基金公司估值水涨船高 券商股投资逻辑悄然生变

◎记者 王彭

近年来，我国公募行业呈现快速发展态势，不仅资产管理规模排名稳居全球第四、亚洲第一，行业估值水平也水涨船高。中信证券在近日发布的一份研报中，对易方达基金、广发基金和汇添富基金等多家基金公司进行了估值，并建议关注持有头部公募基金公司股份的券商。与此同时，今年以来屡有发生的基金公司股权变更，也成为基金公司估值的重要依据。

值得注意的是，伴随公募行业发展驶入快车道，“含基量”逐步成为评价券商投资价值的重要指标之一，券商股投资逻辑悄然生变。业内人士分析，以往依靠市场周期的券商股投资逻辑已经不再适用，随着公募保有量平稳上行，券商板块尤其是控参股基金公司的券商有望迎来业绩估值双升。

多家头部公募估值超500亿元

根据美国投资公司协会6月16日披露的最新数据，截至2022年一季度末，中国开放式公募基金总规模（FOF除外）为3.47万亿美元，继续排名全球第四位，仅次于美国、卢森堡和爱尔兰，位于亚洲第一。回顾历史数据，中国公募基金的排名从2016年年底的全球第九位持续上升，一路赶超日本、澳大利亚和英国，在2021年年末升至第四位。

近年来，我国公募基金一直呈现快速发展态势。数据显示，继2020年底公募基金总规模首次突破20万亿元大关后，2021年公募基金总规模再上一个新台阶，跨入25万亿元时代。中国证券投资基金业协会公布的最新数据显示，截至2022年4月底，我国公募基金资产净值合计为25.52万亿元。

随着公募基金管理规模持续提升，基金公司及其背后券商股东的投资价值，亦得到了市场越来越多的关注。

近期，多家机构发布研报看多券商股。其中，中信证券在其发布的非银行金融行业资产管理业2022年下半年投资策略中，建议关注持股头部公募基金的券商。

中信证券表示，过去10年（2011年末至2021年末），中国公募基金规模从2万亿元增长至25万亿元，复合年均增长率达29%，领先于中国资管业和全球资管业。作为资管机构中综合实力最强的公募基金，预期增速将快于资产管理业整体增速。

中信证券进一步分析称，短期看，中国公募基金目前仍然是一个β属性突出的行业；长期看，中国公募基金仍然处于长周期增长阶段。

在中信证券看来，目前公募基金市场格局仍较为分散，头部公司开始展现优势。其中，易方达基金、广发基金、汇添富基金、东证资管4家基金公司对应的2022年合理市值区间分别为653亿元至1061亿元、375亿元至610亿元、488亿元至793亿元、168亿元至273亿元。

对于部分基金公司的估值，从最近几宗股权转让案例中也可以窥见一二。今年4月，港股上市公司山东省国际信托股份有限公司公告挂牌出售所持有的16.675%富国基金股权。彼时，这部分股权对应的挂牌价约为40亿元，评估价相较于账面价值溢价超260%。海通证券2021年报显示，富国基金2021净利润为25.64亿元。如果按照20倍PE估值进行计算，富国基金2021年的整体估值为500亿元左右。

此外，近期大恒科技发布公告称，大恒科技拟以不低于10亿元为最终价格出售其持有的20%诺安基金股权。根据大恒科技2021年报，诺安基金2021年净利润为3.05亿元。如果是按照2021年的利润水平和20倍估值计算，诺安基金2021年的估值在60亿元左右。

券商股投资逻辑悄然生变

截至6月28日，中证全指证券公司指数自4月27日以来反弹近20%，其间光大证券、中信建投、越秀金控、国联证券等个股涨幅更超过30%。伴随公募基金估值水涨船高，多家机构认为，当下券商股投资逻辑也在悄然生变。

南方基金认为，部分券商直接控股或参股优质的公募基金公司，基金公司业绩高增成为部分券商业绩增长的重要压舱石和长期增长动力。这导致了一个逻辑上的变化：券商股的持股体验会得到较好的提升。

“以往市场在衡量券商股投资价值时，往往会关注市场成交额、券商佣金等指标，在市场热度高时，券商股的盈利预期也会同步提升；相反，一旦市场成交额下降，券商股也会进入下行通道。但这一逻辑已经不再适用，尽管A股市场仍在上下波动，但公募基金的保有量却呈现平稳甚至上升趋势，而资管相关收入也会在券商整体收入中体现出来，券商板块有望迎来业绩估值双升。”沪上一位公募基金经理称。

瑞银证券A股非银金融行业分析师曹海峰表示，大资管是未来证券行业增长的一个引擎，“未来10年，预计公募基金复合增长率可以达到15%，乐观情况下能达到18%，这将给证券行业带来可观收益，资管相关收入在2030年可能占券商收入的30%”。

广发证券也在近日发布的研报中表示，当前证券行业估值处于历史底部区域，虽然业绩表现有所牵制，但在提升直接融资比重和发挥居民财富管理功能的背景下，其中长期发展机遇并未改变。鉴于稳增长持续发力，板块有望迎来战略配置时间窗口。