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8、宿州山鹰

项目用途：宿州山鹰一期年产90万吨包装纸热电联产项目

项目进度：宿州山鹰一期项目目前正处于建设中，项目施工进度为桩基及道路施工，建设期为24个月。

9、嘉兴祥恒

项目用途：年产10亿平方米特强高档环保纸板建设项目

项目进度：项目一期年产4.5亿平方米项目主体厂房已建设完成，预计下半年实现生产配套装机并进行试投产运营。

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造纸行业近五年以来，盈利水平波动较大，2018年受宏观经济增速放缓影响，下游需求有所下降。同时中美贸易摩擦、环保压力加大和国外固废进口政策收紧导致国内原材料价格攀升，行业景气度有所下降，行业整体盈利水平有所回落。2022年，受上游原料、能源、物流等价格大幅上涨以及下游市场需求疲软等因素影响，造纸行业利润收窄，景气度下行。2023年以来，原料价格经过调整后，纸企在成本端压力得到一定缓解，随着国民经济增长及消费需求稳步复苏，公司盈利将得到逐步修复。

包装方面，我国纸制品包装行业保持稳健发展态势，规模以上企业数量队伍不断壮大，行业收入规模和利润水平保持稳健。近几年，“限塑令”的全面实施促进了纸包装对于塑料包装的部分替代，同时包装下游客户愈加重视对包装供应商的多产地交付、产品设计等额外增值服务，给包装行业带来了巨大的变化，也促进了包装行业集中度加速提升。据包装联合会统计，2022年我国包装行业规模以上企业累计完成营业收入1.23万亿元，同比下降0.70%，收入增速比去年同期下降15.7个百分点。但是包装行业规模以上企业（年收入2000万及以上）达到了9860家，企业数比去年增加1029家。这是行业若多年来，首次规模以上企业数量增长过千的一年。在市场总体需求萎缩的情况下，规模化包装企业数量快速增加，说明行业集中度正在快速提升，全国包装集团化趋势也越来越明显。公司作为造纸行业头部公司将凭借自己在纸包装领域的专业能力为客户提供一体化解决方案，随着行业集中度的提升，公司市场份额也将得到提升。

公司主要在建工程项目工程进度稳步推进，截至2022年底部分项目已顺利投产转固，部分项目处于试生产阶段或建设中，不存在长期在建未能转固及投产的情况。同时上述在建工程均为公司主营造纸业务及其配套设施和包装业务，随着国民经济增长及消费需求稳步复苏，上述新增产能将成为公司新的利润增长点。公司2022年末在建工程未计提减值准备具有合理性。

【问题六】

关于流动性风险。年报显示，公司短期借款期末余额158.17亿元、一年内到期的非流动负债期末余额31.16亿元、长期借款期末余额73.65亿元、应付债券期末余额42.82亿元，上述项目合计逾300亿元。截至报告期末，公司资产负债率73.10%，同比增长8.29个百分点。报告期内公司利息费用10.29亿元，而经营活动现金流量净额仅2.03亿元，同比下降89.67%，现金流量利息保障倍数由220.03%降至19.76%。

请公司：（1）结合公司经营安排、借款用途、融资策略及行业发展情况等，说明公司债务规模较高且持续上升的原因和合理性，是否显著高于同行业可比公司；（2）结合有息负债的详细情况，包括债务类型、融资主体、金额、利率水平及期限结构等，以及公司营运资金周转情况，说明未来一年的具体偿债安排，是否存在短期偿债风险，并说明公司拟采取的应对措施。

公司回复：

一、结合公司经营安排、借款用途、融资策略及行业发展情况等，说明公司债务规模较高且持续上升的原因和合理性，是否显著高于同行业可比公司

报告期内，公司的借款用途主要用于补充生产经营流动资金、购建长期资产。

公司2022年度的融资策略主要来源系金融机构贷款、股权融资等。截止到2022年12月31日，公司获银行贷款授信额度297亿元，尚未使用授信余额为54亿元。此外，公司通过与信达、交银等机构建立合作，引进战略投资者对下属子公司增资补充长期资本。

山鹰国际及同行业公司近三年主要流动性指标

单位：万元

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注：①玖龙纸业的财年是从7月1日到次年6月30日。本数据已经根据玖龙纸业的年报和半年报，转化为年度（1月1日-12月31日）的财务数据。

②理文造纸的财年是从1月1日到12月31日。理文造纸在港股上市（编号02314），使用“港元”作为记帐本位币，本数据已经按中国银行外汇牌价2019年~2022年每年年末汇率转化为人民币。

2022年末公司负债总规模和银行借款规模与同行业可比公司相较，处于中游水平；负债规模同比增长13.93%，负债规模的同比增长与银行借款的增幅大体趋势一致，银行借款方面的同比增长与同行业可比公司相较，也是处于中游水平。债务规模持续上升的主要原因是公司处于产能建设项目陆续投产期间，阶段性地存在资金需求较高的情况；随着建设项目落地，资产逐步产生正向现金流，公司的债务规模将下降。

也因为公司处于产能建设项目陆续投产的阶段，公司近三年资产负债率在同行业可比公司中也处于较高水平，且逐年增加。负债规模中含有约40亿可转债，若可转债实现转股，公司的资产负债率将大幅度下降，基本回落到与同行业可比公司接近；而且随着建设项目落地，资产负债率也将下降。

现金流量利息保障倍数在同行业可比公司处于较低水平，2021年与玖龙纸业接近，2022年现金流量利息保障倍数下降了200.27%，主要是受2022年业绩影响，公司存在该指标偏低的情况，随着公司业绩的逐步回升，建设项目资产逐步产生正向现金流，该指标也将恢复到可比公司的类似水平。

综上，公司整体债务规模及流动性情况未显著偏离于同行业情况；由于公司处于产能投产期，阶段性地存在资产负债率较高和现金流量利息保障倍数指标较低的情况，但随着建设项目落地，债转股实现，这两项指标将改善。

二、结合有息负债的详细情况，包括债务类型、融资主体、金额、利率水平及期限结构等，以及公司营运资金周转情况，说明未来一年的具体偿债安排，是否存在短期偿债风险，并说明公司拟采取的应对措施。

（一）有息负债详细情况

公司项目融资主要为 7-10 年的长期借款，银行的融资利率为 4.2%-4.9%左右。短期融资利率在3.2%-4.65%左右。截至2022年12月31日，公司有息负债（除去利息）余额为312.47亿元，其中银行借款部分为255.67亿元，具体如下表：

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1、金融机构借款

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2、公司债券

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3、融资租赁

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（二）营运资金周转情况

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注1：营运资金周转次数 = 360/（应收账款周转天数+存货周转天数+预付账款周转天数-预收账款周转天数-应付账款周转天数）；

注2：营运资金量=上一年度销售收入*（1-上一年度营业利润率 ）*( 1+预计销售收入年增长率 )/ 营运资金周转次数；

注3：预计销售收入年增长率，根据同期增长计算，2022 年预计销售收入年增长率是根据 2022年1-12月与 2021年1-12月同期相比计算得出。

由上表可见，2020年、2021年和2022年公司营运资金量分别为14.36亿元、34.70亿元及41.91亿元。

综上所述，随着公司规模不断增长，公司营运资金规模较高且逐年增长，为保证公司日常经营，对短期债务融资需求也在增加。此外公司为了完善区域、品种布局，2022年在国内有五大造纸生产基地已经投产运营，形成在中国主要的华东、华南、华中市场超600万吨的布局优势。2022年原纸全年产量614.81万吨，同比增长2.11%，销量616.29万吨，同比增长5.88%。公司于2020年末、2021年末和2022年末资产负债率分别为62.08%、64.81%和73.10%，资产负债率也在逐年上升。

公司与各大金融机构合作良好，从未发生过逾期情况，未结清的信贷信息中无关注类和不良违约类记录。公司不存在共管账户或其他受限情形。

（三）未来一年的具体偿债安排

截至2022年12月末，公司短期借款为157.97亿元，1年内到期的非流动负债为30.08亿元，一年以内（含一年）到期的有息债务（除去利息）总额为188.45亿元，未来一年内的偿付安排如下：

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未来一年内有息负债的偿付资金来源：

1、货币资金

截至2022年末，公司货币资金余额为37.38亿元，除去受限部分后余额为12.62亿元。

2、交易性金融资产

截至2022年末，公司交易性金融资产为1,174.09万元，交易性金融资产主要由其下属子公司上海山鹰供应链管理有限公司开展淀粉、煤炭相关的期货业务构成，具有较强的变现能力。

3、应收票据

截至2022年末，公司应收票据账面价值2,559.71万元，主要系国内大型企业集团承兑的商业承兑汇票，兑付风险较小，具有一定变现能力。

4、应收账款

截至2022年末，公司应收账款账面价值436,347.61万元，按账龄列示如下：

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截至2022年末，公司应收账款总体账龄较短，1年以内的应收账款余额占比95.69%，报告期内各期末应收账款账龄结构未发生重大变化，回款情况良好，具有一定变现能力。

5、存货

截至2022年末，公司存货账面价值333,004.55元，公司库龄为1年以内的存货余额占比95%以上，具有较强的变现能力。

6、授信额度

截至2022年末，公司获得主要贷款银行授信额度合计297亿元，已使用额度243亿元，尚未使用的授信额度为54亿元，可以满足公司日常经营以及偿还短期债务的需要，且公司融资不存在限制或障碍。7、公司做好美元债和公司债券的发行工作筹备，补充长期负债降低短期偿债压力，2023年2月8日，公司收到中国证监会《关于同意山鹰国际控股股份公司向专业投资者公开发行公司债券注册的批复》（证监许可（2023）272号），同意发行面值不超过20亿元公司债券，批复有效期为24个月，公司正积极推进后续发行事项。2022年10月，公司收到国家发展和改革委员会下发的《企业借用外债备案登记证明》（发改办外资备【2022】905号），对公司拟发行不超过4亿美元（等值）高级债券予以备案登记，募集资金回流境内用于项目建设及补充流动资金。公司正积极推进本次境外发行外币债券相关事宜。

8、积极推动子公司引进战略投资。与国企金融机构等建立合作，引进战略投资者对下属子公司增资，优化资本结构。2023年1月子公司已引入战略投资7.5亿元，其他可能的项目也在接洽中。

9、公司经营活动产生的净现金流多年以来均为正数，同时随着前期布局浙江、广东等地产能释放，今年逐步进入收获期，公司盈利能力以及现金流将会得到进一步有效改善，对公司的流动性将提供持续有力的保障。

2022年底公司流动资产处于合理水平，公司流动资产的变现能力相对较强，可用于短期流动性资金的应急补充。其次，公司预留部分银行授信额度和已获取的公司债、美元债批文，可按计划启用和补充；目前公司与大部分银行均是多年的战略合作伙伴关系，合作较为稳定可靠，且公司对于债务到期做了较强的计划规划和预警，支持短期偿债能力的提高。再次，公司正在内部挖潜，盘活内部存量资产，加快资金周转，减少资金占用。

综上所述，公司的流动性资金具有安全保障，短期偿债风险可控。若未来行业景气度持续下行，公司盈利能力下降，经营性现金流恶化，相关融资计划未能按期执行，不排除公司面临相应的偿债风险。

【问题七】

关于受限资产。年报显示，公司货币资金期末余额37.38亿元，其中24.76亿元为处于受限状态保证金，包括银行承兑汇票保证金10.36亿元，同比增长121.65%，信用证保证金10.76亿元，同比增长57.02%。同时，公司应付银行承兑汇票期末余额2.46亿元，同比下降35.47%。此外，其他长期资产中，受限固定资产、无形资产、在建工程、投资性房地产金额合计95.90亿元，受限原因为银行借款抵押；其他非流动资产中，超一年的保证金及定期存款期末余额6.50亿元。

请公司:（1）区分各主要保证金项目，列示对应开票或借款余额、保证金比例及对应占比情况，说明受限资金与相关债务规模是否相匹配，是否符合行业整体情况及公司自身资信情况，是否存在变相为控股股东及关联方融资，或提供担保等利益输送的情形；（2）除已披露的受限资金外，说明是否存在其他潜在的限制性安排，是否存在与控股股东或其他关联方联合或共管账户的情况。

公司回复：

一、区分各主要保证金项目，列示对应开票或借款余额、保证金比例及对应占比情况，说明受限资金与相关债务规模是否相匹配，是否符合行业整体情况及公司自身资信情况，是否存在变相为控股股东及关联方融资，或提供担保等利益输送的情形；

（一）公司各类保证金核算科目及类型具体如下：

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其中，截至2022年12月31日，其他非流动资产-超一年的保证金及定期存款明细如下：

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（二）公司针对不同业务的保证金对应的负债科目如下：

1、银行及商业承兑汇票、信用证保证金、用于开票担保的定期存款或通知存款对应的会计科目为应付票据和短期借款，具体比例明细如下：

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注1：出票人为集团内公司且用于贴现的，期末未到期已贴现的应付票据需重分类至短期借款。

注2：2021年12月末，其他货币资金中用于担保的定期存款及通知存款共计87,687.86万元，其中用于开票担保的定期存款或通知存款82,687.86万元、用于贷款担保的定期存款或通知存款5,000万元。

公司用于担保的定期存款或通知存款以及各类保证金规模较大的原因主要是公司结合项目资金和融资需求，向银行购买存单或者结构性存款，并以存单及结构性存款进行质押或者以保证金进行质押,开立国内信用证及银行承兑汇票业务，以提高资金的使用效益。

2、其他保证金、用于贷款担保的定期存款或通知存款 对应的会计科目为短期借款、长期借款和一年内到期的长期借款，具体明细如下：

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注1：其他保证金是贷款保证金、用于贷款担保的定期存款或通知存款，该保证金对应的借款根据借款期限分别在短期借款或长期借款科目核算。

注2：该表中短期借款余额已剔除应付票据重分类至短期借款金额。

3、保函保证金多为关税保函，没有对应负债科目。

公司各类保证金的核算在其他货币资金科目下核算，一年以上的保证金在列报时会重分类到其他非流动资产报表项目。2022年末，公司其他货币资金、其他非流动资产下包含的各类保证金余额合计为31.17亿元，2021年余额合计为32.55亿元，同比减少4.26%。2022年末，其他货币资金科目下的银行承兑汇票保证金10.36亿元，同比增长121.65%，信用证保证金10.76亿元，同比增长57.02%，此两项仅对应一年内的保证金。

对应债务规模方面，2022年末，应付票据账面总余额5.23亿元，同比增加3.70%，其中应付银行承兑汇票期末余额2.46亿元，同比下降35.47%，应付商业承兑汇票期末余额2.77亿元，同比增加124.59%。应付银行承兑汇票余额下降，同时应付商业承兑汇票余额增加，是由于融资方式的变化。

2022年应付票据期末余额5.23亿元，实际为公司作为票据申请人，对外部单位开具的承兑汇票余额。公司合并报表范围内各公司之间基于贸易业务采用票据方式（含信用证）进行结算的，收票方将收到的票据进行贴现时，从合并报表层面看，实质是公司向贴现银行进行融资，需将开票方账面的应付票据余额重分类至短期借款反映（详见本章一、（二）、1节中所列表格），但该等调整不会影响受限资产中列示的保证金金额。结合上表所述，报告期票据相关保证金合计金额占应付票据总额的比例处于合理范围，且近两年的占比并无显著差异。

综上所述，保证金规模与公司开展的银行承兑汇票、保函、信用证等业务相匹配。公司根据业务需求向银行开立银行承兑汇票，银行会要求提供总体20%-40%的保证金比例，且追加了公司的信用担保，公司与银行签订的保证金比例及实际保证金比例一致，符合一般商业合理性、符合行业整体情况。

从公司的金融机构合作关系上看，目前主要还是集中在国有以及股份制等银行，且多年以来一直维持着良好的合作关系，自身资信一直较为良好。

公司不存在变相为控股股东及关联方融资，或提供担保等利益输送的情形；除已披露的受限资金外，不存在其他潜在的限制性安排，或者与控股股东或其他关联方联合或共管账户的情况。

【问题八】

关于投资收益。年报显示，报告期内权益法核算的长期股权投资收益0.90亿元，其中合营企业报告期内确认的投资损失合计-7361.66万元，主要为部分合伙企业确认投资损失。公司相关投资收益历年波动较大，请补充披露投资损失项目的具体情况，以及确认投资损失的原因。

公司回复：

一、公司最近三年权益法核算的合营企业投资收益分别为-7,361.66万元、-654.55万元、-25,789.61万元，具体项目明细如下：

单位：元

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（一） 马鞍山鹰康股权投资六号基金合伙企业(有限合伙)

1、项目具体情况

马鞍山鹰康股权投资六号基金合伙企业（有限合伙）是由山鹰投资管理有限公司与马鞍山市达康投资管理有限公司、西藏瑞德创业投资有限公司、宁波梅山保税港区白墩子投资管理有限公司共同出资成立，作为投资玖富数科科技集团有限责任公司的专项主体。山鹰投资管理有限公司占比86.99%。

被投企业玖富数科科技集团有限责任公司（以下简称“玖富数科集团”）成立于2006年，是一家以人工智能技术驱动的数字科技企业，获国家高新技术企业认证，属于科技类企业。玖富数科集团作为集团公司不具体开展业务，负责集团战略规划与投资并购，拥有数字科技、数字账户、数字普惠、数字财富、数字国际五大业务板块。

2、 确认投资损失的原因

马鞍山鹰康股权投资六号基金合伙企业（有限合伙）（以下简称六号基金）通过 Eagle Capital（HongKong）Limited（占比86.5%）持有玖富数科集团合计566万份存托凭证，2019年8月15日玖富数科集团在美国纳斯达克挂牌上市，上市代码为 JFU.O，买入成本经过存托凭证转换后为7.07美元/股，2019年8月15日上市挂牌价为10.88美元/股，当年股价上涨，确认投资收益7,681.97万元。2020年玖富数科股价大跌，确认投资损失25,695.21万元；2021年公允价变动不大，确认投资收益64.44万元；截止2021年末累计亏损17,953.5万元。2022年玖富数科股价持续下跌，六号基金截至2022年12月31日持有股数5,173,200股，其中归属山鹰投资股数4,315,750股，按2022年12月31日玖富数科收盘价0.18美元/股、美元兑人民币汇率6.9646计算，归属山鹰投资股票价值526.01万元，投资六号基金的年初账面余额2,815.50万元，本年根据投资的底层资产玖富数科股价确认投资损失2,289.50万元，投资六号基金的期末账面余额526.01万元。玖富数科股价下跌是导致投资马鞍山鹰康股权投资六号基金合伙企业（有限合伙）亏损的原因（截至2022年末、2021年末、2020年末，收盘价分别为0.18美元/股、1.10美元/股 、1.04美元/股）。

（二） 深圳市山鹰时代伯乐股权投资合伙企业(有限合伙)

1、项目具体情况

深圳市山鹰时代伯乐股权投资合伙企业(有限合伙)（以下简称时代伯乐）是由山鹰投资与深圳市时代伯乐创业投资管理有限公司、深圳市瀚信资产管理有限公司、优选资本管理有限公司共同出资成立，旨在提升公司的内在价值的同时，为投资人在股权投资及收购兼并市场创造价值回报，山鹰投资占比50.48%。该基金主要对未上市的质地优越的标的企业进行股权投资，从而达到参股或控股标的企业的目的，也可参与上市公司、未来战略新三板、新三板挂牌企业的定向增发及并购重组。

截止2022年末，该基金投资项目情况如下：

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（1）深圳市火乐科技发展有限公司，2018年12月投资，净投资额2,960.00万元，投资占比1.05%，主要产品为家庭娱乐智能投影软硬件系统，仍在融资及筹备上市阶段；

（2）芯海科技（深圳）股份有限公司，2017年6月投资，净投资额1,000.00万元，投资占比0.85%，主要产品及服务为以信号链MCU为主的集成电路设计，2020年9月在科创板上市，股票代码688595，基于投资人的要求，时代伯乐正在减持退出，退出金额约5,060.00万元；

（3）安徽华骐环保科技股份有限公司，2017年6约投资，净投资额6,800.00万元，投资占比11.81%，主要产品及服务为水污染处理，2021年1月创业板上市，股票代码300929，时代伯乐已减持上市公司2%股份，剩余9.81%上市公司股份正在陆续减持；

（4）深圳粤鹏环保技术股份有限公司，2019年1月投资，净投资额3000.00万元，投资占比6.25%，主要产品及服务为围绕电子科技产业的环保处理，鉴于企业发展情况持续不及预期，且持续沟通未取得退出方案，时代伯乐提起退出诉讼且一审胜诉，目前法院将进行二审；

（5）江苏乐尔环境科技股份有限公司，2019年5月投资，净投资额1500.00万元，投资占比2.55%，主要产品为多种环保产业助剂，企业近三年收入保持增长态势，2021年3月申请辅导备案，目前关注其IPO进展情况；

（6）埃得新材料有限公司，2019年7月投资，净投资额3500.00万元，投资占比25.93%，主要产品为超级工程塑料聚苯醚和邻甲苯，企业处于早期发展阶段，已签署回购协议，正在推进回购退出，转让金额4280.00万元，受让方已于2023年1月支付1200.00万元；

（7）深圳市信宇人科技股份有限公司，2017年3月投资，净投资额2496.00万元，投资占比2.84%，主要产品及服务为新能源锂离子电池自动化生产线核心设备研发、生产、销售，2022年6月申报科创板获得受理，目前关注其进展情况；

截止2022年末，该基金分配情况如下：

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2、 确认投资损失的原因

时代伯乐持有多个上市公司股权，股价下跌是导致深圳市山鹰时代伯乐股权投资合伙企业(有限合伙)亏损的原因。根据时代伯乐2022年财务报表和四季度报告，时代伯乐2022年度实现净利润-7,967.00万元，主要系投资损失导致；山鹰投资按权益法核算，根据持股比例50.48%计算，确认投资净损益-4,021.74万元，投资时代伯乐的期初账面余额9,304.00万元，本年收到分配的现金股利1,934.89万元冲减初始投资成本，投资时代伯乐的期末账面余额3,347.37万元。

（三） 浙江物产山鹰热电有限公司

1、项目具体情况

浙江物产山鹰热电有限公司由浙江山鹰纸业有限公司与浙江物产环保能源股份有限公司共同出资组建的国有控股企业，作为建设海盐县公用热电厂的专项主体。浙江山鹰纸业有限公司占比49.00%。

浙江物产山鹰热电有限公司是一家以从事电力、热力生产和供应业为主的企业，于2020年3月30日正式注册成立。根据浙江省发改委关于《海盐县集中供热规划（2016-2025年）》的批复，浙江物产山鹰热电有限公司将作为海盐县大桥经济开发区及西塘桥街道区域内的公用热电厂，主要供热用户为浙江山鹰新增绿色标杆纸业造纸生产线及大桥经济开发区块内的其他用热企业，预计平均热负荷约200t/h以上。项目达产后，中、低压合计年供热477.36万吉焦（170万吨）以上，年发电量3.0亿千瓦时以上，供电量2.4亿千瓦时以上。本项目的建设投产，将重复体现热电联产节能减排的优势，总节约社会标煤量为95064吨，年可减少CO2排放量为24.1万吨，年可减少SO2排放量为2282吨，年可减少NOX排放量为655吨，使公司成为“资源节约型、环境友好型”企业。

2、确认投资损失的原因

物产山鹰热电项目配套山鹰国际绿色标杆纸业百亿循环产业基地，项目辅助工程于2020年8月27日正式开工，主体工程于2020年12月4日顺利开工建设。截止2022年末物产山鹰热电项目仍处于筹建期，投资损失主要为权益法核算下确认的管理费用损失。根据物产山鹰热电2022年度财务报表，2022年物产山鹰热电实现净利润-2,143.74万元，浙江山鹰按权益法核算，根据持股比例49%计算，确认投资净损益-1,050.43万元，投资物产山鹰热电的期末账面余额8,185.73万元。

特此公告。

山鹰国际控股股份公司董事会

二〇二三年六月十三日

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