挖掘“中字头”长期投资机会
头部公募论道央企国企价值重估
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◎记者 王彭 陆海晴
今年以来，“中字头”板块走势强劲，“中特估”与人工智能概念行情并驾齐驱，成为市场关注焦点。与此同时，越来越多资金借道央企国企主题ETF，挖掘“中国特色估值体系”长期投资机会。
在赚钱效应带动下，央企国企主题ETF规模持续增长。Choice数据统计，中国国企ETF今年以来份额增长超过15倍，央企共赢ETF和国企共赢ETF份额也分别增长8.75倍和2.5倍。同时，越来越多的公募基金加入“战局”。3月以来已有超10家基金公司上报央企国企主题基金，其中，首批3只中证国新央企股东回报指数ETF已于近日获批。
经过一轮强劲上涨，“中字头”当前整体估值水平和配置价值如何？其估值长期处于低位的原因是什么？未来公募基金还可以从哪些细分领域挖掘投资机会？针对这些问题，上海证券报记者邀请了广发中证基建工程ETF基金经理霍华明，汇添富指数与量化投资部基金经理晏阳，景顺长城股票投资部总监、基金经理鲍无可，以及银华基金投资管理一部执行总经理、银华行业轮动基金经理贲兴振进行深入探讨。
“中字头”仍具备显著配置价值
上海证券报：经过此轮上涨，“中字头”当前整体估值情况和配置价值如何？
霍华明：就我所关注的基建领域而言，基建工程指数2023年一季度营业收入增长11.63%，净利润增长10.91%，继续实现了良好的业绩增长。虽然基建工程指数今年以来涨幅较大，但截至5月4日，其动态市盈率仅9.47倍，处于历史51.92%的分位数，一些基建央企的市净率依然位于1倍以下。
晏阳：“中国特色估值体系”的提出，对广义而言的“中字头”股票有着积极的估值提振作用。而这一阶段恰好伴随着经济复苏预期抬升、资本市场交易情绪升温，A股市场整体也在经历从底部爬升的估值修复过程。
此外，当前央企国企板块估值水平横向比较仍然低于市场平均值，未来随着“中国特色估值体系”建设的推进，相关板块估值有望获得进一步提升，具有较好的长期配置价值。
鲍无可：经过一轮上涨后，短期来看，“中字头”股票目前估值较充分，后续需要基本面进一步提升。具体投资上，我认为需要结合具体标的进行具体分析。因为每只股票的情况不同，有些股票的估值可能当前处于相对高的位置，但有些股票即使经过一轮上涨后估值还处于相对合理的位置，仍具备配置价值。
贲兴振：经过此轮上涨之后，仍然有一部分传统基建央企低于1倍PB（市净率），安全边际较高，在国企改革政策驱动下和“一带一路”倡议提出十周年之际，预计后续还可能震荡走高。除了传统建筑央企，石油石化和公用事业行业也有低于1倍PB的公司。此外，盈利能力稳定、资产负债表和经营性现金净流量健康的公司也有估值修复机会。
板块整体面临估值重塑
上海证券报：部分央企国企估值长期处于低位，背后的原因是什么？
霍华明：长期以来，由于价值管理和价值传递不够充分，且央企国企所承担的社会责任未能被市场估值所体现，因此，央企国企在一定程度上存在估值水平较低的问题。
晏阳：在国企改革之前，国企在经营机制上灵活度不足，在与民企充分竞争的领域，有时难以适应市场的快速变化。业绩激励方面，国企的指标体系通常重规模轻效率，盈利表现不受市场认可。同时，相较于其他类型企业，国企与市场机构的沟通频率相对较低，使得资本市场难以及时发现国企改革发展的积极变化。
事实上，央企国企在我国国民经济中的众多领域都承担了重要的支柱性作用，尤其是在关乎国家安全、国家战略的行业。同时，在经历一系列改革措施后，央企国企的管理机制和考核指标都更市场化。结合市场重新认知和估值重塑，央企国企在资本市场上有望迎来积极表现。
鲍无可：此前，部分企业的估值长期处于低位，可能受企业回报率、商业模式、公司治理等因素影响。比如，一些企业投资了低效的资产，导致ROE和估值均处于低位；还有一些企业可能商业模式较差，也使其估值处于低位。我们相信，随着国企改革不断深化，一些现存问题都能得到较好的解决。
贲兴振：近些年来，因为央企价值股的业绩和基建、地产驱动的经济增长方式相关度高，因此当期业绩增速较低，而科技和消费方向一些优质民营企业在收入和利润端实现了较高的增速，二级市场也给予其业绩高增速下的估值溢价。相对于优质民营企业，国企业绩增速较低，估值也在不断下滑。不过，从盈利的稳定性和可持续来看，一些国企的表现并不差，国企所处的传统行业竞争格局更好，同时资本开支少、盈利波动小，具备估值修复的条件。
上海证券报：如何看待“中国特色估值体系”背景下央企国企的估值重塑？
霍华明：去年底，管理层提出探索建立“具有中国特色的估值体系”，让市场更好地认识国有上市公司的内在价值，通过改善经营质量、深化改革、优化激励等措施，国有企业股权价值可以得到提升。
晏阳：从当前来看，稳健的经营业绩为央企国企的估值重塑提供了市场认可的基础。盈利能力方面，近年来央企国企ROE出现明显企稳回升，已超过其他类型企业，高于A股平均水平，体现出央企国企较强的价值创造能力。
鲍无可：从投资角度来看，央企国企的估值要得到重塑，需要提高投资回报、建立良好的公司治理结构等，落实加大分红、提高投资的有效性。企业只有练好内功，才能真正实现长远的估值重估、重塑，而不是短期的题材炒作。
贲兴振：去年底以来，政策利好叠加地产和消费预期基本面的扭转，包括央企国企在内的绝大多数优质公司均迎来一轮反弹，但从估值绝对水平、相对水平、横向和纵向历史分位等指标来看，央企国企估值仍具备继续提升的基本条件。另外，随着央企国企经营机制不断完善，以及员工股权激励完成、企业经营活力释放、经营效率提升，央企国企的业绩确定性将更强，盈利能力可以得到提升。
深挖细分领域投资机会
上海证券报：如何看待新一轮国企改革的投资机会，有哪些细分领域值得关注？
霍华明：基建板块的投资机会值得关注。一方面，今年地方政府土地出让及税收收入预期改善，同时政策性金融工具继续发力，整体基建资金面有望改善；另一方面，地方政府积极性有望提高。另外，我国基建工程具备全球竞争优势，是“一带一路”合作推进的重要载体，预计在相关政策推动下，海外工程需求将加速恢复。
晏阳：提升央企上市公司质量有望成为新一轮国企改革的重点之一，投资高分红央企会是一条相对清晰的投资思路。首先，高分红策略与央企高分红的特征相匹配。提高现金分红比例、优化股东回报是提高央企上市公司质量的重要手段，未来央企有望进一步提高分红水平。其次，高分红策略与当前市场环境相匹配。高分红策略具有较强的抵御风险能力，能够提供较好的相对回报，在当前市场环境下高分红策略的配置价值凸显。
鲍无可：高股息、国企改革和国企龙头主线均值得关注，具体到细分领域，可以重点关注资源行业。这类行业的资源属性较强，经营模式相对简单，如果公司治理获得进一步优化，其中必定蕴含投资机会。
贲兴振：目前央企中一些市净率低于1倍且做过股权激励的公司，是我们首先考虑投资的方向。部分上市央企所在行业竞争格局稳定，公司盈利能力稳定，同时拥有高股息、高现金流和低资本开支，这些公司的估值可能率先修复。另外，新兴产业领域也有很多投资机会。我们会结合产业周期所处位置、企业的创新能力和股价位置来选择胜率和赔率合适的公司。
5月4日“中字头”涨幅前十
序号 股票代码 股票简称 昨日涨幅（%）
1 002423 中粮资本 10.0500
2 000928 中钢国际 10.0500
3 601949 中国出版 10.0400
4 000951 中国重汽 10.0100
5 601858 中国科传 9.9900
6 601601 中国太保 9.2000
7 601988 中国银行 7.3600
8 601319 中国人保 6.9100
9 601668 中国建筑 6.5400
10 601611 中国核建 6.3000
数据来源：Choice
