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（4）计算市场的风险溢价
1）衡量股市ERP指数的选取：估算股票市场的投资回报率首先需要确定一个衡量股市波动变化的指数，中国目前沪、深两市有许多指数，评估专业人员选用沪深300指数为A股市场投资收益的指标。
2）指数年期的选择：本次对具体指数的时间区间选择为2012年到2021年。
3）指数成分股及其数据采集
由于沪深300指数的成分股是每年发生变化的，因此评估专业人员采用每年年末时沪深300指数的成分股。
4）年收益率的计算方式：采用算术平均值和几何平均值两种方法。
5）计算期每年年末的无风险收益率Rfi的估算：为估算每年的ERP，需要估算计算期内每年年末的无风险收益率Rfi，评估专业人员采用国债的到期收益率作为无风险收益率。
6）估算结论
经上述计算分析调整，几何平均收益率能更好地反映股市收益率的长期趋势，故采用几何平均收益率估算的ERP的算术平均值作为目前国内股市的风险溢价，即市场风险溢价为7.30%。
（5）企业特定风险调整系数Rc的确定
企业特定风险调整系数反映企业的非系统性风险，是由于企业特定因素而要求的风险回报。
本次测算企业风险系数Beta时选取了同行业可比上市公司，因此通过分析凯恩新材在风险特征、企业规模、发展阶段、市场地位、核心竞争力、内控管理、对主要客户及供应商的依赖度、融资能力等方面与可比上市公司的差异，以评估师的专业经验判断量化确定凯恩新材的企业特定风险调整系数。具体风险因素的分析及量化取值见下表：
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（6）加权平均成本的计算
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3、与《监管规则适用一一评估类第1号》对比情况
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经与《监管规则适用一一评估类第1号》监管要求对比，本次折现率相关参数的确定符合《监管规则适用一一评估类第1号》的有关规定。
（二）结合近期可比案例、凯恩新材具体行业分类情况等，说明收益法评估折现率相关参数选取的合理性，是否与可比交易存在重大差异，如是，说明原因及合理性
凯恩新材主要从事特种纸生产相关业务，近年A股市场无业务与凯恩新材完全一致的可比案例，本次选取与凯恩新材产品及业务具有一定关联性的可比交易案例进行比较，各可比交易案例的折现率参数如下表所示：
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从上表可以看出，选取的可比交易案例中收益法评估折现率的平均值为10.58%，最高值为11.08%，最低值为9.73%，本次凯恩新材收益法评估时选取的折现率为10.80%，与可比交易案例折现率相比处于合理的区间范围内。
综上，结合近期可比交易案例情况，本次收益法评估折现率取值具有合理性， 与可比交易不存在重大差异。
五、结合上述问题（2）（3）（4）的回复、凯恩新材报告期及未来预测的相关情况、所处行业地位、行业发展趋势、行业竞争、同行业可比公司等因素，说明预测期内凯恩新材各类产品销量、价格、毛利率预测依据及合理性
（一）行业发展趋势
凯恩新材主营业务为纸基功能材料。纸基功能材料包括电气及工业用配套材料（电解电容器纸、超级电容器隔膜和绝缘纸等）、过滤材料和特种包装材料。根据中国造纸协会发布的中国造纸工业年度报告，2020年，特种纸及纸板的生产量为405万吨，占纸生产总量的3.60%；特种纸及纸板的消费量为330万吨，占纸消费总量的2.79%。2021年，特种纸及纸板的生产量为395万吨，占纸生产总量的3.26%；特种纸及纸板的消费量为312万吨，占纸消费总量的2.47%。特种纸的生产量和消费量绝对值较小，且2021年比2020年有小幅降低，与纸张行业小幅增长态势相背离，特种纸行业增长放缓。
另外，根据观研报告网《2022年中国电解电容器纸业分析报告一产业竞争现状与发展商机前瞻》数据，2015一2020年国内电解电容器纸行业每年的产量均在1.6一1.7万吨之间，产量相对稳定，未形成重大突破，缺乏明显增长空间。
结合上述行业市场数据，本次预测时预计未来特种纸及电解电容纸市场空间仍将有所增长，但增速将有所下滑。
（二）公司产品产能情况及报告期产销情况
根据凯恩新材近年项目建设报批的相关文件及目前实际建设情况，凯恩新材现有特种纸生产线共9条，设计年生产能力2.42万吨，故本次预测时按2.42万吨/年作为凯恩新材预测期特种纸产品的年最大产能。
因凯恩新材在完成资产划转后2021年仅经营4个月，故本次结合凯恩股份历史年度经营数据，评估假设凯恩新材2020年1月1日开始经营，并在此基础上进行分析凯恩新材报告期产销情况。
凯恩新材2020年、2021年、2022年1-7月特种纸产品的产销量、收入具体如下表所示：
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根据上述产销数据，凯恩新材近年产能利用率较高，但未达到满产，主要原因包括：①造纸产业受环保政策的影响较大，难以全年连续生产；②凯恩新材目前的产线购置时间较早，设备较为老旧，需不停的进行技改维护，使得产能难以完全发挥。2022年1-7月产能利用率及产品销量略有下滑，主要受公司2022年产品提价以及国内外经济形势影响，市场需求有所下降。
近年特种纸产品平均售价有所上升，主要原因系：①产品结构有所变化；②因原料及能耗成本上升较大，2021年开始凯恩新材的产品开始陆续提价。
凯恩新材的相关产线已运行多年，各年实际产能利用率的波动主要系受到环保政策、市场需求以及宏观经济形势波动等因素的影响，目前凯恩新材产线的产能利用率已经较高，且基本相对稳定，未来凯恩新材收入增长空间较小。
（三）凯恩新材竞争优势
在技术水平方面，公司在电气用纸和特殊长纤维纸领域拥有独特的技术理论、产品配方和生产工艺，产品技术标准与国际上主要生产厂家标准相当，技术水平在行业内较为领先。
在市场领域方面，我国已经成为世界上最大的消费类电子产品的生产国和装配国，国内廉价的劳动力等因素将加快我国成为国际电子信息产品制造基地的进程。电子元件就近就地配套，始终是电子产品生产的最好模式。作为电子元件重要原材料电解电容器纸的供应商，凯恩新材与国际主要竞争对手相比有一定的市场优势。
凭借凯恩新材的技术优势、创新能力以及多年的客户和业绩积累，有利于凯恩新材持续获取订单，维持现有的市场份额及利润率水平。
（四）同行业可比公司情况
同行业可比上市公司近年收入增长情况与毛利率水平具体如下表所所示：
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注1：上述数据取自各上市公司定期报告；
注2：冠豪高新因2021年完成与粤华包B的换股吸收合并，相关指标可参考性较低，故未将其列入比较.
与同行业可比上市公司相比，凯恩新材2022年营收下滑较大，一方面因凯恩新材所在的特种纸市场需求与纸张行业整体小幅增长态势相背离，特种纸行业增长放缓；另一方面，因原料及能源成本上升较大，凯恩新材进行了调价，导致销量有所下滑。
凯恩新材近年毛利率基本维持稳定，且高于行业平均水平，主要原因系凯恩新材在电解电容器纸行业的市场地位较高，具有一定的议价能力，能够维持相对较高且稳定的毛利率水平。
（五）凯恩新材预测期产品销量、售价、毛利率预测过程
凯恩新材的收入包括销售特种纸产品的收入、销售材料的收入、销售废品的收入以及销售蒸汽的收入，其中材料销售的毛利率极低，对利润的贡献极小，且具有一定的不确定性，故本次预测时不予考虑；废品收入规模相对较小，按占特种纸产品收入的一定比重预测，废品成本已经在特种纸成本中体现，故不再预测；对蒸汽收入结合历史收入情况按一定金额预测，蒸汽销售成本结合近年的毛利率水平及预测的蒸汽收入计算确定。因特种纸产品收入为公司主要收入来源，现将特种纸产品销量、售价、毛利率预测过程具体说明如下：
1、特种纸产品销量
公司特种纸产品销售较为稳定，近年产销率均接近100%，不存在产品积压的情况，因此本次评估假设预测期内产品的产量和销售量一致。
凯恩新材特种纸以电解电容纸为主，另外还包括少量成形纸等特种食品包装用纸、茶叶滤纸等过滤纸以及其他类别的特种纸，各类别特种纸近年产销量占比基本稳定，且生产所使用的产线并未严格区分，故本次预测时将凯恩新材各类别特种纸产品一并进行预测。
因凯恩新材预测期无扩建产能计划，故凯恩新材预测期产线最大产能并未发生变化。本次特种纸产品产量预测时，在现有设计产能的基础上，结合行业发展趋势、报告期产销情况、竞争优势、产能利用率的提升空间等情况，对凯恩新材预测期特种纸产量进行预测。具体预测数据如下表所示：
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2、特种纸产品售价
凯恩新材2020年、2021年和2022年1-7月每吨特种纸产品的平均售价为24,823.78元、27,579.19元、29,315.27元，近年有所上升，近年特种纸产品平均售价有所上升，主要原因系：①产品结构有所变化；②因原料及能耗成本上升较大，2021年开始凯恩新材的产品开始陆续提价。
根据上述售价变动原因分析， 2022年1-7月售价更接近目前市场环境下的售价，故本次产品售价预测时参考2022年1-7月的平均售价确定。
预测期特种纸售价具体预测数据如下表：
单位：万元/吨
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3、特种纸产品毛利率
本次预测时结合历史年度特种纸产品营业成本数据，在充分考虑预测期人工费、折旧费和材料费等成本变动的基础上，对预测期的特种纸产品成本逐项进行预测，具体过程如下：
（1）材料费、能耗费等变动成本
凯恩新材的特种纸产品主要原材料为木浆，能耗费主要包括电费、蒸汽费等，本次材料费、能耗费等变动成本预测时结合历史年度发生额与收入的占比情况，并结合未来产品预测的收入进行测算。
（2）折旧费
对于折旧费，除了现有存量资产外，以后各年为了维持正常经营，随着业务的增长，需要每年投入资金对原有资产进行更新，根据固定资产的未来投资计划测算折旧。永续期内固定资产折旧以年金化金额确定。
（3）人工成本
对于人工成本，主要为生产部门所发生的工资及社保等，结合职工数量及人均薪酬水平进行预测，其中职工数量结合未来产销量情况确定。
根据预测的营业收入和营业成本，凯恩新材预测期毛利率数据如下表所示：
单位：万元
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凯恩新材2020年、2021年和2022年1-7月特种纸产品的毛利率为27.71%、27.05%、27.45%，基本维持稳定，预测期毛利率水平与凯恩新材报告期毛利率基本接近，处于合理范围内，毛利率预测具有合理性。
六、结合王白浪担任你公司董事期间实际履行的职责说明本次交易是否构成管理层收购，拟置出标的是否存在利润调节等情形，是否存在低价转让交易标的给原实际控制人等利益输送的情形；
（一）王白浪担任董事履职情况
王白浪先生，2020年以来担任凯恩股份董事，未担任其他职务。在工作中，认真履行职责，具体情况如下：
1、关注公司生产经营、财务资金、投资融资等情况，及时了解公司的日常经营状态和可能产生的经营风险，积极在董事会上发表意见；
2、积极出席相关会议，认真审议董事会各项议案，深入了解有关议案起草情况；
3、持续关注公司的信息披露工作，关注媒体对公司的报道，将相关信息及时反馈给公司，促进双方互动；
4、加强同公司董事会、监事会、经营管理层之间的沟通与合作，为公司董事会提供决策参考建议，增强公司董事会的决策能力和领导水平，提高公司的经营业绩，努力维护公司整体利益及全体股东的合法权益。
（二）本次交易不构成管理层收购
1、本次交易为上市公司将所持凯恩特纸47.20%的股权转让给艾华集团、海立电子、汇然投资，同时将所持凯恩新材60%股权、八达纸业100%股权、二级电站47.11%股权转让给凯恩特纸。
2、根据《上市公司收购管理办法》，“上市公司董事、监事、高级管理人员、员工或者其所控制或者委托的法人或者其他组织，拟对本公司进行收购或者通过本办法第五章规定的方式取得本公司控制权（以下简称管理层收购）的，该上市公司应当具备健全且运行良好的组织机构以及有效的内部控制制度，公司董事会成员中独立董事的比例应当达到或者超过1/2。公司应当聘请符合《证券法》规定的资产评估机构提供公司资产评估报告，本次收购应当经董事会非关联董事作出决议，且取得2/3以上的独立董事同意后，提交公司股东大会审议，经出席股东大会的非关联股东所持表决权过半数通过。独立董事发表意见前，应当聘请独立财务顾问就本次收购出具专业意见，独立董事及独立财务顾问的意见应当一并予以公告。上市公司董事、监事、高级管理人员存在《公司法》第一百四十八条规定情形，或者最近3年有证券市场不良诚信记录的，不得收购本公司。”
本次交易为上市出售资产，因本次交易拟出售资产总额占上市公司资产总额的比例超过50%，根据《重组管理办法》的规定，本次交易构成重大资产重组。本次交易非出让上市公司控制权，故本次交易不构成管理层收购。
（三）拟置出标的不存在利润调节等情形，不存在低价转让交易标的给原实际控制人等利益输送的情形。
1、上市公司建立了完善的内部控制制度，上市公司2020年和2021年连续两年在深交所信息考核披露中考核为A，上市公司治理规范并得到监管机构认可。
2、上市公司与其主要客户、供应商不存在关联关系。上市公司采购、销售及各项成本费用报销等均需经过内部审批流程，同时，报告期内上市公司发生的关联交易较少，不存在调节利润的空间。
3、报告期内，上市公司2021年度内部控制经过具有证券期货市场从业资格的会计师事务所鉴证。同时，报告期内，上市公司年度报告均经过有证券期货市场从业资格的会计师事务所审计，并出具了标准无保留意见审计报告。
4、报告期内，交易标的凯恩新材从上市公司采购纸浆，上述交易以成本进行定价，不存在调节利润的空间。存在上述交易主要是由于凯恩新材2021年9月从上市公司中剥离，上市公司采购原材料开具的信用证尚未到期，为了保持业务稳定性，凯恩新材从上市公司采购纸浆。随着信用证到期，上述交易已逐渐减少。
综上所述，上市公司不存在调节利润的情况，故拟置出标的不存在调节利润从而降低本次交易作价的情形，不存在低价转让交易标的给原实际控制人等利益输送的情形。
七、结合前述问题说明交易标的是否存在显著低估标的价值的情形，本次交易定价是否符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条第（三）项“重大资产重组所涉及的资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形”的规定，并说明本次交易的实际交易价格较评估价格偏低的原因及合理性。请独立财务顾问、评估师对上述问题进行核查并发表明确意见。
（一）结合前述问题说明交易标的是否存在显著低估标的价值的情形，本次交易定价是否符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条第（三）项“重大资产重组所涉及的资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形”的规定
根据前述回复分析，本次收益法测算相关参数选取准确，真实反应了凯恩新材在目前经营环境的估值情况，凯恩新材股东全部权益价值采用资产基础法的评估结果为730,787,887.41元，收益法的评估结果为613,000,000.00元，资产基础法估值高于收益法。
经分析，评估人员认为上述两种评估方法的实施情况正常，参数选取合理。鉴于凯恩新材所在行业景气度不高，整体经济效益不佳，资产收益率较低，收益预测是基于对未来宏观政策和行业的预期及判断的基础上进行的，导致收益法中所预测数据的质量和数量劣于资产基础法，因此评估人员认为，本次采用资产基础法的评估结果更适用于本次评估目的，故取资产基础法的评估结果作为凯恩新材股东全部权益的评估值，交易标的不存在显著低估的情形。
标的资产的最终交易价格以上市公司聘请的具有证券业务资格的评估机构坤元评估出具的评估结果为基础，由交易双方协商确定。坤元评估及其经办评估师与标的公司、交易双方均不存在利益冲突，出具的评估报告符合客观、公正、独立、科学的原则。
本次交易方案已经公司及中介机构充分论证，相关中介机构已针对本次交易出具了相关专业报告。整个交易严格履行法律程序，充分保护全体股东利益，尤其是中小股东的利益，不存在损害上市公司及全体股东利益的情形。
综上所述，本次交易所涉及的标的资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形，符合《重组管理办法》第十一条第（三）项的规定。
（二）说明本次交易的实际交易价格较评估价格偏低的原因及合理性
根据坤元评估出具的《资产评估报告》，以2022年7月31日为评估基准日，标的公司净资产账面价值合计72,601.87万元，评估值83,554.31万元，评估增值率为15.09%。对应本次拟出售公司股权比例的评估总价值为49,520.39万元，经双方协商，实际交易价格确定为48,000.00万元。
本次股权转让定价过程中，交易双方遵循平等自愿、充分协商的原则，在评估结果的基础上达成的交易价格。本次交易的实际交易价格较评估价格有所折让，主要原因如下：
1、交易双方的诉求体现
近年来电解电容器纸的下游需求量相对稳定，缺乏明显增长空间。同时，截至2022年7月31日，公司专用设备账面成新率较低，成新率仅为12.75%，维持现有生产规模或提升生产能力，需进行较大金额生产投入。原材料价格波动、环保政策压力增大、劳动力成本提高等，亦给电解电容器纸市场带来不确定性，对公司生产经营带来了较大压力。公司存在出售电解电容器纸相关资产并获得现金，集中精力与资源寻求业务转型机会，进而提升公司竞争能力的需求。
本次交易的收购团队，包括公司原创始人王白浪先生在内的公司管理人员，该团队对交易标的资产状况和所处业务较为熟悉，在适当交易条件下，存在承接标的资产进行持续运营的意愿。
通过本次交易，上市公司可以进一步优化业务布局，利用现金资源寻求业务发展机会，拓展新的业务范围，对保障公司中小股东的利益具有积极意义。
2、标的资产具有一定的行业特殊性
本次交易的标的资产主要为电解电容器纸业务，该宗资产的评估值约占全部交易资产评估值的89%。电解电容器纸业务属于资金与人力密集型产业，近年来，行业需求增幅处于较低水平，标的资产业务规模较大但净资产收益率不高。公司决策层经慎重考虑后，拟进行业务升级，寻求新的利润增长点。由于从事电解电容器纸相关业务且具备资金实力的潜在购买方较少，公司难以寻找多家收购方进行竞争性谈判。在此情况下，王白浪等收购团队表达了收购意愿并提出了较为切实可行的收购方案，经公司与收购方的多轮谈判达成的股权转让协议，在以评估值为基础、给予收购方一定的优惠，即在评估值基础上总体折让率3.07%，基本符合交易双方的价格预期。
3、适当折让的交易价格符合标的资产的经营性特点
本次交易标的的主要资产凯恩新材，采用了两种评估方法：成本法和收益法。
以收益法评估结果来看，拟交易的凯恩新材股权价值为36,780万元，以成本法评估的该宗股权价值则为43,847.27万元。本次交易，凯恩新材股权价值最终是以成本法评估的结果为准，较收益法的评估值高出约19.21%。
收益法是以企业未来若干年的收益流量为基础，更为适合具有持续经营、稳定带来现金收入特点的资产业务。本次交易谈判过程中，双方虽然同意凯恩新材以成本法评估结果作为估值基础，但在最终的交易定价中也考虑到了收益法评估的因素，所以在不低于收益法评估值的前提下给予了购买方一定折让。
八、独立财务顾问、评估师意见
经核查，本次重组独立财务顾问认为：
（1）凯恩特纸作为销售平台，仅采用资产基础法进行评估具有合理性；凯恩特纸以其拥有的应收票据为质押物向银行融资，属于经营活动中正常的担保方式，凯恩特纸目前经营正常，现金流充足，未来持续经营不存在障碍，质押项下的负债到期时应该能及时清偿，不会对相关质押物的价值造成损害。
（2）预测营业收入年均增长率与凯恩新材2021年和2022年营业收入增长率匹配，与报告书所述“我国电解电容器纸市场需求仍将有所上升，国内产量不足以满足日渐增长的市场需求”不存在矛盾；凯恩新材预测毛利率在27%一29%之间与凯恩股份2021年年度报告电气及工业用配套材料毛利率33.55%不矛盾。
（3）研发费用系维持凯恩新材产品市场竞争力及市场份额的必要支出，具有必要性及合理性；凯恩新材目前研发的方向主要聚焦于产品性能提升以及产品更新迭代两方面；因凯恩新材的机器设备总体成新率较低，为维持现有生产规模需对机器设备不断进行更新，故预测期内的机器设备更新支出较大。
（4）收益法评估折现率相关参数选取合理，折现率相关参数的确定符合《监管规则适用一一评估类第1号》的有关规定。
（5）凯恩新材各类产品销量、价格、毛利率预测具有合理性。
（6）本次交易不构成管理层收购，拟置出标的不存在利润调节等情形，不存在低价转让交易标的给原实际控制人等利益输送的情形。
（7）交易标的不存在显著低估标的价值的情形，本次交易定价符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条第（三）项“重大资产重组所涉及的资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形”的规定；本次交易的实际交易价格较评估价格偏低是根据本次交易的背景，综合考虑标的业务的行业特性和资产属性，以评估值为基础，上市公司对本次交易的实际交易价格做了一定折让且折让率较小，符合公司的长远发展战略，具有合理性。
经核查，本次重组评估师认为：
（1）凯恩特纸作为销售平台，仅采用资产基础法进行评估具有合理性；凯恩特纸以其拥有的应收票据为质押物向银行融资，属于经营活动中正常的担保方式，凯恩特纸目前经营正常，现金流充足，未来持续经营不存在障碍，质押项下的负债到期时应该能及时清偿，不会对相关质押物的价值造成损害。
（2）预测营业收入年均增长率与凯恩新材2021年和2022年营业收入增长率匹配，与报告书所述“我国电解电容器纸市场需求仍将有所上升，国内产量不足以满足日渐增长的市场需求”不存在矛盾；凯恩新材预测毛利率在27%一29%之间与凯恩股份2021年年度报告电气及工业用配套材料毛利率33.55%不矛盾。
（3）研发费用系维持凯恩新材产品市场竞争力及市场份额的必要支出，具有必要性及合理性；凯恩新材目前研发的方向主要聚焦于产品性能提升以及产品更新迭代两方面；因凯恩新材的机器设备总体成新率较低，为维持现有生产规模需对机器设备不断进行更新，故预测期内的机器设备更新支出较大。
（4）收益法评估折现率相关参数选取合理，折现率相关参数的确定符合《监管规则适用一一评估类第1号》的有关规定。
（5）凯恩新材各类产品销量、价格、毛利率预测具有合理性。
（6）交易标的不存在显著低估标的价值的情形。
问题4
报告书显示，你公司将遂昌与工业配套用纸等业务相关12个土地使用权和25个房屋建筑物转移至凯恩新材，相关过户手续正在办理中。
请你公司：
（1）说明上述手续办理是否存在障碍，本次交易是否符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条第（四）项“重大资产重组所涉及的资产权属清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍”的有关规定，请律师进行核查并发表明确意见；
（2）相关产权瑕疵情况是否作为评估定价的考虑因素，如是，请说明合理性，请评估师进行核查并发表明确意见。
回复：
一、说明上述手续办理是否存在障碍，本次交易是否符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条第（四）项“重大资产重组所涉及的资产权属清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍”的有关规定
本所承办律师采取了如下核查方式：1、查阅了上市公司提供的土地证、房屋产权证、不动产权证；2、上市公司与浙江凯恩新材料有限公司签订的《资产转让协议》及《补充协议》；3、查阅了本次交易的《股权转让协议》；4、查阅了上市公司出具的《承诺函》及上市公司与浙江凯恩新材料有限公司共同出具的《声明》；5、查阅了遂昌县不动产登记中心出具的《不动产网上登记申请受理通知书》；6、查阅了遂昌不动产登记中心出具的《遂昌县不动产权属信息查询情况》；7、查阅了上市公司与中国建设银行股份有限公司遂昌支行签订的《最高额抵押合同》等相关文件。
根据公司提供的土地证、房屋产权证及不动产权证及遂昌不动产登记中心出具的《遂昌县不动产权属信息查询情况》，截至本法律意见出具之日，除浙（2021）遂昌不动产权第0004825号房地产存在抵押（债务履行期限为2021年8月20日至2024年12月31日）外，其余土地使用权及房屋建筑物产权均不存在抵押的情况。12个土地使用权和25个房屋建筑物产权权属人均为凯恩股份，权属清晰。
根据《中华人民共和国民法典》第二百零九条、第二百一十条、第二百一十一条，《不动产登记暂行条例》第十四条、第十六条等有关规定，凯恩股份与凯恩新材已于2021年9月签订《资产转让协议》并开具了对应的发票，除浙（2021）遂昌不动产权第0004825号房地产外，相关产权已具备办理不动产变更登记的条件。同时，凯恩股份及凯恩新材均出具了《声明》承诺全力配合完成相关过户手续。截至本法律意见出具之日，遂昌县不动产登记中心已受理了坐落于妙高街道源口村SGYP（2013）20号地块的变更登记。
由于上市公司在2022年3月28日《关于对外提供担保的公告》中披露了“公司对浙江凯恩新材料有限公司的担保余额不超过15,000万元。本次对外担保额度有效期自2021年度股东大会审议通过之日起12个月内”，为避免凯恩新材在交割日前使用该担保额度，导致未来上市公司可能承担相应担保责任。上市公司与交易对方签订《股权转让协议》中明确约定了，“各方确认并同意：1、截至本协议签署之日，凯恩新材尚未使用该额度。自本协议签署之日起至股权交割日，若凯恩新材确因生产经营需要使用该笔担保额度的，应提前10个工作日书面通知凯恩股份并说明用途。2、若凯恩新材在交割日前使用上述担保额度，凯恩股份有权暂停尚未完成过户的土地使用权及房屋产权手续办理，直至凯恩新材按约还款。若因凯恩新材逾期还款导致凯恩股份财产被执行的，凯恩股份有权处分上述土地使用权及房屋产权以弥补凯恩股份损失，不足部分凯恩股份有权向浙江凯恩特种纸业有限公司追偿，遂昌汇然投资管理合伙企业（有限合伙）承担连带赔偿责任。3、若凯恩新材在交割日前未使用上述担保额度，凯恩股份将于交割日起，配合凯恩新材完成上述土地使用权及房产产权的过户手续。4、若前述土地使用权及房屋产权在交割日前完成过户，则凯恩股份授予凯恩新材的担保额度自动失效。”
关于浙（2021）遂昌不动产权第0004825号房地产的过户情况，凯恩股份已经于2022年12月10日出具了《承诺函》，承诺将在符合本次交易《股权转让协议》所约定的过户条件时，提前还款并解除抵押。届时，公司将无条件配合凯恩新材完成相关过户手续。
综上，本所承办律师认为，对于上述土地及房产，凯恩股份及凯恩新材将根据《股权转让协议》约定办理过户手续。本次交易所涉及的相关12个土地使用权和25个房屋建筑物产权权属清晰，过户不存在法律障碍。
二、相关产权瑕疵情况是否作为评估定价的考虑因素，如是，请说明合理性，请评估师进行核查并发表明确意见。
经核查，评估师认为：
对于上述待过户的土地及房产，凯恩股份及凯恩新材将根据《股权转让协议》约定办理过户手续。相关土地使用权和房屋建筑物产权权属清晰，过户不存在法律障碍，故本次凯恩新材相关资产价值评估时未考虑上述产权瑕疵情况，未将其作为评估定价的考虑因素。
问题5
请你公司说明凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材近三年发生的股权转让、出资、增资作价与本次交易作价的比较情况，是否存在重大差异，在此基础上说明本次交易定价的公允性。
回复：
一、说明凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材近三年发生的股权转让、出资、增资作价与本次交易作价的比较情况，是否存在重大差异
（一）最近三年八达纸业和凯恩新材未发生过股权转让、出资、增资等情况。
（二）近三年凯恩特纸发生一次增资，具体情况如下：
2020年7月7日，凯恩特纸作出股东会决议，同意凯恩特纸注册资本由3,000万元增加至6,250万元，其中陈珏以货币出资人民币1,500万元，毛耿雄以货币出资600万元，陈文安以货币出资350万元，应建长以货币出资350万元，张生伟以货币出资225万元，陈然以货币出资225万元。此次出资价格为每注册资本一元。本次增资经上市公司董事长审批，流程合规。《公司章程》对上市公司董事长的审批权限规定为公司经审计净资产的5%，本次增资金额在董事长的审批权限内。参与增资的自然人当时均与公司不存在关联关系（本次增资时，自然人陈珏与公司董事王白浪非婚姻关系），因此，本次交易不构成关联交易。
2020年6月30日凯恩特纸账面净资产值为1,529.80万元，该次出资的价格高于2020年6月30日凯恩特纸账面净资产值，该价格未损害上市公司利益。本次重大资产出售中凯恩特纸账面净资产为6,573.87万元，评估值为6,731.27万元，评估增值157.40万元。上市公司本次出售部分对应的账面值和评估值分别为3,102.87万元和3,177.16万元，该部分股权最终定价为2,950.00万元，与前次出资价格不存在重大差异，本次交易定价公允。
（三）近三年二级电站股权转让具体情况如下：
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注：转让时间为办理工商变更手续时间。
上市公司本次出售的二级电站的总体评估值为2,360.00万元，账面净资产为1,793.24万元，评估增值566.76万元。上述股权转让比例较小，未进行资产评估，转让价格通过双方协商确定，不具有参考性。上述转让事项为出让方与受让方之间的交易行为，三名受让方非公司员工，与公司也无关联关系。
问题6
报告书显示，本次交易对价4.8亿元均采用现金方式支付，交易对方本次交易所需资金主要来源于自有资金及并购贷款。股权转让款分三期支付，首期订金4000万元已支付，第二期转让款在协议生效后3日内支付不低于2亿元，第三期转让款在协议生效之日起2个月内支付剩余款项。
请你公司：
（1）结合交易对方自有资金情况、资金筹措计划的具体内容及可行性说明是否具备足够的现金履约能力；
（2）说明本次交易实施完成及标的资产出表日的认定标准和判断依据，是否符合企业会计准则的有关要求；
（3）说明本次交易双方是否存在其他未披露的兜底协议安排，说明如资产交割完成后交易对方未能如约履行付款义务，你公司拟采取的应对措施，本次交易是否设置相应的履约保障措施，如否，说明该等设置是否有利于维护上市公司利益和中小股东合法权益，并披露重大风险提示。
请独立财务顾问对上述问题进行核查并发表明确意见。
回复：
一、结合交易对方自有资金情况、资金筹措计划的具体内容及可行性说明是否具备足够的现金履约能力
（一）截至回函日交易对方后续需支付的转让价款如下：
交易对方支付的订金4,000万元将在凯恩特纸支付全部股权转让款后自动转为凯恩特纸的转让价款，超出部分由凯恩股份收到凯恩特纸全部股权转让款后5日内退回交易对方，因此凯恩特纸需支付其余三家标的的股权转让款合计为45,050万元。
（二）根据2022年11月8日中国工商银行出具的汇然投资的资金证明，汇然投资在该行银行账户余额为90,021,189.34元，系汇然投资自筹资金，其于11月底已向凯恩股份支付1,000万元订金。其余由凯恩特纸出资，其中1亿元为凯恩特纸自有资金，根据2022年11月8日中国工商银行出具的凯恩特纸的资金证明，凯恩特纸在该行银行账户余额为100,665,413.77元，其余2.7亿元计划申请并购贷款，已取得中国工商银行股份有限公司浙江省分行出具的贷款承诺函。
中国工商银行股份有限公司浙江省分行出具的承诺函主要内容如下：
1、中国工商银行愿意向公司安排并全面承担最高不超过人民币2.7亿元的贷款承诺以为收购项目所需资金与相关费用提供融资支持。
2、该授信融资获得必须满足以下前提条件：公司与目标公司股东就本次收购项目已签署股权转让协议，本授信融资已获得工商银行内部信贷批准，本收购项目已获得中国政府相关部门批准。
3、本承诺函的承诺有效期截止到2023年3月31日。
结合上述资金证明及贷款承诺函，在本次收购通过股东大会审核后将具备向银行申请并购贷款的基础条件。
上述金额合计超过45,050万元，足够支付本次交易的转让价款，交易对方具备现金履约能力。
（三）根据股权转让协议，如凯恩特纸未按照协议约定支付标的股权的股权转让款，则上市公司有权单方解除本协议，上市公司有权不予退还已收到的订金；如凯恩特纸未按照协议的约定支付完毕标的股权的股权转让款，则上市公司有权单方解除本协议，上市公司有权不予退还已收到的订金和标的股权转让款。如凯恩特纸未能获得银行并购贷款并支付全部股权转让价款，那么本次股权转让将取消，上市公司利益将不会受损。
二、说明本次交易实施完成及标的资产出表日的认定标准和判断依据，是否符合企业会计准则的有关要求
（一）会计准则及相关规定
根据《企业会计准则第20号一企业合并》应用指南的相关规定，企业应当在合并日或购买日确认因企业合并取得的资产、负债。按照本准则第五条和第十条规定，合并日或购买日是指合并方或购买方实际取得对被合并方或被购买方控制权的日期，即被合并方或被购买方的净资产或生产经营决策的控制权转移给合并方或购买方的日期。
同时满足下列条件的，通常可认为实现了控制权的转移：
1、企业合并合同或协议已获股东大会等通过。
2、企业合并事项需要经过国家有关主管部门审批的，已获得批准。
3、参与合并各方已办理了必要的财产权转移手续。
4、合并方或购买方已支付了合并价款的大部分（一般应超过50%），并且有能力、有计划支付剩余款项。
5、合并方或购买方实际上已经控制了被合并方或被购买方的财务和经营政策，并享有相应的利益、承担相应的风险。
（二）本次交易实施完成及标的资产出表日的认定标准和判断依据
公司将以控制权的转移作为本次交易实施完成及标的资产出表日的认定标准和判断依据，具体为：
1、《股权转让协议》已获股东大会等通过。
2、已满足《股权转让协议》约定的股权转让的先决条件，包括《股权转让协议》已生效；全部股权转让款已支付完毕。
3、交易双方约定的资产交割先决条件已达成且双方已签署标的资产交割确认书。
4、标的公司股权的工商登记变更完成。
5、全部股权转让款已支付完毕。
6、交易对方实际上已经控制了标的资产的财务和经营政策，并享有相应的利益、承担相应的风险。
（三）公司对标的资产过户与出表的确认
标产资产已满足《股权转让协议》约定的资产交割先决条件，即可办理股权转让手续：《股权转让协议》已经生效；全部股权转让款已支付完毕。标的资产的控制权已转移至交易对方，方可确认出表。
2022年11月23日，上市公司召开第九届董事会第六次会议，审议通过本次重大资产出售事项的相关议案，后续尚需上市公司股东大会审议通过关于本次重大资产出售事项的相关议案，结算交易对价全部款项，完成标的公司经营管理决策权的交接及工商登记变更登记，双方签订交割确认书，方视为标的资产的控制权转移，确认标的公司的出表。
预计2023年能够履行完毕上述所有程序，结算相关股权转让款项，完成标的资产交割等。
三、说明本次交易双方是否存在其他未披露的兜底协议安排，说明如资产交割完成后交易对方未能如约履行付款义务，你公司拟采取的应对措施，本次交易是否设置相应的履约保障措施，如否，说明该等设置是否有利于维护上市公司利益和中小股东合法权益，并披露重大风险提示。
（一）根据交易双方出具的说明，本次交易双方不存在其他未披露的兜底协议安排。
（二）根据《股权转让协议》约定，全部股权转让款支付完毕之日起20个工作日内完成标的股权的工商变更登记。同时，《股权转让协议》约定如未按照本协议约定支付标的股权的股权转让款，则上市公司有权单方解除本协议，且有权不予退还已收到的订金；如未按照本协议的约定支付完毕标的股权的股权转让款，则上市公司有权单方解除本协议，且有权不予退还已收到的订金和标的股权转让款。
综上，上市公司在《股权转让协议》中已设置了相应的履约保障措施，有利于维护上市公司利益和中小股东合法权益。
四、独立财务顾问意见
经核查，本次重组独立财务顾问认为：
（一）交易对方资金筹措计划具有可行性，具备足够的现金履约能力。
（二）本次交易实施完成及标的资产出表日的认定标准和判断依据，符合企业会计准则的有关要求。
（三）本次交易双方不存在其他未披露的兜底协议安排，上市公司在《股权转让协议》中已设置了相应的履约保障措施，有利于维护上市公司利益和中小股东合法权益。
问题7
报告书显示，自评估基准日起至交割日止为本次交易的过渡期，凯恩特纸股权产生的盈利或亏损均由艾华集团、海立电子、汇然投资按其持股比例享有或承担，凯恩新材、二级电站、八达纸业产生的盈利或亏损均由凯恩特纸按其持股比例享有或承担。
请你公司结合前述标的资产的历史业绩和预期情况，说明本次交易的过渡期损益安排的原因及合理性，是否符合你公司利益和中小股东合法权益。请独立财务顾问、你公司独立董事进行核查并发表明确意见。
回复：
一、标的资产的历史业绩和预期情况如下：
单位：万元
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本次交易基准日为2022年7月31日，按交易进程预判交易交割约在2023年3月底。标的公司2022年8月至2022年11月数据未经审计，另外，基准日以来标的公司所处行业原材料采购价格、能源采购价格均出现了上升的情况，2022年12月至2023年3月标的公司损益无法准确预计。上市公司与交易对方进行谈判时，已充分考虑标的公司历史经营情况、过渡期经营情况及损益情况，并在此基础上签署了股权转让协议。
二、本次交易的过渡期损益安排的原因及合理性
上市公司本次交易过渡期损益安排主要基于以下考虑：
1、根据《监管规则适用指引一上市类第1号》之“过渡期损益安排及相关时点认定”，上市公司重大资产重组中，对以收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的估值方法作为主要评估方法的，拟购买资产在过渡期间（自评估基准日至资产交割日）等相关期间的收益应当归上市公司所有，亏损应当由交易对方补足。具体收益及亏损金额应按收购资产比例计算。本次交易系上市公司出售资产，不适用上述规定，过渡期间损益的安排主要基于双方商业谈判的结果。
2、如过渡期损益从交割日起算，则还需对标的资产进行审计，并根据审计结果进行损益划分，将增加交割时间及相关费用，为推进交割进度，本次过渡期损益从基准日起算。
3、本次交易基准日为2022年7月31日，按交易进程预判交易交割约在2023年3月底，从基准日到交割日约8个月。交易定价是交易双方商业谈判的结果，最终定价时已考虑过渡期损益。
综上，上市公司在交易价格谈判中已考虑了本次交易的过渡期损益，不存在损害公司利益和中小股东合法权益的情形。
三、独立董事、独立财务顾问意见
（一）独立董事意见
上市公司独立董事认为：
上市公司在交易价格谈判中已考虑了本次交易的过渡期损益，不存在损害公司利益和中小股东合法权益的情形。
（二）独立财务顾问意见
经核查，本次重组独立财务顾问认为：
上市公司在交易价格谈判中已考虑了本次交易的过渡期损益，不存在损害公司利益和中小股东合法权益的情形。
问题8
报告书显示，本次重大资产出售完成后凯恩特纸、八达纸业和二级电站不再是你公司的子公司，凯恩新材成为你公司参股公司。
请你公司：
（1）说明是否截至回函日你公司对凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材存在担保和财务资助，本次交易后是否可能形成违规关联担保和财务资助，以及你公司拟采取的应对措施（如有），同时做出特别风险提示（如适用）；
（2）说明截至回函日凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材对你公司应付账款、其他应付款的金额、账期及付款安排，是否存在超过协议约定付款期限的情形，如是，说明交易背景、超期未支付的原因、拟支付时间。
请独立董事、独立财务顾问对上述问题核查并发表明确意见。
回复：
一、说明是否截至回函日你公司对凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材存在担保和财务资助，本次交易后是否可能形成违规关联担保和财务资助，以及你公司拟采取的应对措施（如有），同时做出特别风险提示（如适用）；
（一）截至回复出具日，公司对凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材不存在担保和财务资助。
（二）本次交易后不会形成违规关联担保和财务资助
截至回复出具日，上市公司对标的公司之一凯恩新材存在15,000万元担保额度，具体情况如下：
上市公司2022年3月25日召开第九届董事会第二次会议审议通过了《关于对外提供担保的议案》，授予凯恩新材担保额度15,000万元，经上市公司2022年4月19日召开的2021年度股东大会审议通过，上述担保于2022年4月19日正式生效，有效期至2023年4月18日。截至回复出具日，凯恩新材尚未使用该额度。
（三）公司拟采取的应对措施
根据《股权转让协议》上述担保后续安排如下：“①自《股权转让协议》签署之日起至股权交割日，若凯恩新材确因生产经营需要使用该笔担保额度的，应提前10日书面通知上市公司并说明用途。②若凯恩新材在交割日前使用上述担保额度，上市公司有权暂停尚未完成过户的土地使用权及房屋产权手续办理，直至凯恩新材按约还款。若因凯恩新材逾期还款导致上市公司财产被执行的，上市公司有权处分上述土地使用权及房屋产权以弥补上市公司损失，不足部分上市公司有权向凯恩特纸追偿，汇然投资承担连带赔偿责任。③若凯恩新材在交割日前未使用上述担保额度，上市公司将于交割日起，配合凯恩新材完成上述土地使用权及房产产权的过户手续。④若前述土地使用权及房屋产权在交割日前完成过户，则上市公司授予凯恩新材的担保额度自动失效。”
（四）重大风险提示
公司已在更新后的重组报告书“重大风险提示”补充披露如下内容：
上市公司2022年3月25日召开第九届董事会第二次会议审议通过了《关于对外提供担保的议案》，授予凯恩新材担保额度15,000万元，经上市公司2022年4月19日召开的2021年度股东大会审议通过，上述担保于2022年4月19日正式生效，有效期至2023年4月18日。截至回复出具日，凯恩新材尚未使用该额度。根据《股权转让协议》上述担保后续安排如下：“①自《股权转让协议》签署之日起至股权交割日，若凯恩新材确因生产经营需要使用该笔担保额度的，应提前10日书面通知上市公司并说明用途。②若凯恩新材在交割日前使用上述担保额度，上市公司有权暂停尚未完成过户的土地使用权及房屋产权手续办理，直至凯恩新材按约还款。若因凯恩新材逾期还款导致上市公司财产被执行的，上市公司有权处分上述土地使用权及房屋产权以弥补上市公司损失，不足部分上市公司有权向凯恩特纸追偿，汇然投资承担连带赔偿责任。③若凯恩新材在交割日前未使用上述担保额度，上市公司将于交割日起，配合凯恩新材完成上述土地使用权及房产产权的过户手续。④若前述土地使用权及房屋产权在交割日前完成过户，则上市公司授予凯恩新材的担保额度自动失效。”
虽然交易双方及汇然投资已就上述担保事项作出约定，但若凯恩新材未履行上述债务的偿还义务且凯恩新材及汇然投资无法履行上述约定及承诺，上市公司可能面临承担连带责任的风险。以上风险，提请投资者注意。
二、说明截至回函日凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材对你公司应付账款、其他应付款的金额、账期及付款安排，是否存在超过协议约定付款期限的情形，如是，说明交易背景、超期未支付的原因、拟支付时间。
截至回函日凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材对凯恩股份公司应付账款、其他应付款余额为0元，不存在超过协议约定付款期限的情形。
三、独立董事、独立财务顾问意见
（一）独立董事意见
上市公司独立董事认为：
1、截至回复出具日，公司对凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材不存在担保和财务资助。
2、本次交易后不会形成违规关联担保和财务资助。
3、根据《股权转让协议》，上市公司对于可能发生的担保采取了相应的措施，并在重组报告书重大风险提示部分进行了披露。
4、截至回函日凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材对凯恩股份公司应付账款、其他应付款余额为0元，不存在超过协议约定付款期限的情形。
（二）独立财务顾问意见
经核查，本次重组独立财务顾问认为：
1、截至回复出具日，公司对凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材不存在担保和财务资助。
2、本次交易后不会形成违规关联担保和财务资助。
3、根据《股权转让协议》，上市公司对于可能发生的担保采取了相应的措施，并在重组报告书重大风险提示部分进行了披露。
4、截至回函日凯恩特纸、八达纸业、二级电站和凯恩新材对凯恩股份公司应付账款、其他应付款余额为0元，不存在超过协议约定付款期限的情形。
浙江凯恩特种材料股份有限公司
董事会
2022年12月22日
