丰岭资本董事长金斌对2018年股市投资的思考——用足够的耐心等待A股“双重”重估机会
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⊙记者 吴晓婧 ○编辑 长弓
在市场环境发生重大转折的关头，过去的“成功经验”很可能会变成你的负担！
幸运的是，2017年投资经验的积累并没有成为丰岭资本董事长金斌的负担，他前瞻地洞察到A股市场发生的种种深刻变化。
上世纪70年代出生的金斌笑言，他生在一个变革的时代，经历了巨大的社会变迁，也经历了资本市场的波涛汹涌。从公募基金的研究总监到私募基金的董事长，金斌一直在完善自己的投资框架，稳健的风格为投资者赚取了不错的收益，并获得了不少机构的认可。
熟悉金斌的人说，他是一个灵活的价值投资者。他笑言：“变得太快不行，说明你之前考虑得不够周到。一成不变也不行，说明你没有进步。”
对于后市，金斌认为，2017年或许只是一个开始，2018年市场不会发生所谓的风格转换。投资布局上，他依旧看好大金融中的保险和银行，用足够的耐心等待A股市场“双重”重估的机会。
别让所谓的“成功”经验成为负担
在投资这一行，单个市场5、6年的经验根本没有想象中的那么重要。金斌认为，更长的历史数据及更宏大的历史背景，才可能会有一定的参考意义。
那么，在其眼中，过去怎样的“成功经验”会成为如今的负担？
回忆起2009年至2015年的A股市场，小市值公司演绎了一轮超级大牛市。只要盘子小，就能够上涨。金斌曾做过一个统计，从2009年至2015年，如果每年只买市值排名最小的100只个股，每年换手一次，那么，这个组合的回报将达到惊人的30多倍。
“多年以后回过头来看，那是A股市场非常特殊的一段历史。”金斌认为，如今市场环境发生了根本性变化，在过去那段市场中，一些人总结出的“成功”经验已经不再适用。
2005年末A股市场启动股权分置改革，大小非在2008年以后可以陆续上市流通。2008年以后，一方面，控股股东对股价诉求的动力变强了；另一方面，在IPO发行非常态化的大背景下，资本市场的并购重组越来越活跃。
但A股历史上绝大多数并购重组是以差公司并购好公司为主，大部分是“乌鸡变凤凰”。金斌认为，本质上这属于一、二级市场价差套利，并不能提高整个社会资源配置的效率。
随着2017年IPO发行常态化，这种套利空间逐渐被压缩，壳公司的价格持续回落。A股市场从“劣币驱逐良币”向“良币驱逐劣币”转换，资源配置的效率得到提高。金斌认为，价值回归势在必行。
资本市场不断变化，投资者该如何去适应市场的变化，哪些又是需要坚守的？
在金斌眼里，做投资需要慢慢形成一套框架，而且要不停地进行完善。他笑言，如果变得太快不行，说明你之前考虑得不够周到。但一成不变也不行，说明你没有进步。
关注企业价值而非纠结于市场风格
2017年，A股市场演绎了相对极端的分化行情。当部分投资者还在期待2018年市场风格转换时，金斌给出了明确的观点——2017年或许只是一个开始，2018年不会发生风格转换。
“如果开出租车不需要牌照，请问出租车牌照还能值多少钱？”在金斌看来，很多人押注风格转换，其实是在押注IPO市场化改革是否能够继续。
他相信，只要监管层推进IPO市场化改革的决心不变，市场就不会发生所谓的风格转换。即使发生风格转换，那也是基本面和估值本身变化的结果，而不是反过来。
金斌入行的第一份工作是在国泰君安（香港）公司研究部研究港股，之后再转向研究A股。所以，从入行的一开始，他的视野就不局限于A股。
有意思的是，A股的大部分投资者会纠结于风格和主题。而金斌认识的大部分港股和美股的投资者，极少关注风格转换这一问题。他们更关注的是企业的基本面，是否有发展前景、估值是否合理等。
如今，随着机构投资者队伍的不断壮大以及监管政策的趋严，金斌认为，A股市场迎来的变局是长期的，甚至可能是永久的。
谈及对于企业价值的关注，金斌坦言，他会看得更长期一点，也会有更多逆向的思考。
“人太多的地方不要去。”在金斌眼中，股票市场离钱很近，全世界最聪明的人、最狡猾的人都来了，很多时候你赚的钱，可能是别人赔给你的。跟这些人挤在一起，很难赚到钱。在他看来，炒股票就像摸鱼，聪明人都挤在一个地方摸鱼，我就换一个地方去摸鱼。
“慢就是快。”金斌说，“有时候我能赚到钱，不是因为我比他们更聪明，而是这些聪明人都没有耐心，想赚快钱。A股市场短期效率很高，很难赚到钱，但如果看长一点，比如3年或者5年，那么你的竞争对手会很少，你就容易获得超额收益。”
选性价比最高的而不是弹性最大的
人们常说，投资就是一场概率游戏。统计学硕士出身的金斌，更是深刻明白其中的奥义。
在管理基金产品过程中，他从来不会把钱压在小概率的事件上。他认为，投资就是玩大概率制胜的游戏，不能盲目押注。宁愿少赚点钱，也不能赔大钱。
过去几年，他一直回避被爆炒过的各种概念主题及壳公司。他更看重的是投资的安全边际和性价比，而不会相信资本市场上各种各样的“性感故事”。
金斌笑言：“很多人买股票会追求弹性最大的，而我不是。我会买性价比最高的，因此我很难掉坑里。”
在其看来，以前中国经济高速增长，大家的投资逻辑是选择成长性最好、弹性最大的。但如今在经济增速放缓及金融去杠杆的大背景下，选择股票的逻辑就发生了变化，需要更加关注股票的质地，首先要确定向下的空间不大才能投资。
2017年初，金斌认为保险股是极具性价比的投资标的。当时他重仓配置了保险股，预期三年能够翻一倍。而随后市场的表现远远超出其预期，个别重仓股实现了一年一倍多的收益。
站在目前的时点，金斌认为，大金融依旧是具备较高性价比的投资方向。他依旧看好保险和银行股，此外，消费和先进制造业也是其长期关注的方向。
金斌认为，部分中大市值股票放在全球市场来看，也是极具投资价值的。他尤其看好银行股的系统性估值重估机会。
“过去三年，大家最担心的是银行坏账，现在还很值得担心吗？”金斌尤其看好大银行，“大行的大部分客户是大型国企，而大型国企现在盈利情况都好得很，大行的坏账率自然会下降。如果你不担心坏账了，那么大行的资产质量是最好的，估值也很便宜。”
金斌认为，就公募基金的配置而言，大金融板块还有很大提升空间。去年三季度公募基金对于金融板块的配置是9个点，而比较基准沪深300指数中，大金融占的权重高达30个点以上，这意味着机构对于金融股的配置还是偏低的。
金斌称，中国的大银行具有较高的ROE，而PB估值一直较低，其中隐含的假设是大家觉得这个ROE不可持续。换个角度来看，这或许是另外一个系统性的错误定价，隐藏着一个很好的投资机会。
等待A股市场“双重”重估的机会
过去一年多，A股市场演绎了一轮价值股的估值重估。在金斌看来，未来几年A股市场的机会也将主要来自于价值重估，而这个重估更多是基于对中国经济中长期预期的改变。“放在全球的角度来看，我觉得全球的投资者对中国的基本面低估得比较严重。”
在他看来，未来需要等待A股市场“双重”重估的机会。
第一个重估是IPO常态化令A股定价体系重建。市场环境从“垃圾股贵、优质股便宜、劣币驱逐良币”中逐步走出来，定价体系向有利于资源合理配置的方向转变。
第二个重估是随着中国政府主动调整，经济“硬着陆”的风险在消失，中国资产的“国家风险”折价会逐步消失。
金斌认为，2017年的A股市场已经体现了第一重重估。而未来，可能会迎来第二重价值重估，即中国资产的重新定价。
与中国经济联系紧密的大型股票，长期承受了较大的“中国折价”。这个“中国折价”是合理的吗？事情正在发生变化，金斌观察到，最近部分海外媒体及跨国公司，已经开始从另外一个角度看待中国经济发展前景。
他举了一个特别有意思的例子：“这好比在荒郊野外，你让大家跳入一口黑咕隆咚的枯井，估计没有几个人敢跳，因为不知道底有多深，哪怕事实上只有10厘米深。但是，如果有人丢了一把荧光棒下去，发觉枯井只有一两米深，大多数人都会敢跳下去——只要能探明底部，自然就会有勇气。”
