并购重组“降火” 套利狂欢终结

□ 年初至今，共有156家公司发布重大资产重组预案，年内实施完成的重整仅有95单，约为2015年、2016年并购重组火热时期的单季度数量。

□ 2021年市场披露的“百亿级”重组预案共有9单，至今仅有1单完成资产过户。另有两单交易金额超过百亿元的交易在今年完成（启动时间为2020年）。回眸2020年，共有22单“百亿级”重组完成。

□ 注册制改革如火如荼，价值投资理念深入人心，合规、专注、稳健的重要性被市场和企业感知，并购重组开始回归初心之路。

◎记者 邵好 ○编辑 吴正懿

注册制改革春风下，IPO衔枚疾进成为“主角”，昔日火热的并购重组沦为“配角”。

此消彼长的背后是逻辑变化的主线。2021年，注册制改革渐入佳境，路径通畅叠加供需两旺，IPO市场持续高热；跷跷板的另一头，并购重组交易迅速减少，年内完成单数已降至两位数，约为2015年、2016年巅峰期的单季度数量。

“今年很难做，市场有点冷。”一位从事并购重组20多年的资深人士直言，市场上可选标的大幅减少，资产方只要能走IPO，几乎不会考虑被收购。受此影响，并购重组内部结构开始分化，借壳交易边缘化，产业整合逻辑开始成为主线。

“套利时代的落幕。”文艺馥欣资本顾问创始人阮超的观点直截了当。他认为，根植于上市资格稀缺而产生的“一二级市场差价”的套利逻辑，曾驱动以九鼎、信中利等为代表的Pre—IPO投资模式以及附着其上的金融资本证券化，也驱动了中植等投资机构“上市公司+并购”的投资模式。“他们以各自的方式谢幕，宣告了A股市场与‘套利时代’的彻底告别。”

一年只顶过去一季

雄心勃勃。“只要有机会，谁不愿拥有一家属于自己的上市公司呢？”对于借壳和IPO的选择问题，一位上市公司高管如此表示。

在他看来，上市是鱼跃龙门的进阶。过去IPO排队时间太长，有些企业为了尽快完成上市，会转道去并购重组市场。如今，注册制改革令上市排队时间大幅缩短，并购重组竞争力明显减弱。

自2019年科创板设立伊始，注册制改革星火燎原。此后，创业板改革并试点注册制、北交所设立，确立了资本市场全面改革的基调。

一位放弃了借壳方案的企业负责人告诉上海证券报记者，企业所处赛道在一级市场颇为热门，创投都是抢着要份额，可打算借壳时发现，装入上市公司的估值不到20倍PE，流程、时效都没有优势，“思来想去，我们还是决定去IPO。”

热浪涌向IPO，寒潮吹向并购重组。上证报资讯数据显示，年初至今，共有156家公司发布重大资产重组预案，年内实施完成的重整仅有95单，约为2015年、2016年并购重组火热时期的单季度数量。

整体趋冷的同时，交易金额超过百亿元的重磅交易也明显减少。据统计，2021年市场披露的“百亿级”重组预案共有9单，至今仅有1单完成资产过户，即冀东水泥与金隅集团的整合。另有两单交易金额超过百亿元的交易在今年完成（启动时间为2020年）。回眸2020年，共有22单“百亿级”重组完成。

有投行人士直言，在注册制改革的背景下，大批龙头公司奔赴科创板、创业板上市，导致并购重组市场的供给大幅减少。“龙头们都不选择借壳，借壳市场自然就冷清了。”

产业整合唱主角

大水大鱼。2021年，更多的“大鱼”游向IPO的汪洋，“百亿级”重组竟无一借壳方案，多数是大型企业的内部整合。

例如，金隅集团将所持金冀水泥47.09%的股权作价136.23亿元认购冀东水泥新发行的股份，由冀东水泥吸收合并合资公司，同时募集配套资金。该交易于2021年11月完成。通过此次交易，双方水泥资产实现整合，显著提升了金隅集团在华北地区的业务覆盖能力。

正在推进中的“百亿级”重组逻辑与之相似。例如，徐工机械拟吸收合并徐工有限，上海机场拟定增收购虹桥公司、物流公司和浦东机场第四跑道，东方盛虹拟定增收购斯尔邦……

观察这些“百亿级”交易，呈现三个明显的特征：国资整合、产业整合以及资产梳理。

首先来看国资整合。延续了2020年的趋势，2021年国资背景的上市公司在并购重组舞台上唱主角。2021年发布重组方案的156家公司中，有56家为央企或地方国资旗下的上市公司，9单“百亿级”重组预案中，涉及国资上市公司的有6单。

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