重组必要条件的，监管部门都会重点关注，看是不是单纯为了规避重组上市而特意为之”，一位市场资深人士对记者表示。

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