国资接盘上市公司股权现浮亏
业界坦言“现在评判为时尚早”

据上证报统计，有近50家A股公司在过去的一年里完成了向国资的股份转让。如今，国资出手为民企“拆雷”的效果已初步显现，不少上市公司股东的股权质押数有所下降。一位资深投行人士表示：“纾困应该做到‘救急不救穷’，价值投资有时需要‘买跌不买涨’，国资接盘到底成效如何，时间自会给出答案。”

⊙林淙 ○编辑 邱江

2018年，国资身影频频出现于上市公司股权转让市场。据上证报统计，有近50家A股公司在过去的一年里完成了向国资的股份转让。如今，国资出手为民企“拆雷”的效果已初步显现，不少上市公司股东的股权质押数有所下降。不过，在资深投行人士的看法中，对国资此番接盘上市公司股权成效的评判，除了是不是达到纾困的目的之外，投资收益也是一个非常重要的评判标准。

上证报梳理2018年已完成的国资入股案例发现，部分国资新股东已“小赚一笔”，但也有一些国资受让方的投资收益处于浮亏状态，个别浮亏幅度甚至超过四成。对此，有业内人士表示：“现在就看结果可能为时尚早，因为无论是民企自身造血功能的重塑，还是投资价值的实现，都会是一个比较漫长的过程，目光可以放得更长远些。”

质押比例有下降也有上升

在“去杠杆”的大背景下，不少上市公司在高股权质押、高负债率的重压下艰难求生，实力较强的国资毅然扮演起“白马骑士”的角色，及时对之伸出援手。随着纾困资金的逐步到位，一些A股公司大股东开始陆续解除所持股份的质押。

以合力泰为例，2019年一开年，公司原实控人文开福即宣布部分股权解除质押。据合力泰1月4日公告显示，公司股东文开福在将450万股股份补充质押的同时，解除了5287万股股份的质押。截至该日，文开福所持公司股份中有3.18亿股处于质押状态，占其总持股的68.79%，较去年12月13日共有3.62亿股股份处于质押状态，已有明显下降。

根据公告，去年底，文开福已将合力泰的控制权交予电子信息集团，股份过户于12月17日完成。变更后，电子信息集团合计拥有合力泰表决权29.9%，成为公司新控股股东。

此前，汉鼎宇佑实控人在转让股权后也解除了部分股份质押。2018年11月23日，汉鼎宇佑披露，公司实控人吴艳与璞信产融签署《股权转让协议》，后者合计受让吴艳所持的3422.24万股公司股份，占公司总股本的5%。上述股权转让于同年12月12日完成过户。按照双方约定，璞信产融将在标的股份完成过户后的5个工作日内，向转让方支付全部价款3.67亿元。5天后，汉鼎宇佑披露，吴艳解除质押4922.38万股公司股份，而该部分质押股份对应的质权人正是璞信产融。

耐人寻味的是，仍有部分上市公司控股股东的质押比例“居高不下”。如中化岩土大股东在经过“解除质押-股权转让”后，却保持着几近顶格的股权质押比例。

2018年11月18日，中化岩土吴延炜、梁富华等5名股东与国资公司兴城集团签署《股份转让协议》，拟转让其持有的共计1.79亿股公司股份，占公司总股本的9.90%。12月7日，中化岩土在公告公司股东部分股权解除质押的同时，宣布完成上述协议转让的过户登记。尽管中化岩土实控人吴延炜刚解除了其质押的1.47亿股公司股份，然而截至公告日，他的股份质押比例仍然高达99.47% 。

上证报注意到，公司在此前的股东权益变动提示性公告中特别注明：“如标的股份所涉质押的部分未能按约定解除质押，则本次交易存在无法完成的风险。”分析人士认为，这种情况下解除质押很可能就是为了推进股权转让事宜。刚解除质押的股权马上又进行了转让，所以股东剩余持有部分的股权质押比例依然很高。

类似的案例还有佳讯飞鸿。数据显示，佳讯飞鸿控股股东及一致行动人林菁、郑贵祥在国资入股前后的股份质押比例，分别由51.2%和34.35%大幅提升至74.94%和69.9%。

2018年9月17日，佳讯飞鸿大股东林菁、郑贵祥与中海丰润签署股份转让协议，交易对价约2.1亿元。然而，仅转让部分股权似不够“解渴”，两人于11月27日分别再向中海丰润质押了590万股、1180万股公司股份，资金用途为“自用”。

投资收益有浮盈也有浮亏

国资入股上市公司，“雪中送炭”的同时也求回报。

1月2日，中化岩土公告，股东吴延炜等转让方拟将其持有的3.49亿股股份（占公司总股本的19.29%）转让给兴城集团。若交易完成，兴城集团将成为中化岩土控股股东。如前所述，去年11月，吴延炜等5名股东已向兴城集团转让了1.79亿股公司股份，转让价格为每股4.353元。按照1月7日中化岩土4.48元的收盘价计算，兴城集团账上已小有浮盈。

而此次的股权转让中，吴延炜等4位自然人股东合计持有的另1.87亿股，仍将以4.353元/股的价格转让给兴城集团。

不过，由于有部分上市公司的股价处于下跌状态，同时考虑到部分交易存在一定的溢价，因此部分国资在受让上市公司股权后出现了一定的浮亏。

2018年8月3日，天沃科技实控人陈玉忠及其一致行动人钱凤珠与上海电气签署《股份转让协议》及《表决权委托协议》，协议约定陈玉忠、钱凤珠将其合计持有的5127.75万股股份，以6.83元/股、合计3.5亿元的价格转让给上海电气。同时，陈玉忠将其持有的1.31亿股公司股份所对应的表决权委托后者行使。由此，上海电气成为天沃科技控股股东。

此前，天沃科技曾筹划定增事项。彼时，上海电气作为战略投资者以自有资金5.91亿元参与认购了共计8118.13万股公司股票，成本价为7.28元/股。

尽管“拿下”一家上市公司的控制权，上海电气总共花了不到10亿元，但以天沃科技的最新收盘价5.21元计算，其通过股份受让和参与定增方式获得的股权目前已分别浮亏23.72%及28.43%。

入驻金力泰的国资股东则面临着更大幅度的浮亏。2018年1月，金力泰原控股股东吴国政将其持有的7055.1万股公司股份，以15.5元/股的价格转让给宁夏华锦，相关股份在同年2月份完成过户。以金力泰最新股价4.95元计算，宁夏华锦累计浮亏幅度将近70%。

事实上，为了避免投资亏损，国资当初在入股方案的设计上没少花心思。2018年12月，合力泰宣布，原控股股东文开福向电子信息集团转让的4.69亿股公司股份完成过户。表面上来看，本次交易的转让价格不低于6.86元/股，比停牌前一日的股价5.61元溢价22.28%，按照公司最新股价4.76元，电子信息集团面临一定的浮亏。不过，电子信息集团的本次投资专门设置了对赌协议以“保驾护航”：合力泰原实控人文开福承诺，标的公司未来三年归母净利润分别不低于13.56亿元、14.92亿元和16.11亿元，对应的同比增长率分别为15%、10%、8%。

一位资深投行人士表示：“纾困应该做到‘救急不救穷’，价值投资有时需要‘买跌不买涨’，国资接盘到底成效如何，时间自会给出答案。”