市场化债转股首单是怎样“炼成”的

本月16日，云南锡业集团（控股）有限责任公司（以下简称“云锡集团”）与建设银行在北京签订了总额近50亿元的市场化债转股投资协议。作为地方国企的市场化债转股第一单，方案本身也受到市场的广泛关注。新一轮债转股与上一轮债转股有哪些不同？地处云南的云锡集团又是如何抢到第一单的？不仅不能置换出自己对云锡集团的债权，还得进一步加大投入，主导方建设银行的利益又体现在哪里？

⊙记者 覃秘 杨晶 ○编辑 全泽源

“虽然都叫债转股，但和前一轮债转股完全不一样，不是一对一地把债权转成股权，而是一揽子的投资协议，钱投入公司之后，可以用来还债，也可以进行其他有效的投资，对银行来说，体现的则是一个综合金融服务的概念。”昨日，建行市场化债转股业务负责人、授信审批部副总经理张明合向上证报记者表示。

大框架下的多样化投资

“上一轮债转股，我们公司（云锡集团）也参与了，就是把债权转成股权，现在能看到的，就是股东中有资产管理公司。这一轮债转股，方案要复杂得多，也灵活得多，完全是市场化谈判的结果。”云锡集团有关人士对上证报记者如是说。

在他看来，和前一轮债转股相比，此轮债转股有三大方面的差异：一是双方能找到共同的利益点；二是银行方面通过一系列的合约安排，来充分保障自身的权益；三是债转股实施机构有机会通过增资参与一些优质项目，获得超额收益。

共同的利益是双方合作的前提。具体来看，债转股资金投入公司之后，将大幅降低企业的财务成本，而这些省下来的成本，则可以转化为投资方的投资收益。

以云锡集团为例，整个集团目前的财务成本超过7%。“本月19日第一笔贷款就要到位，23.5亿元，约定就是用来偿还高息贷款的。”前述云锡集团人士介绍，建行方面甚至要求云锡集团列出具体的还债名录，“严格按照利息高低排序，降低财务负担。”

除了还债，此轮债转股的核心特征之一，是债转股的实施机构将直接投资于一些回报率较高的项目，在帮助企业降低杠杆的同时获得较高的投资收益。

云锡集团旗下上市公司锡业股份日前公告，建设银行拟对锡业股份控股子公司华联锌铟注资，认购其不超过15%的股份。“这应该是双方的第二个合作项目，金额在10亿元左右，华联锌铟拥有4个矿区的采矿权，其中3个矿区在建设初期，需要大量资金。”

该项目也在一定程度上回答了另一个问题，即市场化债转股第一单为何会花落云锡。建行对云锡集团的贷款有40多个亿，这么多年来，对公司的情况非常了解。另外，整个有色金属行业回暖的形势，也增加了他们投资的信心。

据介绍，除了建行，还有其他国有大银行也曾表达希望参与云锡集团债转股的意愿。

而云锡集团管理层的积极争取，最终推动公司成为地方国企债转股第一单。据介绍，早在半年多前，云锡集团就成立了一个专门的债转股工作组，与建行的相应工作组进行对接。那个时候政策还不太明朗，但公司觉得这是一个机会。

“100亿元是个大的框架协议，分为5个小项目，主要是用来还债，也包括对一些项目的增资，不管哪种形式，钱最终都是以股权投资的形式进入公司，帮助公司降低负债率。”建行市场化债转股业务负责人张明合介绍。

银行的多重安全保障

市场化运作的另一层含义，是银行作为投资机构，通过一系列较为苛刻的约定来保障资金的利益。“作为投资者，作为积极股东，提一些要求是很正常的。”云锡集团方面的人士介绍，在工作中他们能明显感觉到建行方面的压力。

“这个和发放贷款完全不一样，最终收益是不确定的，可能赚钱，但也可能亏损。”一位股份制银行的风控人士向记者表示，作为一项全新的业务，对银行也提出了考验，即在法律允许的范围内，尽量给自己设立充分的保障条款。

锡业股份公开披露的信息让外界得以一窥其中的究竟。据披露，对即将增资的华联锌铟项目，建行方面提出了一系列非常具体的要求，如尽快推进规划项目完成，包括但不限于完成铜街-曼家寨矿区360万吨采矿扩建工程、300 万吨/年含矿废土（石）综合回收项目、金石坡矿区开发项目，并积极推进对马关县矿产资源整合。其中铜街-曼家寨矿区360万吨采矿扩建工程力争于2018年前建成投产。

另如经营指标方面，投资方要求华联锌铟承诺保持主要生产经营经营技术指标稳定，且不得低于2015年该经营指标的90%。公司年采矿贫化率不高于4.7%，采矿损失率不高于2.5%，锌回收率不低于88%，锡回收率不低于46%。

和银行谈判的是国企高管团队，相应的任务也需要由其去具体执行。

“这个指标都相当具体，没有一点马虎眼可打。”云锡集团相关人士说。这也进一步佐证了双方的市场化谈判过程，“这些指标必须由高管来负责执行，整个谈判过程都是企业自主行为，政府没有干预，达成意向后，再向国资委汇报和申请。”

除了经营指标，投资方还有分红的要求，即华联锌铟承诺在投资人完全退出前，每年均应向届时股东进行现金分红，全部现金分红金额应为不低于当年实现净利的10%。

此外，银行方面还将以派驻董事的形式直接参与公司的治理。“个人觉得这个影响比较大，以前地方国企的一个通病就是大投大建，有些项目明明知道没有效益，甚至可能亏损，也要投，有了银行方面的董事，这些项目可能就不能通过。”有市场人士分析。在锡业股份披露的合作协议中，建行方面将向华联锌铟提名一位董事。

市场的另一个普遍疑惑是，债转股企业毕竟都是遇到困难的企业，在已经有大量贷款的情况下，主导债转股的实施，不仅不能置换出自己的贷款，还要进一步加大投资，建行的利益何在？

“这是一个综合金融服务的概念，我们认为债转股是一个非常好的机会，可以帮助银行加快向综合类金融服务机构转型。”张明合介绍，在全国范围内，该行已启动了对数十家企业的债转股筹划。此前，建行已经与武汉钢铁（集团）公司共同设立了武汉武钢转型发展基金（合伙制），总规模240亿元，其中首期120亿元出资已经到位。