证监会CDR审核尺度不放松
小米领84条逾2万字反馈意见

⊙记者 王雪青 ○编辑 邱江

“本次CDR发行所对应的基础股票占CDR和港股发行后总股本的比例不低于7%，且本次发行CDR所对应的基础股份占本次CDR和港股发行总规模（含老股发行规模）的比例不低于50%，并且发行采用询价方式确定价格，CDR发行按与港股孰低的原则定价。”小米集团14日披露的招股书更新文件明确了多个市场关注的重要信息。

同在14日，证监会披露了对小米CDR申请的反馈意见，在长达30页共计2.4万字的反馈中，共设有84个大问，每一大问中还有多个小问。从6月7日被受理，到12日一次反馈，再到14日更新预披露，小米速度为CDR试点打了样。不过，在速度提高的背后，证监会依法全面从严监管的态度未变。

据上证报记者了解，本次反馈意见基本是按照问题重要程度排序的。排名靠前的几个问题是：公司尚未获得部分互联网经营资质；是否存在同业竞争；同股不同权的公司治理问题；优先股及上市对赌；上市前夕雷军获得的大额B类普通股股权激励、生态链企业、类金融业务等。而小米的预披露更新对上述问题进行了相应补充。

反馈意见聚焦经营规范性

总体来说，反馈意见的问题主要集中在公司的经营规范性方面。

反馈意见第一条指出：公司目前尚未取得游戏和在线阅读《网络出版服务许可证》、《信息网络传播视听节目许可证》、《互联网新闻信息服务许可证》。请发行人补充披露尚未取得部分经营业务资质是否属于重大违法违规行为，是否得到相关主管部门文件确认，是否能够保持公司业务持续经营，是否有行政处罚风险或停业风险，请保荐机构和律师核查，并发表明确意见。

对此，小米在预披露更新中补充的描述是：游戏、在线阅读、视频、新闻等业务的相关资质缺失均不构成重大违法违规。

反馈意见第二条针对的是同业竞争，包括公司向金山云采购云服务、关于欢聚时代（YY）和猎豹移动、小米与关联方开展相同或相近业务等。对此，小米实控人雷军在预披露更新文件中对避免同业竞争的承诺进行了细化和完善。

关于优先股，反馈意见提出：请在招股说明书中补充披露优先股总数及占比，每轮优先股融资额、估值、优先股融资总额，实现“合格上市”的依据，请发行人提供公司章程和优先股协议中关于实现合格上市的有关条款和内容。

此外，在财务方面，反馈意见指出：2015年、2016年，公司收入整体平稳，2017年大幅上升；2015年至2017年，公司毛利率逐年大幅上升。与此同时，公司的存货余额和应收账款余额也大幅上升，幅度远超收入的增长。请发行人说明原因及合理性。

“从反馈意见可以看出，虽然创新企业试点审批流程的进度非常快，但是证监会在发行环节的从严监管依然没有放松。发行审核要求依然是十分严格的。”有投行人士评论说。

孰低定价会否导致低价发行

“CDR发行按与港股孰低的原则定价”，这是否会导致小米CDR低价发行？

有券商人士接受上证报记者采访时表示：“在本次创新企业试点中，发行的询价定价是非常重要的一部分。为了不出现港股创新企业上市后股价快速腰斩甚至跌破发行价的现象，监管部门近日召开了专题会议，对询价机构审慎和专业报价作出了提示和安排。”

该券商人士还透露，有关部门要求未来参与询价的机构都要出具研究报告，并向监管部门报送，内容包括：报价考虑的主要因素、估值方法、估值模型、估值结论等内容，监管部门会视报告专业性、估值合理性、决策程序合法合规性等进行考核。

以“不少于发行后总股本的7%”估算，小米到底能融资多少？有业内人士指出：“这就要看小米的市值是多少，如果按各大机构分析师给出的超800亿美元市值来算，CDR融资额度可能将超56亿美元。”

那么，小米到底值多少钱？

有“互联网女皇”之称的玛丽-米克尔（Mary Meeker）近期在2018年的互联网趋势报告中，列出了全球20大互联网公司，小米以750亿美元估值排名全球第14名。

作为小米IPO的承销商之一，高盛分析师认为小米的市值在700亿美元至860亿美元之间。摩根士丹利在报告中表示，小米当前的公允价值最高可达到848亿美元。摩根大通银行分析师在报告中表示，因现金流增速强劲，小米公允价值是710亿美元至920亿美元。中信里昂证券分析师在报告中指出，小米建立了一个巨大的互联网服务平台，小米的市值在800亿美元到900亿美元之间。瑞信分析师在报告中称，小米非常适合“冰山理论”，互联网服务利润是冰山下面的90%，小米的市值在710亿美元到940亿美元之间。

全球多位学者指出，小米估值不能仅从财务进行分析，应该从商业模式、生态构建和未来前景看。清华大学经管学院金融系教授朱武祥认为，小米采用了全新的“赋能交易”，通过交易（外部非并购类投资），将手机业务发展的资源能力赋能给这些生态链企业，小米在裂变经济的基础上实现了变革性的成长速度。