库存周期拐点临近

◎农银汇理基金经理 魏刚

库存周期的运行情况是观察2023年宏观面的一个重要方面。

在地产周期下行、外需下行尚未结束等多重因素影响下，本轮库存周期在2022年见顶后回落。细分行业需要依靠行业的周期运行规律（产能周期、库存周期等）来获得盈利层面的支撑，企业行为会变得更谨慎，最终体现为本轮去库存过程比以往更为主动。

从市场表现看，今年以来缺乏景气投资主线以及主题性投资机会，也和库存周期的下行密不可分。去年底在对今年的市场做展望时，我们就认为指数大幅上涨的概率不高，但会存在较好的主题性投资机会，市场走势可能类似于2013年和2019年。

我们预计，本轮名义库存周期即将见底。之所以强调是“名义库存”非“实际库存”，主要是因为当前库存周期见底支撑更多来自价格的回升，而非需求的大幅抬升。

通过观察工业企业行业库存同比与PPI同比的相关系数，偏上游及顺周期行业与PPI相关性较强，偏下游及弱周期行业与PPI相关性较弱。同时，偏上游及顺周期行业在整个工业企业库存值的分布中占据大部分比例，这导致今年名义库存增速随着PPI增速快速下行。随着全球商品价格的见底回升，名义库存增速也将见底回升。

从实际库存角度看，从主动去库存向被动去库存的转换，可能会出现在四季度。值得关注的是，库存周期见底回升与顺周期方向趋势性行情不一定存在必然关系。

总体来看，三季度到四季度国内库存周期将进入名义库存周期见底、实际库存周期转向被动去库存的阶段。届时，须进一步观测国内外需求引擎的力度，判断顺周期方向或者与总量经济相关的板块，会否开启趋势性行情。（CIS）