资产收购不达预期案例之二

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小费阿姨：小钟老师，之前您说分析资产收购时需要重点关注标的公司盈利预测，能不能举个例子呀？

小钟老师：没问题，我跟你说一个具体案例吧。2018年3月，J上市公司以发行股份及支付现金方式收购了锂电池隔膜供应商H公司100%股权，交易对价为14.76亿元，评估增值率为413.60%，产生商誉11.10亿元。交易对方承诺，H公司2017年至2020年的承诺净利润分别不低于5000万元、13000万元、16900万元、22000万元。

小费阿姨：那H公司完成业绩承诺了吗？

小钟老师：很遗憾，除2017年以外，其余年份H公司均未完成业绩承诺，2019年与2020年还出现了经营亏损。J公司共计对H公司计提商誉减值10.91亿元，最后在2020年以5.84亿元作价转让了H公司的85%股权。

小费阿姨：又是一个不达预期的收购案例啊。H公司为什么没有完成业绩承诺呢？

小钟老师：J公司解释称，收购后新能源行业补贴政策持续退坡，下游新能源汽车企业生产成本增加转嫁至上游零部件厂商，使得H公司所处的锂电池隔膜行业市场竞争加剧，产品单价持续大幅下跌，导致H公司业绩承诺未完成。不过，究其根本，还是上市公司收购时对H公司做出的盈利预测过高，使得估值过高，业绩承诺难以完成。

小费阿姨：这个案例中，高盈利预测体现在哪里呢？

小钟老师：一方面，H公司的盈利预测增长较快，且增速远高于行业。H公司2017年至2020年的预测净利润年均复合增长率为75.15%，而根据交易公告中引用的券商研究所的预测，湿法隔膜2015年至2021年的复合增长率预计约为39%。

另一方面，H公司的盈利预测也没有充分考虑行业政策带来的不利影响。之前我们说到，上市公司解释H公司未完成业绩承诺的原因主要为受到新能源行业补贴政策持续退坡带来的影响，然而上述政策并不是收购后才出台的新政策。早在2016年5月，国家财政部就颁布了《关于2016—2020年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知》，指出2017年至2020年除燃料电池汽车外，其他车型补助标准适当退坡。2016年12月30日，四部门发布《关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，指出除燃料电池汽车外，各类车型2019年至2020年中央及地方补贴标准和上限，在现行标准基础上退坡20%。

小费阿姨：那对H公司做盈利预测的时候，有没有考虑上述政策影响呢？

小钟老师：J公司虽在收购方案中提及了上述政策，但解读较为片面，未充分考虑补贴退坡可能带来的负面影响。

小费阿姨：J公司董事当时发表了什么意见呢？

小钟老师：董事对上述收购事项发表的意见十分格式化，并没有对刚刚提及的因素进行详细分析。

小费阿姨：看来分析标的公司盈利预测要充分考虑多种因素，尤其是潜在的不利影响因素。