德国操纵证券市场
民事赔偿责任实践

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投资者是资本市场健康发展的基石，保护投资者合法权益是资本市场建设的重要主题。操纵证券市场行为扰乱资本市场的健康发展，破坏投资者对资本市场的信任基础，抑制资本市场正常功能的发挥。对操纵证券市场行为进行法律规制是保障资本市场正常运行的必然要求。建立操纵证券市场民事赔偿制度，明确科学合理的操纵证券市场民事损害赔偿计算方法，可以有效弥补投资者损失，威慑违法操纵者，对资本市场的健康有序发展具有重要意义。

本文通过探讨德国立法体例，对德国操纵证券市场民事赔偿责任实践进行梳理，以期对我国证券市场民事赔偿责任制度构建有所启发。

一、立法概况

德国在《非法秩序法》和《证券交易法》中对证券市场操纵行为进行了规定。《非法秩序法》将证券市场操纵行为认定为违法秩序性行为，并对证券市场操纵行为处以罚款，刑事诉讼程序的证明方法被运用于证券市场操纵行为的证明方法之中。德国在2004年将欧盟的第2003/6/EC号指令引入德国证券法，使德国规制证券市场操纵行为的法规变成如同欧盟法规体系一样的框架性的原则规定和操作性较强的实施细则的结合。

二、法律规定

德国《证券交易法》第20a条规定：

“《证券交易法》第20a条操纵市场禁止：

操纵市场禁止规定涵盖范围包括证券交易所交易之金融商品，以及经许可于公开市场进行交易者。行为态样则由错误陈述，扩及至误导性陈述亦属之。同时，本法也禁止为对市场供求，或金融商品在交易所或市场价格，制造人为价格波动之目的，引发错误或误导讯号而执行交易或买卖单。”

三、操纵证券市场民事赔偿损失认定的关键要素

（一）适格原告

德国《证券交易法》第20a条并未赋予投资人或市场参与者直接请求权（No direct action）或私法请求权（Private right of action），仅于第20b条第（6）项赋予联邦主管机关移送相关案件予相关地方检察官进行侦察的权利。德国作为大陆法系国家，投资人或市场参与者因操纵市场行为遭受损失时，其权利救济属于传统民法侵权行为之范畴，应依民法规定请求。

（二）因果关系认定

就因果关系的认定，德国基于传统民法侵权行为理论中的条件理论，采用相当因果关系理论。即应判断行为与结果间存在客观的相当因果关系，依照经验法则综合行为当时所存在的一切事实，认为在一般情形下，有此环境，有此行为之同一条件，均可发生同一之结果者，则该条件为发生结果的相当条件，行为与结果具有因果关系。该理论最早由奥地利刑法学家格拉赛所创，后由德国弗莱堡大学冯·克里斯（Von Krie）于1888年发表的《论客观可能性的概念》一文中确立基础。 德国学者在此基础上对“相当性”如何判断进行了深入研究，形成了侵权法上判断因果关系的相当因果关系理论。德国帝国法院以及二战后的德国联邦法院先后在判例中确认了相当因果关系理论。 直到现在，相当因果关系理论仍在德国等占据主导地位。

相当因果关系理论认为，对因果关系的判断应当分为两个步骤：第一步判断行为与损害之间是否存在条件关系，即只需要证明是否具有引发结果的可能性；第二步，若具有可能性的条件关系，则进行相当性的判断。 相当因果关系理论适用于操纵证券市场民事责任中的因果关系，相比于一般侵权责任，需根据操纵市场行为的特殊性设置举证责任倒置的规则。

（三）损失及计算方法

德国《民法》第249条、第842条规定，损害赔偿应恢复至损害事故没有发生时应有的状况。因实施侵权行为所产生的损害，赔偿义务范围应扩及该行为对受害人之生计或者发展前途所产生之不利益。对于损失计算方法，德国相关法律并未作明文规定。

（本文节选自投服中心2021年度课题《操纵证券市场民事赔偿损失认定问题研究》研究报告，课题项目由复旦大学承办，课题负责人：许多奇；内容有部分删改。）