浙江康盛股份有限公司关于
控股股东部分股份解除质押的公告

证券代码:002418 证券简称:康盛股份 公告编号:2017-047

债券代码:112095 债券简称:12康盛债

浙江康盛股份有限公司关于

控股股东部分股份解除质押的公告

本公司及董事会全体成员保证本公告内容的真实、准确、完整，没有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。

浙江康盛股份有限公司（以下简称“公司”）近日接到公司控股股东、实际控制人陈汉康先生通知，获悉其质押的部分股份已解除质押，具体事项如下：

一、股东股份解除质押的基本情况

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二、股东所持股份累计被质押的情况

截止本公告日，陈汉康先生直接和间接（通过浙江润成控股集团有限公司，陈汉康先生及其配偶合计持有其100%股权）持有公司股份325,135,632股，占公司总股本的28.61%。本次股份解除质押业务办理完成后，陈汉康先生及其一致行动人累计质押股份249,315,608股，占公司总股本的21.94%。

三、备查文件

1、股票质押式回购交易协议书；

2、中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司股份冻结数据表。

特此公告。

浙江康盛股份有限公司董事会

二〇一七年六月八日

浙江康盛股份有限公司2012年公司债券

2017年跟踪信用评级报告

评级结论：

鹏元资信评估有限公司（以下简称“鹏元”）对浙江康盛股份有限公司（以下简称“康盛股份”或“公司”）及其2012年7月5日发行的公司债券（以下简称“本期债券”）的2017年度跟踪评级结果为：本期债券信用等级维持为AA-，发行主体长期信用等级维持为AA-，评级展望维持为稳定。该评级结果是考虑到跟踪期内公司制冷产品收入回升，新业务显著改善了公司的收入和利润；同时我们也关注到，融资租赁业务和委托贷款业务存在一定信用风险、2016年经营活动现金流大额净流出、现金流对关联方资金依赖度较高，债务增长较快导致短期偿债压力较大等风险因素。

正面：

●下游市场回暖，制冷板块产品收入回升。2016年，国内空调、冰箱和冷柜的产量分别同比增长17.60%、12.40%和0.50%，公司制冷管路销售收入7.01亿元，同比增长6.07%，公司制冷配件收入11.42亿元，同比增长2.50%。

●新业务使公司的收入和利润同比增长。2016年公司新能源汽车配件业务贡献收入5.45亿元，同比增长45.14%，新增的融资租赁业务贡献收入3.65亿元，贡献毛利1.78亿元，成为公司新的收入和利润增长点。

关注：

●融资租赁业务和委托贷款业务存在一定信用风险。2016年末公司对外融资租赁余额15.01亿元，对外委托贷款余额17.26亿元，信用风险上升。

●经营活动现金流大额净流出，现金流依赖关联方拆借的支持。新能源汽车业务和融资租赁业务均处于发展初期，需要投入营运资金量较大，2016年公司经营活动现金流净流出23.30亿元，全年通过债务净融入资金30.61亿元，其中通过关联拆借净融入资金27.36亿元。

●债务增长较快，短期偿债压力加大。2016年末公司总负债余额为51.04亿元，同比增长145.47%，且流动负债比重较高，年末占总负债的91.73%，年末流动比率下降到0.97，短期偿债压力加大。

主要财务指标：

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注：由于2015年发生同一控制下企业合并，公司对2014年财务数据进行追溯调整，本表中2014年数据为调整后数据。

资料来源：公司2014-2016年年报以及未经审计的2017年一季报，鹏元整理

一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况

公司于2012年7月5日发行5年期2亿元公司债券，票面利率为7.80%，募集资金拟用于补充流动资金。

截至2017年4月30日，本期债券募集资金已全部用于补充流动资金。

二、发行主体概况

跟踪期内，公司的控股股东、实际控制人没有发生变化，仍为自然人陈汉康。截至2016年末，公司的主要股东为浙江润成控股集团有限公司（以下简称“浙江润成”）和自然人陈汉康，分别持有公司13.03%和15.58%的股权。由于自然人陈汉康持有浙江润成70%股权，因此自然人陈汉康直接或间接持有公司28.61%的股权。

截至2016年末，重庆拓洋投资有限公司（以下简称“重庆拓洋”）和常州星河资本管理有限公司（以下简称“常州星河”）各持有公司11.88%的股权。由于重庆拓洋和常州星河的实际控制人均为自然人解直锟，因此自然人解直锟间接持有公司23.76%的股权。

跟踪期内公司实施2015年底权益分配方案，以资本公积金向全体股东每10股转增20股，分配完成后，公司总股本由37,880万股增加至113,640万股，股东结构不变。

2016年2月29日，公司以现金510万元收购浙江云迪电气科技有限公司51%的股权；子公司富嘉融资租赁有限公司（以下简称“富嘉租赁”）分别于2016年3月、4月和9月投资设立三家子公司；公司子公司浙江康盛热交换器有限公司分别于2016年9月和12月吸收合并了另外两家子公司；详见表1。

表1 公司2016年合并报表增加和减少的子公司明细 （单位：万元）

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资料来源：公司2016年年报

1申银万国行业类，三级行业SW冰箱

2申银万国行业类，三级行业SW空调

截至2016年12月31日，公司资产总额为73.07亿元，所有者权益为22.03亿元，资产负债率为69.85%；2016年度，公司实现营业收入28.07亿元，利润总额2.74亿元，经营活动现金流净额-23.30亿元。

截至2017年3月31日，公司资产总额为72.46亿元，所有者权益为22.23亿元，资产负债率为69.33%；2017年1-3月，公司实现营业收入6.84亿元，利润总额0.26亿元，经营活动现金流净额-0.19亿元。

三、运营环境

2016年制冷管路下游需求回暖，带动制冷管路销量和价格的回升

随着国内人口增速的下降和人均收入增速的下降，家电市场已经进入成熟期，市场需求总量趋于稳定，近年市场需求增速下降到较低水平。但随着2008年家电下乡时销售的产品逐步进入置换期以及房地产销量大幅增长等因素，2016年国内家电产量增速有回升势头。

2016年白色家电市场出现回暖势头，空调、冰箱和冷柜的生产量分别为16,049.30万台、9,238.30万台和2,148.00万台，分别同比增长17.60%、12.40%和0.50%。2016年冰箱行业1上市公司营业总收入合计1,671.15亿元，同比增长26.65%，2015年增幅为-2.01%；2016年空调行业2上市公司营业总收入合计2,711.14亿元，同比增长12.47%，2015年增幅为-14.91%。

图1 2012年以来国内主要制冷家电的产量增速情况

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资料来源：Wind资讯，鹏元整理

制冷管路的主要类型有钢管、铜管和铝管，受需求回暖影响，2016年制冷管路的主要原材料价格均出现反弹。2016年长江有色100A型铝材市场平均价从年初的10,950元/吨回升到年末的12,910元/吨，到2017年4月末进一步上涨到14,050元/吨；2016年长江有色1#铜的市场平均价格从年初的36,250元/吨回升到年末的44,980元/吨，到2017年4月末进一步上涨到46,240元/吨；2016年全国热轧带钢现货价格从年初的2,331元/吨上涨到年末的3,500元/吨，2017年4月末维持在3,497元/吨。由于原材料价格的回升主要由下游销量和价格的增长拉动，制冷管路行业的毛利率能够获得一定程度的提高。

图2 2012年以来铜材、铝材和钢材价格变化情况 （单位：元/吨）

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资料来源：Wind资讯，鹏元整理

新能源汽车行业处于成长期，销量保持快速增长；政府对新能源汽车行业的支持方式逐渐转变，但政策方向依然为支持

2016年国内新能源汽车的销量保持快速增长，全年新能源汽车销量50.70万辆，同比增长53.13%，其中纯电动汽车销量40.90万辆，同比增长65.25%，插电式混合动力汽车销量9.80万辆，同比增长17.22%。

图3 2012年以来国内新能源汽车的销量情况 （单位：辆）

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资料来源：Wind资讯，鹏元整理

政策方面，随着新能源汽车行业的成长，直接的现金补贴政策逐步退出，而代之以其他形式的支持。现金补贴方面，自2010年中央实施新能源汽车补贴政策以来，补贴额度逐年下降，享受补贴的车辆标准逐年提高。由于电力并不是完全的清洁能源，纯电动汽车的补贴退出最快，而燃料电池汽车的补贴的退出速度则较慢。2016年12月，财政部、发改委、工信部和科技部四部委联合下发《关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，纯电动汽车的补贴额度进一步减少，而燃料电池的补贴则保持不变。政府对电动汽车现金补贴的逐步退出一方面使得新能源汽车的价格优势逐渐减少，企业的经营压力增加，另一方面有利于消除补贴引发的行业乱象，使新能源汽车行业步入规范发展的轨道。

表2 近三年新能源乘用车的补贴标准（单位：万元/辆）

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资料来源：中华人民共和国财政部网站

表3 燃料电池汽车补贴标准 （单位：万元/辆）

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资料来源：中华人民共和国财政部网站

在现金补贴政策逐步退出的同时，政府推出了相关配套政策支持新能源汽车发展。2016年1月，财政部等五部门联合发布《关于“十三五”新能源汽车充电基础设施奖励政策及加强新能源汽车推广应用的通知》，对各省（区、市）的新能源汽车推广按数量进行财政补贴，获得财政补贴的地区需要完成新能源汽车的年度推广数量要求，编制充电基础设施推广方案并出台管理办法，取消新能源汽车市场的地域保护政策等。

现金补贴政策的退出将使新能源汽车的价格优势逐渐消失，但配套推广政策从另一方面促进市场需求，政府对新能源汽车发展的支持态度并未改变。

四、经营与竞争

2016年公司营业收入同比增长28.77%，其中各项业务收入均有增长。受益于制冷家电市场的回暖，公司传统的制冷管路业务和制冷配件业务收入小幅回升，同比分别增长6.07%和2.50%；新能源汽车配件业务也受益于市场需求的扩大，2016年收入同比增长45.14%；2015年末收购的融资租赁业务2016年贡献收入3.65亿元，占全部营业收入的13.00%。

2016年公司的综合毛利率同比增长4.82个百分点，主要得益于新增的融资租赁业务的毛利率相对较高，以及制冷管路业务毛利率的小幅增长。

表4 2015-2016年公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元）

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资料来源：公司2016年年报

受下游回暖影响，2016年公司制冷管路和制冷配件的销量有所回升，制冷管路的毛利率小幅回升

国内制冷家电行业已进入成熟期，产量扩张的空间较小，因此近年公司制冷管路和制冷配件的下游需求持续疲弱，但2016年制冷家电行业出现回暖，公司的制冷管路和制冷配件产品销量随之小幅增长。2016年公司制冷配件销量同比增长129.19%，主要系产品结构变化较大，部分制冷管路进行深加工为短直管按支结算，增加了制冷配件数量，对整体收入影响较小。

表5 2015-2016年公司制冷管路和制冷配件的销售量

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资料来源：公司2016年年报

公司制冷管路和制冷配件的下游客户以大型家电制造企业为主，2016年前5大客户排名没有变化，合计采购占比为33.71%，同比下降7.61个百分点。公司的货款账期一般为3个月，而收到的货款以6个月期的银行票据为主，客户的整体资金占用周期较长。随着家电升级趋势的深化，公司制冷管路和制冷配件产品中单价较高的铜制产品、铝制产品比重加大，下游对公司的资金占用量趋于增加。

制冷管路主要分为制冷钢管、制冷铜管和制冷铝管三种，制冷钢管成本较低，性能也相应较差，制冷铝管和制冷铜管单位成本较高，但在抗腐蚀、延展性、可塑性等方面有较好的性能。在当前家电市场竞争激烈的环境下，家电企业通过产品的升级换代提高产品性能和产品竞争力，制冷钢管的用量有下降趋势。2016年公司制冷铝管和制冷铜管的销量增长相对较快，而制冷钢管销量增幅较小，由于制冷铝管和制冷铜管的价格相对较高，其市场比重的上升将使公司的营运资金需求增加。

表6 2015-2016年公司制冷管路销售情况 （单位：吨，万元）

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资料来源：公司提供

公司生产的制冷配件包括冷凝器、蒸发器等，制冷配件的原材料同样主要有钢、铜和铝三种。由于配件的型号、功能不一，销售数量不具有可比性。2016年公司制冷配件合计销售收入11.42亿元，同比增长2.50%，其中铜制配件收入同比增长22.43%，铝制配件收入仅增长2.55%，而钢制配件收入同比减少1.63%。铜制配件销量的增加主要源于制冷家电产品升级换代引起的需求增加，而随着铜制配件比重的增加，公司的营运资金需求也将增加。

表7 2015-2016年公司制冷配件销售情况（单位：万件，万元）

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资料来源：公司提供

2016年平均原材料价格有所下降，但未来有上升趋势；制冷管路和制冷配件产能充足，2016年产能保持稳定

公司制冷管路和制冷配件的成本中原材料占比超过80%，因此原材料价格变化是影响产品价格的主要原因，2016年铜、铝、钢等原材料价格持续反弹，但由于年初价格较低，全年平均采购价格仍略低于2015年。公司主要的上游原材料均为大宗金属商品，应用广泛，其价格受GDP、固定资产投资等宏观因素的影响，因此公司对原材料的议价能力很弱。另一方面，公司为国内规模较大的制冷管路和制冷配件生产商，供货能力强，对下游客户有一定的议价能力，且当前制冷管路和制冷配件的毛利率水平较低，进一步下降的空间很小，因此在2016年铜、铝、钢等原材料价格反弹的同时，公司制冷管路和制冷配件产品的价格相应回升，产品毛利率基本保持稳定。

表8 2015-2016年公司主要原材料采购情况 （单位：吨，万元/吨）

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资料来源：公司提供

生产方面，近年制冷管路和制冷配件的销售需求较弱，公司产能充足，未进行产能扩大投资。除电镀等污染类工序需要搬迁之外，目前公司在制冷管路和制冷配件生产方面基本维持现状。

此外，公司于2012年5月动工建设了安徽六安制冷配件产业园区项目。该项目分两期建设，一期项目建成后，公司每年将新增用于冰箱、冷柜制冷配件的丝管蒸发器、冷凝器、弯制件和盘管蒸发器等共计约3,220万件的产能；二期建成后公司将新增空调热交换器约400万标准件的产能。该项目一期计划总投资65,801万元，但考虑到市场需求不足，公司近两年已基本暂停该项目建设，投资速度很慢，目前仅投资9,703.97万元。

表9 截至2016年12月31日公司主要在建项目情况（单位：万元）

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资料来源：公司提供

2016年公司新能源汽车板块业务实现增长，但行业处于起步阶段，未来存在一定波动性

2015年公司收购了成都联腾动力控制技术有限公司（以下简称“联腾动力”）、新动力电机（荆州）有限公司（以下简称“新动力电机”）和合肥卡诺汽车空调有限公司（以下简称“卡诺汽车空调”）三家子公司时，股权出让方浙江润成承诺三家公司2015年度、2016年度和2017年度扣除非经常性损益后的合并利润不低于5,000.00万元、6,500.00万元和8,500.00万元，否则浙江润成、陈汉康依据相关规定以现金方式予以补偿3。根据公司年报披露数据，2016年三家子公司合计实现净利润6,931.86万元，同比增长6.22%。2016年3月，公司收购了浙江云迪电气科技有限公司（以下简称“云迪电气”）51%的股权，受让价510万元。云迪电气总部位于浙江杭州，主要业务为电机控制器及整车控制器的生产、销售，电动汽车动力总成控制系统的科技研发及技术服务。2016年，云迪电气实现营业收入1,756.52万元，净利润-20.05万元。

3具体补偿金额按以下公式据算：当期应补偿金额=（截至当期累计合并承诺净利润-截至当期期末累计实际净利润数）÷承诺期内承诺净利润总和×本次收购交易金额－当期已补偿金额。

目前公司新能源汽车零部件销售采取直销模式，通过市场人员进行推广，主要销售区域有成都、上海、杭州、烟台等，客户则以新能源商用车整车制造厂商为主。2016年公司的新能源汽车配件生产能力显著增长，同时通过销售人员推广、公开宣传等方式加强市场推介力度，使得客户数量和客户订单量有所增长，主要产品的销量均实现同比增长。联腾动力的主要产品为电驱动力总成系统、驱动控制总成系统等，2016年联腾动力的电驱动力总成系统销量同比减少22.74%，驱动控制总成系统销量同比增长138.71%，全年营业收入增长1.63%，净利润同比减少1.71%。新动力电机的主要产品为新能源汽车电机系列产品及部分专用设备，2016年新动力电机的电机系列产品和专用设备销量同比大幅增长，全年营业收入同比增长103.08%，净利润增长23.73%。卡诺汽车空调的主要产品为车载空调，2016年完成销量也实现大幅增长，全年营业收入同比增长69.69%，净利润增长8.33%。2016年公司新能源汽车零部件前5大客户包括成都客车股份有限公司、上海鑫国动力科技有限公司等，合计销售额占比为13.20%，客户集中度较低。

2016年联腾动力、新动力电机和卡诺汽车空调三家子公司与中植新能源汽车有限公司（以下简称“中植汽车”）4共发生关联销售9,712.75万元，提供劳务273.5万元，合计9,986.25万元，占以上三家子公司合计收入的17.86%。

4中植汽车为自然人陈汉康实际控制的新能源汽车整车制造企业，目前由康盛股份代管。

表10 2016年三家新能源汽车零部件子公司的重要财务数据 （单位：万元）

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资料来源：公司2015-2016年审计报告，鹏元整理

目前公司新能源汽车零部件产品的产能较充足，足以支撑相当一段时期的销售增长。另一方面，产能利用率较低使得公司的折旧、摊销费用较高，在产品销售量较低的时期公司利润受到影响。

表11 2015-2016年新能源汽车配件产销量及收入情况 （单位：套、万元）

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资料来源：公司提供

2015年5月，公司接受浙江润成的委托，对中植汽车进行托管管理，公司的新能源汽车板块进一步完善。浙江润成承诺在触发下列条件之一时，按市场公允价格向公司转让中植新能源的全部股权：（1）中植汽车实现年度净利润（扣除非经常性损益）达到或超过人民币3亿元；（2）中植汽车与公司及其控制的企业最近12个月内日常关联交易金额累计达到或超过公司合并营业收入的30%。

新能源汽车技术方面，联腾动力的主要技术为转子永磁-磁阻技术，卡诺汽车空调的主要技术为运输空调的低碳技术，云迪电气的主要技术为纯电动动力系统、整车控制系统。目前公司在研发方面的投入主要用于新能源汽车方面，2016年公司研发投入4,266.45万元，同比增长26.44%。

表12 2015-2016年公司研发投入情况

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资料来源：公司2016年年报

公司新能源汽车零部件业务仍处于发展初期，虽然2016年主要子公司均实现盈利，但业务营运资金投入较大，且面临政策补贴退出、市场竞争加剧等不确定性因素。

融资租赁业务和委托贷款业务规模增长较快，存在一定的信用风险

2016年富嘉租赁实现营业收入3.65亿元，同比增长206.72%。当年新增融资租赁金额10.00亿元，同比增长52.67%，年末融资租赁余额15.01亿元，同比增长180.64%。公司融资租赁业务主要出租资产包括机器设备和不动产，主要涉及医疗、环保、教育、新能源汽车、房地产等行业。2016年富嘉租赁的平均出租利息率为8.97%，同比下降1.24个百分点，但在收取租金之外，富嘉租赁向客户收取一定的咨询费或服务费，加上咨询费，融资租赁的收益率一般在10%-18%之间；另外，咨询费是一次性收取并确认为收入，使业务开展早期的收入和毛利率相对较高。富嘉租赁的融资租赁业务多为对客户的长期固定资产提供融资服务，其与实业企业的联系较多，有客户方面的优势，但成立时间较短，且出租客户多为中小民营企业，存在一定的信用风险。

公司收购富嘉租赁一方面丰富了公司业务种类，另一方面便于公司通过融资租赁渠道进行融资，但融资租赁业务和委托贷款业务在开展初期需要较多资金投入，公司的现金流将承受一定的压力。2016年6月30日，公司发布公告，富嘉租赁及其控股子公司2016年度拟向关联方设立的基金产品或资管计划累计拆入总额不超过80亿元的资金，实际拆入资金累计36.97亿元，平均拆入利率为10.43%。关联拆借款的平均拆入利率相对较高，一定程度上推高了富嘉租赁的资金成本，但富嘉租赁在业务开展初期获得低成本融资的难度较大，因此其利润空间受到一定限制。富嘉租赁预计2016年度使用不超过人民币5亿元的闲置资金购买关联方管理的理财产品，累计购买金额6.95亿元，期限以3个月以内为主，2016年产生收益286.64万元，年末已全部到期回收。

表13 2015-2016年公司融资租赁业务情况 （单位：万元）

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资料来源：公司提供

富嘉租赁除融资租赁外，还有对外委托贷款业务，年末余额172,580万元，其中137,580万元为向房地产、影视、咨询及个人等客户的贷款，贷款期限为一年以内，年利率5-12%，35,000万元为长期委托贷款，期限一年以上，利率相对较高，贷款对象主要为企业客户。

表14 2015-2016年富嘉租赁的主要经营指标 （单位：万元）

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资料来源：富嘉租赁2016年审计报告

五、财务分析

财务分析基础说明

以下分析基于公司提供的经天健会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2015-2016年审计报告，报告均采用新会计准则编制。

跟踪期内公司合并报表范围新增4家子公司，减少2家子公司，具体情况见表3。

资产结构与质量

新能源汽车零部件业务和融资租赁业务的扩张使公司资产规模大幅增长，公司整体流动资产比重上升，但应收委托贷款、融资租赁款有一定的信用风险

由于融资租赁业务规模扩大，2016年公司资产总额同比增长78.43%，其中流动资产同比增长120.80%，年末流动资产占比上升到61.85%。

2016年末公司流动资产主要包括货币资金、应收账款、存货、一年内到期的非流动资产和其他流动资产。由于业务扩大所需流动资金增加，2016年货币资金余额同比增加，年末余额中包括3,026.74万元汇票保证金、短期借款保证金等，受限比例不高。应收账款主要为公司制造业业务的应收货款，由于新能源汽车零部件业务规模扩大，2016年及2017年1季度公司应收账款规模快速增加；2016年末公司应收账款账期1年以内的占比92.92%，1-2年的占比5.94%，2年以上的占比1.14%，整体账龄较短；2016年末公司应收账款的前三大应收对象分别为成都客车股份有限公司、青岛海达瑞采购服务有限公司和青岛海达源采购服务有限公司5，合计应收额占比50.75%，集中度较高。存货主要包括原材料、在产品和库存商品，其中原材料账面价值占比38.57%，库存商品账面价值占比43.61%；由于新能源汽车业务的扩大，2016年原材料和库存商品账面价值均有显著增加。一年内到期的非流动资产全部为一年内到期的应收融资租赁款，2016年末有6.42亿元一年内到期的非流动资产已用于资金拆借质押。其他流动资产主要为公司以闲置资金购买的保本保收益型银行理财产品以及富嘉租赁新增的委托贷款资产，其规模于2016年及2017年1季度快速增长；2016年末委托贷款余额为13.76亿元，占其他流动资产的92.14%，主要为对房地产、影视、咨询及个人等客户的贷款，贷款期限为1年以内，年利率5-12%；2016年末公司其他流动资产中有9.10亿元已作为资金拆借质押；委托贷款存在一定的信用风险。

5青岛海达瑞采购服务有限公司和青岛海达源采购服务有限公司的控股股东均为青岛海尔股份有限公司

2016年末公司的非流动资产占比38.15%，主要包括长期应收款、商誉、固定资产和其他非流动资产。长期应收款为富嘉租赁账面的应收融资租赁款，回收期限相对较长，存在一定的坏账风险；2016年末公司的长期应收款中有4.80亿元已作为资金拆借质押。固定资产为公司的厂房、设备等，由于折旧等原因，2016年末账面价值有所减少。商誉主要为公司合并富嘉租赁形成的，2016年新增22.33万元商誉由合并浙江云迪电气科技有限公司产生；2016年公司未确认商誉减值。其他非流动资产为公司2016年新增的资产项目，主要为富嘉租赁的对外委托贷款，期限1年以上；2016年末公司的其他非流动资产中已有3.50亿元作为资金拆借质押；委托贷款业务的扩大也使公司资产存在一定的信用风险。

表15 2015-2016年以及2017年3月公司主要资产构成情况（单位：万元）

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资料来源：公司2015-2016年年报以及未经审计的2017年1季报，鹏元整理

盈利能力

受益于新能源汽车零配件业务的增长及融资租赁业务的高毛利，2016年公司营业利润大幅增长，盈利能力增强，但需关注相关业务信用风险的增加

2016年公司的制冷板块业务收入小幅增长，新能源汽车零配件收入大幅增长，同时新增了融资租赁业务收入，推动全年营业收入同比增长28.77%。虽然新能源汽车零配件业务的毛利率有小幅下滑，但制冷板块业务的毛利率小幅增长，新增融资租赁业务的毛利率显著高于其他业务板块的毛利率，2016年公司综合毛利率提升4.82个百分点。

2016年公司部分应收账款和应收融资租赁款账期加长，坏账准备计提比例升高，导致全年确认资产减值损失4,711.66万元，同比增长96.65%。2016年公司长期股权投资和理财产品分别贡献投资收益452.01万元和594.07万元，同比变化不大，2016年公司投资净收益的改善主要源于年内原材料价格回升使得公司套期保值的金融衍生品贡献投资收益670.45万元。2016年公司获得政府补助、税收返还等营业外收入5,334.15万元，同比略有减少，随着新能源汽车补贴政策的退出，预计未来政府补助有进一步减少的趋势。

收入规模的增长摊薄固定成本，2016年公司期间费用率小幅下降，营业利润率则显著增长。整体来看，2016年公司营业收入规模和利润率同时提高，盈利能力提升。值得注意的是，融资租赁业务为公司贡献了可观的收入和利润，但承担了相应的信用风险，公司盈利改善的同时，整体风险也有所增加。

2017年一季度公司收入较少，综合毛利率和营业利润率相比2016年有所下降。随着融资租赁收入比例的提高，公司综合毛利率将相应回升。

表16 2015-2016年以及2017年1-3月公司主要盈利指标（单位：万元）

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资料来源：公司2015-2016年年报以及未经审计的2017年1季报，鹏元整理

营运能力6

2016年公司新能源汽车零部件业务增长较快，但营运资本消耗量较大，制造业业务整体营运能力下降

2016年公司新能源汽车零部件业务规模扩大，但业务扩张过程中存在账期延长、备货量增加等特点，应收账款和存货规模大幅增长，虽然对上游供应商的付款账期同时有所延长，但整体的营运资本效率显著下降，净营业周期显著加长。

6由于公司的融资租赁业务属于金融类业务，营运能力分析的经济意义较小，因此我们将融资租赁业务的收入和成本扣除，分析公司制造业业务的营运能力。

表17 2015-2016年公司营运能力指标 （单位：天）

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注：计算应收账款周转天数时，从2016年营业收入中扣除融资租赁业务收入；计算存货周转天数和应付账款周转天数时，从2016年营业成本中扣除融资租赁业务成本

资料来源：公司2015-2016年年报，鹏元整理

现金流

2016年公司新业务的扩张导致经营活动现金流大额净流出，加上投资活动资金需求，公司现金流动对筹资活动依赖较大

2016年公司的净利润同比增长，FFO同比增长56.13%。另一方面，公司的新能源汽车零部件业务增长较快，营运资本需求较大，应收账款、应收票据等余额快速增长，同时，富嘉租赁的委托贷款、信托贷款和融资租赁贷款业务规模扩张较快，现金净流出量较大，2016年公司经营活动现金净流出达到23.30亿元。2016年公司本部经营活动现金流为净流入1.18亿元，表明制冷业务板块为公司贡献正的经营现金流，经营活动现金流出主要为新能源汽车零部件业务和融资租赁业务的经营活动现金流出。

公司2016年的主要投资包括设备投资、对子公司股权的收购、设立新的子公司等，全年投资活动现金净流出3.94亿元。目前公司制造业业务的固定资产投资需求较小，但公司的新能源汽车业务产业链仍不完整，未来或存在较大的股权投资需求。

2016年公司主要通过增加借款来支持经营活动和投资活动的现金净流出，全年通过债务净融入资金30.61亿元7，其中通过关联拆借净融入资金27.36亿元8。

7取得借款收到的现金-偿还债务支付的现金

8根据公司2016年审计报告中其他应付款项下拆借款的年末余额与年初余额的差额推算

表18 2015-2016年以及2017年1-3月公司现金流情况（单位：万元）

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资料来源：公司2015-2016年年报以及未经审计的2017年1季报，鹏元整理

资本结构与财务安全性

2016年公司债务规模大幅增长，新增债务以关联拆借款为主，短期偿债压力加大

由于子公司富嘉租赁的业务规模快速扩大，主要资金来源为债务融资，2016年公司合并口径资产和负债规模均大幅增长，年末负债与所有者权益比率同比上升128.53个百分点。

表19 2015-2016年以及2017年3月公司资本结构情况（单位：万元）

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资料来源：公司2015-2016年年报及未经审计的2017年1季报，鹏元整理

2016年末公司负债总额为51.04亿元，同比增长145.47%，其中流动负债占比达到91.73%。

2016年末公司流动负债主要由短期借款、应付账款、其他应付款和一年内到期的非流动负债组成。短期借款为公司从银行获得的流动性贷款，全部为抵押、质押或保证借款，2016年余额同比略有增长。应付账款主要为应付货款，增加部分主要为新能源汽车零配件业务量增加导致，目前账龄均为1年以内。其他应付款主要为公司从关联方获得的拆借款，拆借关联方为自然人解直锟所控制的多家公司；2016年末其他应付款中拆借款余额为28.22亿元，期限均为1年以内，平均拆入利率为10.43%，以应收委托贷款、应收融资租赁款、应收利息等合计23.85亿元资产进行质押。一年内到期的非流动负债主要为一年内到期的长期借款、应付债券以及融资租赁质押借款。

公司非流动负债占比较小，2016年末主要为长期借款。长期借款以银行项目贷款、并购贷款为主，主要以公司的厂房、设备、土地等资产进行抵、质押；2016年公司融资需求加大，长期借款余额增长。2016年9月28日，公司获得非公开发行不超过10亿元公司债券的无异议函，2017年1季度已完成发行5,000万元。

表20 2015-2016年以及2017年3月公司主要负债构成情况（单位：万元）

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注：2015年的有息负债包括27,000万元的应付融资租赁质押借款

资料来源：公司2015-2016年年报及未经审计的2017年1季报，鹏元整理

2016年公司资产规模扩大的主要资金来源为关联方拆借款，因此资产负债率同比上升19.08个百分点达到69.85%。关联方拆借款使流动负债大幅增长，流动资产对流动负债的覆盖率迅速降到1以下，短期偿债压力加大。2016年公司的EBITDA利息保障倍数增加到6.87倍，经营收益对利息的保障程度较好。2016年末公司应付拆借款利息为9,249.72万元，若将其纳入利息支出，则公司2016年EBITDA利息保障倍数为2.74，同比2015年有大幅下降，但保障程度仍较好。

表21 公司偿债能力指标

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资料来源：公司2015-2016年审计报告以及未经审计的2017年1季报，鹏元整理

六、或有事项分析

截至2016年12月31日，公司对外担保金额合计4,000万元，占期末净资产的1.82%，或有负债风险较小。

表22 截至2016年12月31日公司对外担保情况（单位：万元）

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资料来源：公司2016年年报

七、评级结论

跟踪期内，制冷家电需求回暖，公司制冷业务收入同比增长，新能源汽车业务和融资租赁业务发展较快，显著改善了公司的收入和利润。

另一方面，跟踪期内规模扩大的融资租赁业务和委托贷款业务存在一定信用风险，新业务处于发展初期，营运资金需求较大，经营活动现金流大额净流出，关联拆借金额较大，债务增长较快，短期偿债压力加大。

综合分析，鹏元维持本期债券的信用等级为AA-，维持公司的主体长期信用等级为AA-，评级展望维持为稳定。

附录一 合并资产负债表 （单位：万元）

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资料来源：公司2014-2016年年报及未经审计的2017年一季报

附录二 合并利润表 （单位：万元）

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资料来源：公司2014-2016年年报及未经审计的2017年一季报

附录三-1 合并现金流量表 （单位：万元）

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资料来源：公司2014-2016年年报及未经审计的2017年一季报

附录三-2 合并现金流量表补充资料 （单位：万元）

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资料来源：公司2014-2016年年报

附录四 主要财务指标表

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资料来源：公司2014-2016年年报及未经审计的2017年一季报

附录五 截至2016年末纳入合并范围的一级子公司 （单位：万元）

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资料来源：公司2016年年报

附录六 主要财务指标计算公式

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附录七 信用等级符号及定义

一、中长期债务信用等级符号及定义

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注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。

二、债务人主体长期信用等级符号及定义

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注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。

三、展望符号及定义

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