（上接26版）
（上接26版）
单位：万元、%
■
注：2020年无单项计提坏账准备的情况。
②组合计提坏账准备
A、2020年末，组合计提坏账准备的应收账款具体情况如下：
单位：万元、%
■
B、2021年末，组合计提坏账准备的应收账款具体情况如下：
单位：万元、%
■
C、2022年末，组合计提坏账准备的应收账款具体情况如下：
单位：万元、%
■
报告期各期末，发行人按组合计提坏账准备的应收账款主要为1年以内应收账款，应收账款账龄结构合理，处于正常的结算期，应收账款质量良好。少量账龄在3年以上的应收账款，主要系部分客户因资金周转困难导致支付货款周期较长，对此发行人已全额计提坏账准备。
3）同行业上市公司坏账计提对比分析
①同行业上市公司坏账计提政策对比分析
发行人及同行业上市公司的应收账款主要按账龄组合计提坏账准备，具体情况如下：
单位：%
■
注：景兴纸业应收账款账龄在3个月以内，计提坏账的比例为0%；账龄在4-12月，计提坏账的比例为3%；山鹰国际应收账款坏账计提选取造纸及其他板块业务数据。
发行人根据历史信用损失经验，并结合当前状况以及对未来经济状况的预测，制定了坏账计提比例。发行人应收账款周转天数较短，通常为一个月左右，账龄在一年以内的坏账准备计提比例与景兴纸业较为接近，低于森林包装但高于山鹰国际；账龄在一年以上的应收账款坏账准备计提比例与景兴纸业一致，部分高于森林包装和山鹰国际。
综上，相较同行业可比上市企业而言，发行人计提政策合理、谨慎。
②同行业上市公司实际坏账计提水平对比分析
报告期各期末，发行人与同行业上市公司坏账准备实际计提水平，即各年末坏账准备计提金额与应收账款余额比值对比分析如下：
单位：%
■
同行业上市公司应收账款坏账准备实际计提水平取决于各家企业的销售信用政策、应收账款账龄构成、客户结构等情况，实际坏账准备计提水平差异可能较大。发行人应收账款坏账准备实际计提比率处于合理范围，低于森林包装但高于山鹰国际，2021年以来与景兴纸业较为接近。其中，山鹰国际一年以内的应收账款占比较高，相关计提坏账的比例较小，导致实际坏账准备计提比率较低；景兴纸业2020年单项坏账准备计提金额较大，导致实际坏账准备计提比率较高，2021年因核销部分预计无法收回的应收账款，导致实际坏账准备计提比率下降；报告期内森林包装单项坏账准备计提金额较大且未核销，导致实际坏账准备计提比率较高。
综上，报告期内发行人应收账款回款良好，发行人对应收账款已结合自身实际情况足额计提减值准备，坏账准备计提充分、合理。
4）应收账款主要客户分析
报告期各期末，发行人应收账款前五名客户情况如下：
单位：万元、%
■
报告期各期末，发行人应收账款余额前五名客户应收金额合计分别为3,479.93万元、3,949.58万元及3,421.75万元，占应收账款余额的比例分别为19.09%、14.17%及12.57%，公司应收账款的客户集中度较低。
（5）预付账款
报告期各期末，发行人预付账款余额分别为739.95万元、1,447.19万元、702.85万元，占流动资产的比例分别为0.60%、0.95%、0.46%，占比较小。报告期内发行人预付账款主要为预付的保险费、材料费等。
1）预付款项按账龄情况如下：
单位：万元、%
■
报告期各期末，发行人预付账款主要系采购原材料、设备、工程建设服务等所支付的款项。发行人预付款项账龄主要为1年以内，1年以内占比分别为99.46%、98.24%和93.44%，账龄结构良好。
2）主要预付账款情况如下：
报告期各期末，发行人预付账款前五名供应商情况如下：
单位：万元、%
■
（6）其他应收款
报告期各期末，发行人其他应收款余额分别为180.67万元、76.88万元、8.90万元，占流动资产的比例分别为0.15%、0.05%、0.01%。报告期内发行人其他应收款主要为企业代扣代缴的社保、公积金费用等，占比较小。
（7）存货
报告期各期末，发行人存货余额及其占营业成本比重情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，发行人存货余额分别为6,103.79万元、10,372.87万元以及8,109.96万元，占营业成本的比例分别为4.27%、5.08%和3.44%。2021年末，发行人存货余额较2020年末增加4,269.08万元，主要系：（1）发行人主要原材料废纸和原煤市场价格上涨，发行人采购成本和存货余额亦随着上涨；（2）2021年发行人销售规模扩大，企业扩大生产，使得存货增加。2022年末，公司存货余额较2021年末减少2,262.91万元，主要系周边地区物流受限缓解后废纸供应迅速恢复、下游需求疲乏进一步向上传导等因素影响，公司废纸采购月均价由2021年12月的2,431.85元/吨下跌至2022年12月的1,948.39元/吨。随着主要原材料废纸价格不断下跌，公司采购成本及存货余额随之减少。
1）存货库龄分布及占比
报告期各期末，发行人存货余额按库龄分布情况如下：
单位：万元
■
报告期内，公司库龄一年以内的存货余额占比分别为91.93%、95.59%和94.40%，占比较高且相对稳定。报告期内，一年以上库龄存货主要为生产过程中所需的备品备件，符合公司实际生产经营特点。
2）存货余额变动分析
报告期各期末，发行人存货账面余额情况如下：
单位：万元、%
■
报告期各期末，发行人存货主要由原材料和库存商品构成，两项合计占发行人存货余额的比重分别为98.51%、99.74%及99.61%。
发行人原材料账面余额分别为3,924.98万元、6,794.30万元和4,678.11万元，占存货的比例分别为64.30%、65.50%及57.68%。2021年末，发行人原材料余额较2020年末增加2,869.32万元，主要系2021年发行人主要原材料废纸和原煤市场价格持续上涨，采购成本及存货余额随之增加；同时发行人扩大生产增加备货，原材料增加较多所致；2022年末，发行人原材料较2021年末减少2,116.18万元，主要系周边地区物流受限缓解后废纸供应迅速恢复、下游需求疲乏进一步向上传导等因素影响，公司废纸采购均价下跌较多，发行人采购成本及存货余额随之减少。
发行人库存商品账面余额分别为2,087.86万元、3,551.18万元和3,400.33万元，占存货的比例分别为34.21%、34.24%、41.93%。2021年末，发行人库存商品余额较2020年末增加1,463.32万元，主要系2021年发行人销售规模大幅增加，库存商品相应有所增加。
3）存货期后销售结转情况
截至2023年3月31日，公司报告期各期末存货的期后销售结转情况如下：
■
截至2023年3月31日，公司报告期各期末存货的期后销售结转比例分别为95.05%、95.87%和90.49%，公司存货期后销售结转比例保持在较高水平，销售结转情况良好，不存在大额库存积压未销售的情况。
4）存货周转及跌价准备计提情况分析
①存货周转情况
报告期内，发行人存货周转情况如下：
■
报告期各期，发行人存货周转率分别为22.31次、24.78次和25.50次，呈持续增长趋势。发行人存货平均周转时间少于1个月，存货周转良好，不存在大量积压的情况。
②存货跌价准备计提方法
资产负债表日，发行人存货按照成本与可变现净值孰低计量。当存货成本高于其可变现净值的，应当计提存货跌价准备：
A、对于直接用于出售的商品存货，以该存货的估计售价减去估计的销售费用和相关税费后的金额，确定其可变现净值；
B、对于需要经过加工的材料存货，以在正常生产经营过程中以所生产的产成品的估计售价减去至完工时估计将要发生的成本、估计的销售费用和相关税费后的金额，确定其可变现净值；
C、为执行销售合同或者劳务合同而持有的存货，其可变现净值以合同价格为基础计算，若持有存货的数量多于销售合同订购数量的，超出部分的存货的可变现净值以一般销售价格为基础计算。
③存货跌价准备计提情况
报告期各期末，存货跌价准备计提情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，发行人结合存货成本及预计销售情况，进行存货跌价准备测算。报告期内发行人生产周期较短，产成品销售情况良好，原材料和库存商品不存在明显的跌价迹象，发行人未计提存货跌价准备。
④与同行业上市公司存货跌价准备计提情况比较分析
A.存货跌价准备计提政策
发行人存货跌价准备计提政策与同行业上市公司对比情况如下：
■■
如上表所示，发行人存货跌价准备计提政策与同行业上市公司不存在重大差异。
B.存货跌价准备计提情况
报告期各期末，发行人与同行业上市公司存货跌价准备计提比例情况如下：
■
报告期各期末，同行业上市公司存货跌价准备均处于较低水平，平均值分别为0.26%、0.55%和1.63%。公司存货周转情况优于同行业上市公司，原材料和库存商品不存在明显的跌价迹象，因此公司计提存货跌价准备比例低于同行业上市公司，具有合理性。
⑤未计提存货跌价准备的合理性
公司存货主要为原材料和库存商品。公司针对主要原材料如废纸等付款节奏快，供应商信任度高，长期合作供应商众多，原材料供给保障程度高。对于原材料，公司一般保留一周左右的生产库存。同时，公司定期进行原材料盘点，对于定期盘点过程中发现的原材料瑕疵品，及时上报相关负责人，根据实际情况申请退货或折扣处理，故原材料发生跌价的可能性较低。
对于原纸产品，公司主要根据营销部提供的市场预估报表，依据实际订单，结合往年同期销售情况，制定月度生产计划；公司会向重点客户提供生产计划安排，根据客户订单等反馈进一步及时调整生产计划。对于纸制品产品，公司主要采取以销定产的生产模式，根据客户订单安排生产计划。因此，公司库存商品大部分是基于确定性订单和价格保障的情况下进行生产，库存商品周转较快。此外，公司定期进行产成品盘点，对于预计短期内无法销售的少量产成品进行简易复加工后生产出满足当前客户需求的产品。由于公司产品具有一定的通用性，简易复加工成本较低，公司报告期各期末不存在由于存货毁损、全部或部分陈旧过时或销售价格低于成本等原因导致存货成本高于可变现净值的情况，各期末无需计提存货跌价准备。
综上所述，报告期内，公司存货余额水平与公司业务规模相匹配，存货周转率高，且库龄主要集中在一年以内，期后销售结转情况良好。同行业上市公司存货跌价准备实际计提比例均处于较低水平；公司存货周转率远高于同行业上市公司，原材料和库存商品不存在明显的跌价迹象，因此公司未计提存货跌价准备具有合理性。
（8）其他流动资产
报告期各期末，发行人其他流动资产情况如下：
单位：万元
■
发行人其他流动资产主要为待取得凭证进项税、待认证进项税额、预缴企业所得税和进项税留抵税额。报告期各期末，发行人其他流动资产分别为1,711.09万元、2,839.79万元和2,279.78万元，占流动资产比例分别为1.40%、1.86%和1.51%，占比较小。
2、非流动资产
单位：万元、%
■
发行人非流动资产主要由固定资产、长期股权投资、无形资产、在建工程构成。报告期各期末，上述各项资产合计占非流动资产的比重分别为92.20%、90.77%和91.14%。报告期内，发行人非流动资产总额逐年增加，主要系随着“牛卡车间技改项目”、“绿色节能升级改造项目”及“年产3亿平方米新型智能包装材料建设项目”等项目陆续投入建设及使用，生产性长期资产增加所致。
（1）长期股权投资
发行人长期股权投资系发行人对联营企业平湖农商行、浙江矽感及荣晟芯能的权益投资。报告期各期末，发行人长期股权投资情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，发行人长期股权投资余额分别为9,036.21万元、10,816.47万元和11,634.97万元。2020年度及2021年度，发行人对浙江矽感分别增加500.00万元、200.00万元投资。2022年度，发行人对荣晟芯能增加1.00万元投资。除此之外，发行人长期股权投资账面值的变化均由权益法下确认的投资损益、其他综合收益及宣告发放现金股利或利润引起。2022年末，发行人对浙江矽感计提了338.58万元减值准备，主要系报告期内该公司收入规模不断减少并连续两年出现亏损，出现减值迹象，故计提资产减值准备。
（2）其他非流动金融资产
报告期各期末，发行人其他非流动金融资产情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，发行人其他非流动金融资产余额分别为4,943.71万元、6,993.71万元和7,343.71万元。
2021年末其他非流动金融资产较2020年末增加2,050.00万元，主要系：发行人向勒威半导体出资500.00万元；向浙江容腾创业投资合伙企业（有限合伙）出资1,200.00万元；向平湖绿合金凰展平二号创业投资合伙企业（有限合伙）出资350.00万元。
2022年末其他非流动金融资产较2021年末增加350.00万元，主要系：发行人向平湖绿合金凰展平二号创业投资合伙企业（有限合伙）出资350.00万元。
报告期各期末，发行人其他非流动金融资产明细情况如下：
单位：万元、%
■
（3）投资性房地产
2022年末，发行人投资性房地产账面价值为533.51万元，占非流动资产的比例为0.47%。2022年末，发行人新增的投资性房地产系发行人因经营规划调整，将原自用房产进行出租所产生。
（4）固定资产
报告期各期末，发行人固定资产情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，发行人固定资产账面价值分别为51,428.94万元、72,545.17万元、73,727.18万元，占非流动资产的比例分别为56.90%、68.81%、64.32%。发行人固定资产主要为生产经营所必备的机器设备和房屋建筑物，各类固定资产维护和运行状况良好。
（5）在建工程
报告期各期末，发行人在建工程项目情况如下：
单位：万元
■
报告期内，发行人根据生产经营所需，加大了长期资产投资，在建工程余额随着相应工程或项目的投入与完工转入固定资产而变动。报告期各期末，发行人在建工程不存在可收回金额低于账面值的情形，发行人未计提减值准备。
（6）使用权资产
自2021年起，发行人执行新租赁准则，将除短期租赁和低价值资产租赁以外的每项租赁根据新租赁准则区分使用权资产与租赁负债进行确认计量。2021年末及2022年末，发行人使用权资产余额分别为58.31万元、45.82万元，主要为发行人租入的办公用房屋。
（7）无形资产
报告期各期末，发行人无形资产情况如下：
单位：万元
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发行人无形资产主要为土地使用权和排污权。2022年末无形资产原值较2021年末增加3,775.59万元，主要系全资子公司安徽包装获得生产经营厂房所需土地使用权证所致。除此之外，报告期各期末无形资产构成和整体规模均较为稳定，无大幅变化。
（8）递延所得税资产
报告期各期末，发行人递延所得税资产情况如下：
单位：万元
■
发行人递延所得税资产主要由可抵扣亏损、递延收益、坏账准备及内部未实现销售毛利等所形成的可抵扣暂时性差异组成。发行人2021年末递延所得税资产较2020年末增加1,634.73万元，主要系根据《财政部、国家税务总局关于执行资源综合利用企业所得税优惠目录有关问题的通知》（财税〔2008〕47号）、《财政部等四部门关于公布〈环境保护、节能节水项目企业所得税优惠目录（2021年版）〉以及〈资源综合利用企业所得税优惠目录（2021年版）〉的公告》，发行人以废纸为主要原材料生产纸制品取得的收入，在计算应纳税所得额时，减按90%计入当年收入总额。2021年发行人营收规模大幅增加，叠加成本费用占比增加，产生大额可抵扣亏损，从而导致递延所得税资产增加较多。
（9）其他非流动资产
报告期各期末，发行人其他非流动资产情况如下：
单位：万元
■
发行人其他非流动资产主要为预付设备款。2020年末，发行人其他非流动资产账面余额主要系当期为“年产3亿平方米新型智能包装材料建设项目”、“绿色节能升级改造项目”等项目预付设备购置款；2022年末，发行人其他非流动资产账面余额增加1,239.47万元，主要系预付工程款和预付软件购置款。
（二）负债结构分析
报告期各期末，发行人负债构成情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，发行人负债总额分别为46,375.47万元、71,164.84万元和66,833.46万元。2021年以来，随着发行人营收规模大幅提升，因资金周转所需，短期借款有所增加；同时，由于前次可转债持续转股并于2022年度全部赎回，发行人应付债券规模不断下降，流动负债占比有所上升。报告期各期末，公司资产负债率分别为21.79%、27.56%和25.14%，整体债务水平较为合理。
1、流动负债
报告期各期末，发行人流动负债构成情况如下：
单位：万元
■
发行人流动负债主要为短期借款、应付账款，报告期各期末短期借款、应付账款合计占流动负债的比重分别为77.33%、85.70%和81.90%。
（1）短期借款
报告期各期末，发行人短期借款情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，发行人短期借款分别为0.00万元、28,414.78万元和30,031.25万元，占流动负债的比重分别为0.00%、52.68%和46.95%。2021年以来发行人短期借款增加，主要系：（1）随着业务规模增长，发行人新增银行借款以满足经营所需；（2）根据近期行业处理惯例，自2022年年报起，公司对不属于信用等级较高的商业银行（即俗称“6+9”商业银行）承兑的银行承兑汇票和商业承兑汇票，将其中已贴现但尚未到期的相关票据的期末会计处理由之前年度的终止确认改为继续涉入，即期末已贴现但尚未到期的非高信用等级承兑汇票继续确认“应收票据”，同时确认“短期借款”科目，从而导致当期期末短期借款增加。报告期内，发行人资信状况良好，偿债能力较强，不存在到期债务未偿还的情况。
（2）应付账款
报告期各期末，发行人应付账款情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，发行人应付账款分别为15,930.56万元、17,815.22万元和22,353.11万元，占流动负债的比重分别为77.33%、33.03%和34.95%。报告期各期末，发行人应付账款余额整体呈现增长的趋势。2021年末应付工程款较2020年末增加2,558.38万元，主要系前次可转债“年产3亿平方米新型智能包装材料建设项目”、“绿色节能升级改造项目”持续投入建设，已完工未结算工程款增加所致。2022年末应付材料款较2021年末增加3,901.65万元，主要系发行人采购原材料原煤尚未结算的材料款。
（3）合同负债
2020年末、2021年末、2022年末，发行人合同负债余额为668.68万元、570.58万元、647.38万元。发行人合同负债主要为对部分客户预收的货款，报告期各期末，公司合同负债占流动负债的比例分别为3.25%、1.06%和1.01%，整体占比较低。
（4）应付职工薪酬
报告期各期末，发行人应付职工薪酬分别为1,033.07万元、1,110.94万元和1,131.60万元，占流动负债的比重分别为5.01%、2.06%和1.77%，发行人职工薪酬水平整体较为稳定。
（5）应交税费
报告期各期末，发行人应交税费情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，发行人应交税费分别为1,676.50万元、4,970.08万元和3,088.41万元，占流动负债的比重分别为8.14%、9.21%和4.83%。2021年末，发行人应交税费金额大幅上升，主要系公司销售规模大幅提升引致应交增值税上升，以及截至2021年末部分应交增值税尚未缴纳所致。
（6）其他应付款
报告期各期末，发行人其他应付款情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，公司其他应付款分别为1,126.83万元、909.28万元和916.61万元，占流动负债的比重分别为5.47%、1.69%和1.43%。报告期内，发行人其他应付款主要为员工竞业保密金、客户押金等。
（7）一年内到期的非流动负债
报告期各期末，发行人一年内到期的非流动负债情况如下：
单位：万元
■
报告期内，发行人一年内到期的非流动负债主要由可转换公司债券利息、一年内到期的租赁负债构成。截至2022年末，发行人前次可转债中未转股部分已全部赎回，故可转换公司债券利息余额减少为零。
（8）其他流动负债
发行人自2020年1月1日执行新收入准则，将符合新收入准则其他流动负债定义的预收账款中增值税部分重分类至其他流动负债项目列示。报告期各期末，发行人其他流动负债余额分别为70.41万元、69.08万元、5,779.64万元。2022年末，其他流动负债较2021年末增加5,710.56万元，主要系：根据近期行业处理惯例，自2022年年报起，公司对不属于信用等级较高的商业银行（即俗称“6+9”商业银行）承兑的银行承兑汇票和商业承兑汇票，将其中已背书但尚未到期的相关票据的期末会计处理由之前年度的终止确认改为继续涉入，即期末已背书但尚未到期的非高信用等级承兑汇票继续确认“应收票据”，同时确认“其他流动负债”科目，从而导致当期期末其他流动负债增加。
2、非流动负债分析
报告期各期末，发行人非流动负债构成情况如下：
单位：万元
■
发行人非流动负债主要为应付债券、递延收益，报告期各期末应付债券、递延收益合计占非流动负债的比重分别为97.61%、97.34%和99.01%。
（1）应付债券
报告期各期末，发行人应付债券情况如下：
单位：万元
■
报告期内，发行人应付债券系2019年发行的可转换公司债券“荣晟转债”。报告期各期末应付债券余额持续减少，主要系“荣晟转债”持续转股导致可转换公司债券余额减少；截至2022年12月31日，“荣晟转债”未转股部分已全部赎回，发行人应付债券余额为零。
（2）租赁负债
自2021年起，发行人执行新租赁准则，将除短期租赁和低价值资产租赁以外的每项租赁根据新租赁准则区分使用权资产与租赁负债进行确认计量。2021年末和2022年末，租赁负债余额分别为41.75万元和28.31万元。
（3）递延收益
单位：万元
■
注：蒸汽管道初装接口费系发行人按照财政部《关于企业收取的一次性入网费会计处理的规定》（财会〔2003〕16号）的要求，将向客户收取的管道初装接口费按十年分期确认收入的摊余金额。
报告期各期末，发行人递延收益余额分别为2,290.01万元、2,294.31万元和2,843.72万元。2022年末发行人递延收益较2021年末增加549.41万元，主要系发行人当期收到的“年产5亿平方绿色智能包装产业园项目”土地补偿款。
发行人递延收益涉及政府补助的项目具体情况如下：
单位：万元
■
（4）递延所得税负债
报告期各期末，发行人递延所得税负债情况如下：
单位：万元
■
报告期各期末，发行人递延所得税负债余额分别为615.25万元、415.76万元和0.00万元，占非流动负债的比例分别为2.39%、2.41%和0.00%，占比相对较小。
（三）偿债能力分析
1、偿债能力分析
报告期内，发行人偿债能力的主要财务指标（合并口径）如下：
■
注：（1）流动比率=流动资产/流动负债；
（2）速动比率=（流动资产-存货-合同资产）/流动负债；
（3）资产负债率＝（负债总额/资产总额）×100%；
（4）利息保障倍数=（利润总额+利息费用）/利息支出。
（1）资产负债率分析
报告期各期末，发行人资产负债率（合并）分别为21.79%、27.56%、25.14%，整体维持在较低的水平，发行人具备较强的偿债能力；2021年以来，发行人经营规模扩大，为满足经营所需增加部分银行借款，导致资产负债率较2020年末有所增长。
（2）流动比率、速动比率分析
报告期各期末，发行人流动比率分别为5.95、2.83和2.36；速动比率分别为5.65、2.64和2.24。2021年以来，发行人流动比率、速动比率较2020年有所下滑，主要系发行人为满足经营所需增加短期借款所致。
（3）利息保障倍数
报告期内，发行人息税折旧摊销前利润分别为25,278.72万元、36,509.95万元和28,192.99万元，利息保障倍数分别为13.91、15.59和10.62，发行人具备较强的还本付息能力。报告期内，发行人在各银行的贷款都能按时还本付息，具有良好的信用，未发生借款逾期未还的情况，贷款偿还率和利息偿付率均为100%。
（4）现金流量、银行授信及其他融资渠道
报告期内，发行人经营活动产生的现金流量净额分别为23,002.35万元、10,152.04万元和25,703.57万元，现金流状况良好。同时，发行人已获得招商银行等金融机构的授信额度，资信情况良好，融资渠道较为畅通。
综上，发行人具备较强的偿债能力，能够如期偿还到期债务，债务风险较小。
2、与同行业上市公司比较分析
报告期内，发行人与同行业上市公司的偿债能力指标对比如下：
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注：以上数据来源于各公司披露的年报。
报告期各期末，发行人流动比率、速动比率与同行业上市公司水平整体相近，资产负债率均低于同行业上市公司平均水平，发行人资产流动性好，偿债能力优于行业平均水平。
（四）营运能力分析
1、营运能力分析
报告期内，发行人主要营运能力指标如下：
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注：应收账款周转率＝营业收入/应收账款期初期末账面余额均值；
存货周转率＝营业成本/存货期初期末账面余额均值。
报告期内，发行人应收账款周转率基本保持稳定，整体处于较高水平，发行人应收账款回收管理能力较强，流动性较好；报告期内，发行人存货周转率逐年上升，整体处于较高水平，发行人存货管理效率较高，发行人存货流动性较好，营运能力较强。
2、与同行业上市公司比较分析
报告期内，发行人与同行业上市公司的营运能力指标对比如下：
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（1）应收账款周转率分析
报告期内，发行人应收账款周转率与同行业上市公司水平整体相近，发行人应收账款账龄较短、整体回收情况良好。
（2）存货周转率分析
报告期内，发行人存货周转率高于同行业上市公司，主要原因如下：
1）销售区域集中
发行人销售区域集中于浙江东部、上海、江苏南部地区，报告期各期在江浙沪地区实现原纸销售收入占比高达96%以上，销售半径小，销售发货时间短，与森林包装相似。景兴纸业及山鹰国际客户分布相对较广，销售半径相对更长，供货周期长，因而产品库存相对较多。
2）采用直销模式、产销率高
报告期内，发行人采用直销模式，实现点对点销售，流通环节少，各类产品的产销率均在98%以上，产成品的期末库存维持在较低水平。与同行业上市公司相比，产销率水平与山鹰国际保持一致，高于景兴纸业及森林包装。
3）产品结构差异
发行人核心产品为瓦楞原纸、牛皮箱板纸及瓦楞纸板，同行业上市公司主要产品还包括新闻纸、生活用纸、特种纸、水印纸箱、胶印纸箱、数码印刷纸箱等。由于不同产品的生产周期存在差异，发行人主要产品生产周期较短，相较同行业上市公司周转较快。
4）原材料付款及时
相较于同行业上市公司，发行人针对主要原材料如废纸等付款节奏快，供应商信任度高，长期合作供应商众多，原材料供给保障程度高，仅保留一周左右生产库存，整体存货规模相对同行业上市公司较小。
综上所述，发行人的存货周转率符合发行人实际经营情况；报告期内，发行人的存货周转率与实际生产经营情况匹配，高于同行业可比上市公司具有合理性。
（五）财务性投资情况
1、关于财务性投资及类金融业务的相关认定标准
（1）财务性投资
中国证监会《上市公司证券发行注册管理办法》规定：上市公司向不特定对象发行可转债的，除金融类企业外，最近一期末不存在金额较大的财务性投资；除金融类企业外，本次募集资金使用不得为持有财务性投资，不得直接或者间接投资于以买卖有价证券为主要业务的公司。
中国证监会《〈上市公司证券发行注册管理办法〉第九条、第十条、第十一条、第十三条、第四十条、第五十七条、第六十条有关规定的适用意见一一证券期货法律适用意见第18号》规定：（1）财务性投资的类型包括不限于：投资类金融业务；非金融企业投资金融业务（不包括投资前后持股比例未增加的对集团财务公司的投资）；与公司主营业务无关的股权投资；投资产业基金、并购基金；拆借资金；委托贷款；购买收益波动大且风险较高的金融产品等。（2）围绕产业链上下游以获取技术、原料或者渠道为目的的产业投资，以收购或者整合为目的的并购投资，以拓展客户、渠道为目的的拆借资金、委托贷款，如符合公司主营业务及战略发展方向，不界定为财务性投资。（3）上市公司及其子公司参股类金融公司的，适用本条要求；经营类金融业务的不适用本条，经营类金融业务是指将类金融业务收入纳入合并报表。（4）基于历史原因，通过发起设立、政策性重组等形成且短期难以清退的财务性投资，不纳入财务性投资计算口径。（5）金额较大是指，公司已持有和拟持有的财务性投资金额超过公司合并报表归属于母公司净资产的百分之三十（不包括对合并报表范围内的类金融业务的投资金额）。
（2）类金融业务
中国证监会《监管规则适用指引一一发行类第7号》规定：除人民银行、银保监会、证监会批准从事金融业务的持牌机构为金融机构外，其他从事金融活动的机构均为类金融机构。类金融业务包括但不限于：融资租赁、融资担保、商业保理、典当及小额贷款等业务。
2、本次发行相关董事会决议日前六个月至今实施或拟实施的财务性投资及类金融业务情况
公司于2022年8月26日召开第七届董事会第十五次会议，审议通过了本次可转债发行的相关议案，本次发行相关董事会决议日前六个月（2022年2月27日）起至募集说明书签署日，公司实施或拟实施的财务性投资及类金融业务具体如下：
（1）类金融业务
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至募集说明书签署日，公司不存在实施或拟实施融资租赁、商业保理和小贷业务等类金融业务的情形。
（2）投资产业基金、并购基金
2021年6月，公司全资子公司荣晟投资作为有限合伙人与普通合伙人嘉兴绿合投资管理有限公司（现已更名为嘉兴绿合创业投资有限公司）及其他有限合伙人签署了《平湖绿合金凰展平二号创业投资合伙企业（有限合伙）合伙协议》（以下简称“金凰展平二号创投基金”），该合伙企业认缴出资总额为8,000.00万元，荣晟投资作为有限合伙人认缴出资1,000.00万元，并分别于2021年7月、2022年7月、2023年5月实缴第一期出资350.00万元、第二期出资350.00万元、第三期出资300.00万元。截至募集说明书签署日，公司认缴的1,000.00万元“金凰展平二号创投基金”出资额已全部实缴。
鉴于公司作为有限合伙人参与投资“金凰展平二号创投基金”，不参与合伙企业事务的执行，无法对“金凰展平二号创投基金”实施控制，且该合伙企业投资范围与公司主营业务不相关，公司参与投资的主要目的为实现一定的投资收益，因此公司将对“金凰展平二号创投基金”的投资认定为财务性投资。
由于2021年7月公司实缴“金凰展平二号创投基金”的第一期出资350.00万元距本次发行相关董事会决议日已超过六个月，因此自本次发行相关董事会决议日前六个月起至今，公司新投入“金凰展平二号创投基金”的金额为650.00万元，即关于该笔投资，公司实施或拟实施的相关财务性投资金额为650.00万元。
除上述情形外，自本次发行相关董事会决议日前六个月起至募集说明书签署日，公司不存在其他实施或拟实施其他投资产业基金、并购基金的情形。
（3）拆借资金
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至募集说明书签署日，公司不存在对外拆借资金的情形。
（4）委托贷款
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至募集说明书签署日，公司不存在将资金以委托贷款形式对外借予他人的情形。
（5）以超过集团持股比例向集团财务公司出资或增资
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至募集说明书签署日，公司不存在以超过集团持股比例向集团财务公司出资或增资的情形。
（6）购买收益波动大且风险较高的金融产品
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至募集说明书签署日，公司不存在购买收益波动大且风险较高的金融产品的情形。
（7）非金融企业投资金融业务
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至募集说明书签署日，公司不存在投资金融业务的情形。
综上所述，本次发行相关董事会决议日前六个月起至募集说明书签署日，公司实施或拟实施的财务性投资合计为650.00万元。
3、最近一期末持有的财务性投资情况
截至2022年12月31日，公司最近一期末不存在持有金额较大的财务性投资（包括类金融业务）情形，具体如下：
（1）交易性金融资产
截至2022年12月31日，公司交易性金融资产金额为0.00万元。
（2）其他应收款
截至2022年12月31日，公司其他应收款金额为8.90万元，主要系公司代扣代缴的社保、公积金费用等，均为日常经营往来所形成，不属于财务性投资。
（3）其他流动资产
截至2022年12月31日，公司其他流动资产金额为2,279.78万元，主要系公司待取得凭证进项税和进项税留抵税额，均为日常经营往来所形成，不属于财务性投资。
（4）其他非流动金融资产
截至2022年12月31日，公司其他非流动金融资产金额为7,343.71万元，具体情况如下：
单位：万元
■
从上表可知，公司其他非流动金融资产主要为对有限合伙企业和非上市公司的投资，公司上述投资与主营业务不相关，且投资的目的主要以根据实缴出资享有投资回报，不参与日常经营活动，因此均属于财务性投资。
（5）长期股权投资
截至2022年12月31日，公司长期股权投资金额为11,296.40万元，具体情况如下：
单位：万元
■
1）平湖农商行
2017年12月，公司以支付现金方式收购了平湖德力晟环保科技有限公司（后更名为“嘉兴荣晟实业投资有限公司”）100%股权，由于荣晟投资自2004年6月起一直持有平湖农商行3.04%股份，因此自收购完成后，公司通过全资子公司荣晟投资持有平湖农商行3.04%股份。公司向平湖农商行派驻1名董事参与其管理，并将平湖农商行认定为联营企业。
平湖农商行主营业务为吸收存款、发放贷款等经中国银行业监督管理委员会依照有关法律、行政法规和其他规定批准的业务，与公司主营业务及战略发展方向不同，故属于财务性投资。
2）浙江矽感
2019年11月，为拓宽公司市场领域，完善产业布局，公司全资子公司荣晟投资以人民币1,000.00万元对浙江矽感锐芯科技有限公司（后更名为“浙江矽感锐芯科技股份有限公司”）增资，其中190.48万元计入注册资本，809.52万元计入资本公积。截至2022年12月31日，公司通过全资子公司荣晟投资持有浙江矽感14.40%股份。公司向浙江矽感派驻1名董事参与其管理，并将浙江矽感认定为联营企业。
浙江矽感主营业务为传感器、光电、微机电系统的芯片、器件、模块、微系统设备，电子产品等研发、生产、销售，与公司主营业务及战略发展方向不同，故属于财务性投资。
3）荣晟芯能
2022年5月25日，公司与上海樽晟以货币形式认缴出资人民币5,000.00万元设立安徽荣晟芯能科技股份有限公司。其中公司出资1,500.00万元，持股比例为30.00%；上海樽晟拟出资3,500.00万元，持股比例为70.00%。上海樽晟为公司实际控制人冯荣华100%持股的公司。
截至募集说明书签署日，荣晟芯能尚未开展实质业务。根据《安徽荣晟芯能科技股份有限公司章程》及《合作投资协议书》，荣晟芯能弥补亏损和提取公积金后所余税后利润按照股东持有的股份比例分配，不存在特殊利益安排或其他利益安排，亦不存在损害上市公司及其他股东利益的情形。
荣晟芯能设立的背景如下：
2022年1月4日，公司与安徽省全椒县人民政府就投资建设“年产130万吨再生环保纸及新能源综合利用项目”签署了《战略合作框架协议》，建设内容主要为年产130万吨再生环保纸、生物质热电联产（年处理50万吨秸秆）、光伏产品研发和制造、1GW分布式光伏电站等运营管理，并配套建设工业固废资源综合利用项目、环保水处理项目。
荣晟芯能的设立目的主要是作为安徽全椒县1GW分布式光伏电站的运营管理主体。该分布式光伏电站主要利用“年产130万吨再生环保纸”厂区及全椒县周边企业的屋顶资源建设分布式光伏发电设施。由于造纸行业是能源密集型行业，电力需求较大，在“双碳”等国家政策战略驱动下，造纸企业对节能环保要求更高，对节能减排技术装备的需求亦急速增加。作为清洁能源，光伏发电为造纸行业实现灵活用能、绿色转型、智能升级提供重要抓手。近年来，同行业造纸企业如玖龙纸业、山鹰国际、景兴纸业等都已着手利用公司厂房屋顶建设光伏发电设施，公司也在平湖生产基地先后建设了三期光伏发电项目，以达到增加公司绿电用量，增加碳排放指标的目的。因此，“造纸+光伏”的产业模式已经成为造纸行业绿色转型的重要途径之一。公司安徽全椒县1GW分布式光伏电站建成后，其发电量将优先满足“年产130万吨再生环保纸”项目自用，余量部分上网销售。因此，公司投资该项目的主要驱动因素为配合造纸主业项目的顺利实施，达到节能减排的目的，同时打造绿碳造纸外的第二个盈利增长点，形成公司的第二成长曲线。
公司在2021年年度报告中披露：“随着同安徽全椒政府战略投资框架协议的签订，公司放大现有‘三废’造纸模式，增加新能源分布式光伏开发和维护业务，形成‘三废一新’的绿碳造纸新模式……‘一新’指新能源分布式光伏。2022年1月，公司同全椒政府签署战略合作框架协议，公司在全椒基地产业投资，开展全县分布式光伏电站建设。一方面，分布式光伏发电是受国家政策鼓励的新兴产业，未来发展前景广阔，是公司潜在的业务发展点；另一方面，公司投资分布式光伏，增加公司绿电用量，增加碳排放指标，有利于提升环保效益，同时兼顾经济效益。”
由于本次投资光伏项目的投资规模较大，因此为了避免投资风险对上市公司可能造成的影响，公司选择以参股形式先行投入，后续将视宏观政策环境、行业发展趋势及项目进展情况再行决策。综上，公司对荣晟芯能的投资，主要驱动因素为配合全椒造纸主业项目的顺利实施，达到节能减排的目的，同时打造绿碳造纸外的第二个盈利增长点，形成公司的第二成长曲线。该投资是履行“年产130万吨再生环保纸及新能源综合利用项目”之战略框架协议的必要举措，符合公司主营业务及战略发展方向，因此公司对荣晟芯能已投入和拟投入的1,500.00万元出资额不属于财务性投资。
（6）其他非流动资产
截至2022年12月31日，公司其他非流动资产金额为1,827.19万元，主要系预付工程设备款等，均为项目建设所必须支出的款项，不属于财务性投资。
综上所述，截至2022年12月31日，公司财务性投资总体情况如下：
单位：万元
■
截至2022年12月31日，公司持有财务性投资合计金额为18,639.11万元，占公司归属于母公司所有者权益的9.37%，未超过30%，因此公司最近一期末不存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形，符合相关法律法规的规定。
二、经营成果分析
（一）营业收入分析
发行人以再生包装纸生产为主业，集废纸回收、热电联产、再生环保纸生产、纸板制造于一体。报告期内，发行人营业收入构成如下：
单位：万元、%
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报告期内，发行人主营业务收入占比分别为99.47%、99.43%和99.60%，主营业务突出。
1、主营业务收入分产品构成
报告期内，发行人主要产品包括瓦楞原纸、牛皮箱板纸、高密度纸板、瓦楞纸板及蒸汽等，主营业务收入分产品构成情况如下：
单位：万元、%
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报告期内，发行人主营业务收入持续增长，主要来源于瓦楞原纸、牛皮箱板纸及瓦楞纸板，合计占主营业务收入的比例分别为90.57%、91.19%和91.34%。
2021年发行人主营业务收入较2020年度增加71,443.68万元，同比增加42.36%，主要系2021年“牛卡车间技改项目”、“绿色节能升级改造项目”陆续完工投产，发行人原纸产能大幅增加，瓦楞原纸、牛皮箱板纸销量同步上升，发行人收入规模增长较大。
2、主营业务收入分地区构成
单位：万元、%
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发行人地处浙江省平湖市，主要客户集中于长三角地区，报告期内浙江、江苏、上海地区客户的销售规模合计占主营业务收入比重分别为98.69%、96.91%和97.64%。从产品销售区域分布看，发行人产品销售主要集中在长三角地区，主要原因系原纸及纸板产品受“经济运输半径”限制，向较远省市销售运费较高；此外华东地区是国内主要的消费及制造企业集中地，对包装用纸的需求量也相应较高。
（二）营业成本分析
报告期内，发行人营业成本构成如下：
单位：万元、%
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报告期各期，发行人主营业务成本分别为142,932.88万元、204,152.05万元和235,675.43万元，占总成本比例均接近于100.00%。公司主营业务成本的变动趋势与收入变动趋势基本匹配。
1、主营业务成本分产品构成
单位：万元、%
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报告期内，发行人主营业务成本分产品构成情况与各项产品收入构成情况基本保持一致，产品成本与收入匹配度较高。
2、主营业务成本分投入构成
（下转28版）
