香港新经济股频现破发
二级市场“挤泡沫”阶段来临？

⊙记者 王彭 ○编辑 张亦文

IPO数量全球第一，这是香港新股市场上半年的傲人成绩单。

数据显示，香港市场上半年有101只新股上市，同比增长49%。不过，与上市潮一同出现的还有破发潮。伴随港股市况转弱及科技股投资降温，新经济股连连遭遇“滑铁卢”，陷入刚上市即破发的窘境。

多位业内人士认为，在机构投资者主导的港股市场上，再花哨的商业模式和发展前景，最终都要归结于公司的盈利能力和现金流水平，估值泡沫难以持续。不过，在新能源、互联网、大数据等新兴领域快速发展的当下，真正优质的成长企业终将脱颖而出。此轮调整挤去新经济股中的估值泡沫，有助于市场的长远发展。

新经济股掀起“破发潮”

今年以来，内地新经济企业正以前所未有的热情拥抱港股市场。5月4日，平安好医生在香港联交所主板挂牌交易。正式交易前的配售期间，该股曾遭遇投资者疯抢，超额认购653倍，冻结资金超过3768亿港元。7月11日，“同股不同权”第一股小米集团正式挂牌上市，发行价格为17港元。此外，指尖跃动、映客互娱、51信用卡等一大批新经济企业也于近期在港股市场集体亮相。

不过，与去年和今年年初新经济股的“一签难求”相比，近期上市的公司感受到的则是阵阵“寒意”。平安好医生在上市当月遭遇“八连跌”；雅生活服务和欣融国际上市首日跌逾20%；虽然后续股价连续攀升，但小米集团在上市当日也没有打破“破发”的魔咒，收盘价较发行价下跌1.18%。

与此同时，去年9月IPO、被称为“互联网保险第一股”的众安在线，市值最高峰时达到1400亿港元，如今仅剩不足700亿港元，缩水逾五成；而去年11月登陆港股，有着“网络文学第一股”称号的阅文集团，市值最高时接近千亿港元，而目前仅剩690亿港元，蒸发逾三成。除了众安在线、阅文集团和平安好医生，被称为“新经济五剑客”的另外“两剑客”——易鑫集团、雷蛇目前股价较其发行价均已“腰斩”。

尽管遭到冷遇，但这些内地新经济公司赴港上市的步伐并未因此而停止。6月25日，美团点评以“同股不同权”身份申请赴港上市，并在港交所披露了招股说明书；B2B电商钢材交易平台上海找钢网信息科技股份有限公司，已向港交所提交上市申请。此外，蚂蚁金服、陆金所、沪江教育、拼多多、点融网等也都在摩拳擦掌。

为何这些企业不惜“流血”也要扎堆去香港上市？对此，多位业内人士分析称，最主要的原因就是香港市场挂牌门槛低，特别是自今年4月30日起，港交所正式接受尚未盈利的生物科技公司、采取双重架构及寻求第二地上市的企业赴港挂牌上市，为相关公司扫清了“障碍”。

再从上市地的选择来看，A股IPO和并购重组审核趋严，而美股上市费用高昂，文化、语言以及法律也存在差异，常常会让企业感觉“遥远而陌生”。与之相比，港股市场的相对优势和吸引力最大。

此外，港股市场是全球成熟资本市场之一，资金进出自由。拟上市公司在港股IPO无需排队，定价不受干预，没有融资金额的限制，一些新经济明星企业还有可能获得进一步的估值溢价。

“从以往经验来看，新股的首发市盈率水平整体高于恒生指数的市盈率水平。这意味着这是个‘喜新厌旧’的资本市场，总是给予新股比存量股更高的估值水平。”沪上一位港股分析人士表示。

德勤最新分析显示，2018年下半年，香港市场将有最少5只、每只融资额最少100亿港元的新股，以新经济模型运作并与金融服务、科技和消费行业相关的企业登场。

二级市场“撇泡沫”进行时

在多位业内人士看来，企业盈利不足以支撑过高估值以及市况偏弱，是近期新经济股频频破发的主要原因。相较于个人投资者占比较高的A股市场，以成熟机构投资者为主的港股市场显然更为理性。

沪上一位港股分析人士表示，出现新经济企业股价集体暴跌的原因是，IPO“井喷”导致市场出现“过热”压力，资金过于集中于明星新股，估值被过分炒高，充斥大量“泡沫”。

“近期对港股上市看法谨慎。外资会给优质新经济公司较高的估值，但在目前的经济环境下，过高的估值也会带来一定的风险。”汇丰晋信沪港深基金经理程彧表示。

另有港股基金经理分析称，在市场化定价机制基础上，新股发行价受二级市场供需影响，又没有监管的人为限价，因此像阅文集团、平安好医生这种有效申购倍数超过600倍的热门新股，基本在IPO定价时就反映了市场高涨的需求，留给二级市场的“水位”极为有限。

同时，港股从今年年初以来的低迷态势也不可避免地影响着上市公司的股价与新股的估值。今年2月，恒生指数创下了33484的高点，但随后一路下滑，迄今跌幅超过10%。

诺亚财富派投研部基金研究经理李懿哲认为，今年以来港股的连续下跌是新股破发的直接因素。新股在没有制度溢价的前提下，上市后的表现并不会比其他股票体现出特殊性。正如港交所总裁李小加所言：“近期新股的破发是由市场的两方——供应方和需求方互相博弈出来的价格，仍然反映了市场正常的买卖关系。”

除了科技公司密集上市导致热度下降，一些公司“惨淡”的经营业绩则在弱市中放大了投资者“用脚投票”的情绪。以平安好医生为例，数据显示，平安好医生在2015年、2016年及2017年分别实现收入2.79亿元、6.02亿元和18.68亿元，营收保持快速增长势头。但该公司自成立以来却持续亏损，在2015年至2017年净利润分别为-3.24亿元、-7.58亿元、-10.02亿元。

再来看跌幅较大的雷蛇，在2015年至2017年期间，公司亏损金额逐年上升，分别为620万美元、2026.3万美元和3182.5万美元。另外，众安在线仅在2017年便亏损9.96亿元人民币。

在深圳一位私募人士看来，港股和美股一样，都是机构投资者主导的市场，再花哨的商业模式和发展前景最终都要归结于公司的盈利水平和现金流变现能力，估值泡沫很难持久。因此，从此轮破发的新经济次新股情况来看，企业盈利不足以支持过高的估值，是引发集体破发的另一主要原因。

“2017年港股市场一路走牛，市场整体估值快速上行。其中，新经济股受到资金追捧，估值急速上升。高企的估值与企业的实际业绩出现了明显背离，估值得不到业绩的有效支撑。市场疯狂情绪退去后，股价终要回归企业的实际盈利水平。”上述人士补充道。

国泰基金研报对这一轮新经济公司接连破发给出了原因：港股IPO定价机制，加上“以机构投资者为主导”的市场属性，很难制造任何市场泡沫。

静待优质新兴企业股低吸良机

实际上，与美股、A股相比，港股的科技类股票乃至整体新经济股票的占比远远落后，在很长一段时间内，市场上只有腾讯控股“一枝独秀”。因此，去年一批新经济股的“横空出世”也成为这轮港股牛市的一大看点。

根据港交所咨询文件的统计，金融和地产企业在港股市场的市值占比为44%，过去10年在港上市的新经济公司占市场总市值仅为3%，而纳斯达克、纽交所和伦敦交易所这一比例分别是60%、47%和14%。

正是因为不想再继续错过新经济这列高速行驶的列车，港交所才在去年年底启动了“香港市场二十多年来最重大的一次上市改革”。其中，很重要的一条便是，允许创新型公司以“同股不同权”的股权结构在港上市。

回看阅文集团、易鑫集团、雷蛇三家赴港上市的科技类公司，当时分别获得625倍、560倍和290倍的超额认购。其中，有腾讯背书的阅文集团更是创下10年来“最火IPO”的奇迹：每股发行价55港元，上市首日开盘后股价一路狂飙，半小时内涨幅即逼近100%，当日收盘市值超过900亿港元。这种火爆局面，标志着港股市场对于科技股的态度已彻底转变。

在新能源、互联网、大数据等新兴领域快速发展的当下，新经济正影响着传统行业生态，中国经济体由传统经济占主导向新经济占主导的趋势愈演愈烈。网购之于零售业、智能制造之于制造业、Fintech之于金融业，都是典型案例。而中国内地新经济的迅猛发展也让外资意识到，它们很有可能是未来全世界新的发展方向，其中或许不乏一些将继腾讯控股之后成为世界级的优质资产。

在业内人士看来，虽然今年新股走势频频遭遇“滑铁卢”，但香港资本市场在容纳新经济模式上的努力也不应该被抹杀。正是因为具有这种容纳和滋养多样化标的的能力，香港资本市场才会不断有新鲜血液注入，为日后诞生科技领域的新巨头打下基础。

市场分析人士表示，继美股涌现出脸谱、苹果、微软、谷歌及亚马逊等科技巨头后，在这科技飞速占领全球市场的时代，具有真正长期发展潜力的公司完全有理由受到资金的青睐，而这正是港股市场继续蓬勃发展的新机遇。

“当前环境下，新经济股掀起‘破发潮’，主要是因为自去年以来市场估值大幅升高，而今年市场投资环境动荡，资金风格出现明显改变，市场整体面临估值下调，且部分新经济公司并没有与高估值相匹配的业绩支撑。此轮调整挤去新经济股中的估值泡沫，从长远来说对市场的良性发展有所助益。”沪上一家大型基金公司的基金经理表示。

对于港股市场上先进科技及信息产业主题，恒生前海基金在2018年三季度投资策略报告中表示，部分优质稀缺的互联网平台公司、生物医药及先进的服务提供商，成长空间依然巨大。

“利用市场回调机会，可逢低吸纳被错杀的优质公司，如有明确竞争势及技术的TMT、新能源汽车、高端制造等。但须规避有信用风险、现金回流差，以及缺乏业绩支撑的题材性炒作。”恒生前海基金投资部称。