保险行业的估值方法论
⊙申万菱信基金 林博程
相比于一般行业的上市公司，保险公司的评估方式独特而有趣，本文主要讨论保险公司中寿险的估值方法和投资思路。
首先，常见的估值方法有市盈率法、内含价值法和评估价值法，但中国的寿险适用什么估值方法呢？内含价值本身是清算价值，市盈率法容易忽视成长型保险公司未来的利润，用评估价值（内含价值+新业务价值）来衡量中国保险公司最为合适。如果行业或公司如欧美发达市场一样进入长期稳定阶段、新业务价值增长缓慢，则市盈率、市净率法可以适用。而平常大家用的X倍内含价值倍数的估值，其实已经隐含了新业务价值倍数。
什么是内含价值和新业务价值？内含价值代表现在，新业务价值代表未来，可以理解为未来可实现的利润。内含价值包括两个部分：调整后净资产和有效业务价值。调整后净资产是指净资产的价值要随着市价调整，而有效业务价值就是指所有已签发的保单在未来一共能创造出利润的现值。
在影响保险股估值的因素中，新业务价值的变化是重要变量，因为新业务价值更能反映保险公司未来的发展前景。一年新业务价值，是指一个寿险公司某一年的首年保费所能创造出的未来净利润的折现值。寿险公司每一年的保费收入都由两部分组成，即续期保费和首年保费。续期保费是由以前年度所签发的保单所带来的，而首年保费是指寿险公司当年新售出的保单所收缴的。
新业务价值的影响因素主要由两大方面组成：首先是新单保费，这其中包括了代理人数量和代理人效率两大因素。其次是新业务价值率，这其中包括了渠道结构、产品种类、缴费方式。
需要指出的是，通过代理人渠道销售的长期产品、保障型产品、期缴产品的新业务价值率更高。例如，一款通过代理人渠道销售的长期保障型产品的新业务价值率可以达到80%以上。也就是说，该产品保费的80%都可能在未来兑现为保险公司的利润。
整体看，在决定保险公司评估价值的因素中，我国上市保险公司内含价值的增长预期在15%至20%，新业务价值在代理人规模扩张、个险渠道拓展、保障型产品转型等推动下可以维持较好的增速。而从中长期看，相比发达国家，我国保险的深度和密度还很低，健康险的占比很低，仍有很大的发展空间。因此，保险行业具备较好的长期投资价值。而衡量一家寿险公司需要综合考虑其内含价值的扎实程度、新业务价值的增速和结构、管理层能力，以及当前市场估值水平等因素。
