房地产政策的着力点应是打击过度投机

□杨成长

■当前我国房地产市场的最大风险不是房价高，而是过度投机，房价高只是过度投机的结果。我们只有根据中国国情，从制度上彻底根除过度投机的诱发因素和条件，才能让房地产市场回归到以满足居民居住需求为基本目的的发展道路上来。

■我们必须把房地产政策的调整重点放在着力打击过度投机上，而不是简单采取限购政策了事。而抑制过度投机，关键是要改变形成过度投机的市场条件。过度投机的市场条件没有了，过度投机的行为自然就慢慢减退。首先要坚持房地产的市场化供给机制，特别是土地供应的市场化；第二，要坚决抑制投机性买房的杠杆行为；第三，要根据交易状况和交易标的，灵活调整交易税费；第四，对房地产交易差价所得实行累进所得税。

近期我国房地产市场出现结构性过度繁荣，已经产生了一系列负面效应

自2015年下半年以来，在利率大幅度下行和有关房地产去库存政策的推动下，我国部分地区的房地产销售出现了井喷现象，房地产销售面积增长了25%，销售金额增长了40%以上，部分一、二线城市中心城区的房价出现了20%至50%左右的上涨。北京、上海和深圳跻身全球房价最贵的十大城市之列。各地“地王”频出。房价上涨持续向二、三线城市蔓延。居民恐慌性买房现象越来越严重。

房价大幅度上涨的确会刺激房地产销售的增加，加速了房地产的去库存过程，但是同时也带来一系列不良后果。第一，部分地区的房地产价格出现了严重泡沫，房价和居民收入、房价和租金率出现了严重背离，聚积着越来越大的潜在金融风险。第二，居民杠杆率上升过快。截至今年8月底，今年以来居民的住房抵押贷款已经增加了近三万亿元。随着房价的持续走高，单户居民房贷额越来越高，单户居民成百上千万的房屋贷款已经越来越普遍。我国居民的房贷余额占居民净金融资产的比重虽然不算太高，但是由于贷款户相对比较集中，单户居民的房贷额与居民未来现金流收入不匹配现象十分严重。第三，银行信贷投放中投向居民房贷的比重越来越大。近几个月，居民购房贷款都远远超过了工业贷款。资金以另一种方式脱实向虚。第四，部分中心城市房价上涨过快，带动租金价格上涨，推动了人力资本和服务业价格的上升，推动了物价的持续上升。未富先贵的城市数量不断扩大。从全国来看，尽管CPI在2%以下运行，但是北京、上海等地物价都已经在3%以上运行，我国物价形势越来越呈现出总体走势平稳、结构性通胀现象突出的现象。由于生活水平持续走高，已经使得部分中心城市很难吸纳高端人才，甚至出现了高端人才外流的现象。第五，房价的持续上涨，短期内的确会刺激房地产销售，但是从长期来看，会进一步削弱进城农民工的买房能力，进一步拉大城乡居民财富差距，不利于我国城市化进程的稳步健康发展。

为了抑制房价的过快上涨，各级政府已经采取了一系列政策，中央提倡一城一策，要求商业银行在部分城市收紧二套房贷，部分城市开始了房屋限购政策，修改土地招标制度，实行最高价封顶，一些城市甚至在最高价范围内通过抽签的方式来决定土地中标。这些政策从总体上来看，还是通过采取一系列行政干预手段来抑制需求，而不是通过扩大供给，疏导供求关系，促进供求平衡。过度的行政干预甚至会进一步强化未来房价仍将持续上涨的强烈预期，效果并不理想。

必须高度警觉，我国存在酿成系统性房地产泡沫的潜在风险

从我国房地产发展的客观条件来说，我们具备形成系统性房地产泡沫的潜在条件。第一，我国是世界上第一大人口国，正在快速步入高收入国家。居民财富增长速度快，收入和财富占有差距大，财产富裕阶层的绝对数量大，形成了对中心城区高房价的强大潜在购买力。第二，我国居民具有高储蓄倾向，形成了居民对房地产的潜在投资和投机能力。第三，我国城乡差距大，城市之间发展不均衡，城市群之间发展也十分不均衡，目前被社会认可的只有以北京、上海和深广为核心的三大城市群，其他城市群都还缺乏吸引力。近十年来，我国高收入行业主要集中在金融、房地产和互联网三大产业群，而这三大产业群最集中的也是这三个城市群。这导致人口和人才过度向这三个城市群集中，持续推动了三大城市群中心城区房价的上涨，形成了全国房价的标杆。作为第一人口大国，我国的城市化起码需要十个以上的核心城市群的大致均衡发展，才能逐步纾解北、上、广、深人口和财富过分集中的压力。第四，居者有其屋。我国居民对房地产投资意愿十分强烈，近十多年的房地产发展历史，给居民提供的只是房价总是会持续上涨的单一预期，从没有经历过房价持续性大跌的经验教训。这十几年来构成居民财富差距的主要根源是是否敢买房、是早买房还是晚买房。这种普遍经验在居民中形成了买比不买好、早买比晚买好的单一消费心理。这些都是我国房地产市场发展的特有条件。这些条件的叠加，会导致居民忽视房地产未来存在价格波动的风险，更不关注住宅长期投资的真实收益率，提前消费、恐慌消费和“羊群”消费现象十分严重。

从我国房地产的税收制度、信贷制度和交易制度来说，基本上效仿了西方国家成熟房地产市场的经验和做法，没有充分考虑到我国房地产市场投资和交易的特定条件，为房地产投机行为的盛行创造了市场条件。这同我国前几年的资本市场制度创新如出一辙。前几年我们效仿西方成熟证券市场的制度设计，扩大融资融券，提高投资杠杆率，推广结构化产品，大力发展各种衍生工具，扩张资产管理平台。然而，由于没有充分认识到这些创新制度和工具的推出，主要都是为了进一步提高和活跃市场的交易流动性，这在西方股票交易极度不活跃的市场条件下是有效的，但是在我国资本市场时常表现为交易和投机过度，推出这些制度无异于火上浇油，最终酿成了2015年股票市场的巨大异常波动。

与股票市场相同，我国的房地产市场也是一个交易和投机过度的市场，只要看看各大城市鳞次栉比的房地产中介门店和天天人满为患的房地产交易中心，就可直观知晓房地产过度交易的状况。一些城市新区近一半的门店都是房地产中介。各种交通枢纽和地铁出口，行人和游客被一群群举着牌子的房地产经纪人团团围住，被境外游客戏称为中国的“世界奇观”。一个市场之所以能被投机和过度交易，一定是我们为投机人创造了合适投机的市场条件。责任不在于人的投机性，而在于市场的供求和交易制度的设计上有问题。我们不能把中国股市和房地产市场过度投机现象都简单归结为国民具有过强的投机禀赋。一个适合投机的市场一般具备四个条件：一是供给在一定阶段是有限的或是被管制的。一个供给能随着需求无限扩张的市场，是无法被投机的；二是投机人可以使用杠杆，也就是使用别人的资金来投机；三是市场交易有足够的活跃度，投机人能够及时退出；四是投机所得能够基本实现归投机人所有。我国股票市场和房地产市场之所以投机过度，就是因为我们为投机创造了这四个条件。我国股票市场实行发行审核制，发行节奏由监管部门控制。我国房地产市场的土地供应由各级政府控制，土地供应节奏不取决于市场。我国股票市场和房地产市场都可以使用杠杆，房地产市场的杠杆率远远高于股票市场。今年1到8月住宅销售金额约五万多亿元，居民住房贷款增加近三万亿元，足见今年居民买房的杠杆率超过了60%。我国股票和房地产的二级市场都存在严重的交易过度，都是全世界交易最频繁的市场，演变成了好像一级市场是为二级市场服务的，市场功能完全颠倒。我国对股票投资所得不征资本利得税，对二手房交易所得征收20%所得税。但是由于各地政策不一，部分地区可以豁免。即使征税地区，中介机构也可以通过做低房价、合同外付款等方式，全部或部分规避税收。这几乎是业界公开的秘密。总之，股市和房市都为投机盛行创造了这四大条件。

既然从便于投机的角度看，股票市场和房地产市场在制度上的方便程度基本相同，那么我国股票市场能造成多大泡沫，房地产也可能造成多大泡沫。不同的是，我国股票市场基本上每五到七年都要经历一次巨大的波动周期，将聚积的风险释放出来，而房地产市场始终在不断地积累和沉淀风险。由于房地产价格始终在不断上升，形成了投机人的投机所得和不断推高的房价，最终需要由具有真实需求的后来的房屋购买人来承担。投机造成的风险和成本需要由真实居住需求的投资人来承担。

当前，我国的利率出现了大幅度下行，各类金融投资收益率大幅度下降，房地产贷款利率已经从过去的7%左右下降到4%左右。一方面是大量资金需要寻找高收益的市场或资产，十分青睐房地产；另一方面，房贷利率的大幅度下降进一步降低了使用杠杆的成本。再加上部分地区为了鼓励买房，进一步提高房贷比例，银行争相扩大房贷的优惠条件。这些都为房地产投机创造了更加便利的条件。近期，由于房地产市场投机过度，交易量和价格不断攀升，部分地区的土地招标和房价已经处于失控状态，非常值得相关部门高度警觉。

必须采取以二手房累进所得税制为核心的一系列政策措施，着力抑制投机性需求

我国的房地产政策，必须保护和鼓励以家庭的未来收入为基础的真实的居住需求，必须保护和鼓励以未来房屋租金为基础的长期投资需求，坚决打击以博取市场差价为基础的短期投机需求。只要房地产市场上过度投机行为被抑制了，基于真实居住和长期投资需求是越旺越好。真实投资需求旺，说明中国房地产需求的高峰期还没有过去，不存在供给过剩，房地产引领经济的增长动力还没有减弱，这当然是好事情。但是如果是投机和交易过度，形成了房地产虚假繁荣和房价的巨大泡沫，随后将出现房地产市场的巨大震荡，那对中国经济和金融市场的稳定都将是灾难性的。因此，当前我们必须把房地产政策的调整放在着力打击过度投机上，而不是简单采取限购政策了事。而抑制过度投机，关键是要改变形成过度投机的市场条件。过度投机的市场条件没有了，过度投机的行为自然会慢慢减退。

首先要坚持房地产的市场化供给机制，特别是土地供应的市场化。由于各地政府的土地供应受到规划和土地管理制度的限制，再加上部分地区的确存在土地供应过度、商品房库存过大等问题，以及社会对各级政府卖地行为的批判，导致部分地区政府收紧了住宅土地供应，甚至出现了越是房价暴涨的地区，土地供应越紧张的局面。我国目前的居民住宅供给能力和未来供给能力都是巨大的，很多关于未来房地产特别是土地供给不足的观点都是由错误的舆论导向造成的。我们必须坚决破除我国用于房地产开发的土地越来越有限、未来将越来越紧张的舆论导向。我国房地产市场走的是集约化土地使用道路，住宅容积率一般都在2.5到3倍之间，住宅使用的土地最集约。即使在中小城市，居民住宅楼动不动就高达三五十层。居民住宅用地只占建设用地的15%左右，只相当于基础设施用地的三分之一。未来的趋势是工业用地和基础设施用地占比将持续下降，即使按照目前的建设用地规划，也不存在各城市缺乏住宅用地的问题。我国目前城市的住宅总面积约200多亿平方米，即使再增加一倍，按照目前的容积率，占地也不到一万平方公里，从理论上讲完全不存在没地盖房的问题。农村实行宅基地置换后，住宅用地还可以大幅度下降。即使像北京和上海等特大型城市，控制的也只是整体的建设用地。由于这些特大型城市的工业用地过剩，使用效率过度，基础设施用地比例将持续下降，再加上老城区的改造，住宅用地比例也可以大幅度提升，也不存在没地盖房子的问题。在舆论宣传上不分清建设用地的有限性和住宅用地的充分供应，人为造成人们的恐慌心理，形成了恐慌性消费，这不是现实的供给短缺造成的，而是人们的短缺预期造成的。错误的住宅用地将短缺的舆论导向，再加上各级政府人为控制土地供应节奏，形成了在土地上的恐慌性购买。各级政府必须充分认识到土地不可能按照计划好的节奏匀速供给，在市场有需求、价格高企的时候，必须扩大土地供给，相反一旦市场出现了供求逆转，想卖也卖不出。只有扩大供给才能改变市场预期，简单采取限制价格甚至是抽签等方式来抑制需求，只能造成更加恐慌的需求心态。政府的土地在一段时期内可以集中卖，但是卖地的收入必须跨期使用，绝对不能当年收当年支。中央政府应该对各地政府的土地拍卖收入进行跨年度和跨地区的调节。

第二，要坚决抑制投机性买房的杠杆行为。各国政府尽管都鼓励买房使用银行信贷，但是必须有两个条件：一是必须以居民目前和未来的收入为基础；二是必须以自住和房地产长期投资为基础。我国个人信用制度缺失，还没有实行以家庭为单位的个人所得税制度，银行和政府都不掌握居民家庭的收入状况和收入预期。居民买房信贷凭借的仅仅是单位开出的个人收入证明，可信度很低。房贷数量的获得只跟买房的总价格挂钩，跟个人和家庭的现在以及未来收入的预期都不挂钩，银行依赖的只是单一的房产抵押，而不是个人信用。这里面存在着相当大的道德风险，一旦房价出现巨大波动，居民还贷能力和意愿必然大大降低。汲取股市经验教训，必须严格限制二套以上买房的信用制度，理论上不能允许使用杠杆。要加速全国房地产登记联网，摸清居民的外地购房情况，坚决控制投机性买房的信贷行为。

第三，要根据交易状况和交易标的，灵活调整交易税费。对低价房、自住房交易实行低税费，对于高价房和投机性住房实行高税费。设立房地产交易频率的监测指标，超过监测指标的要通过提高交易费用的模式加以抑制。

第四，对房地产交易差价所得实行累进所得税。在房地产市场上，真实需求、长期投资性需求和投机性需求是难以区分开来的，区分只能是在购房后的行为上。投机性买房以博取二级市场交易差价为目的，只要大大压缩房地产二级交易市场的差价收益，就能达到抑制投机性需求的目的。目前，尽管大部分国家对房地产交易差价所得实行固定所得税率制度，但是鉴于中国房地产特定发展条件和当前房地产投机交易过度的状况，实行固定税率的资本利得税根本无法抑制房地产市场的过度投机行为。只有实行累进制的资本利得税，将短期投机中资本利得的大部分通过税收方式调节掉，才能真正达到抑制投机、保护真实需求、保护长期投资、稳定房地产市场的目的。

当前，加快实施房地产交易累进所得税制，在操作上具有现实的可能性，在打击过度投机上能起到立竿见影的效果。房地产交易所得税属于地方税种，各级政府可以根据当地房地产市场的实际状况来制定累进制税率，充分体现一城一策。未来也可以根据市场状况作调整。累进税率的计算可以根据获取的资本利得的绝对额，也可以根据获取资本利得占房屋总价的比例，也可以根据该套房上次交易到本次交易的时间，充分体现保护真实需求、保护长期投资需求、着力打击短期投机行为的效果。实行累积所得税后，从动机上根本堵住了投机性交易行为，逐步引领我国房地产市场向消费型市场过渡，从而从根本上达到推动房地产市场长期稳定健康发展的目的。

总之，当前我国房地产市场的最大风险不是房价高，而是过度投机，房价高只是过度投机的结果。我们只有根据中国国情，从制度上彻底根除过度投机的诱发因素和条件，才能让房地产市场回归到以满足居民居住需求为基本目的的发展道路上来。

（作者系申万宏源研究所首席经济学家）