积极因素增多 资产配置“爱在深秋”

中秋国庆双节长假一晃而过。其间，美国10年期国债利率突破4.8%，且地缘政治风险加剧。在此背景下，全球资产承受了难熬的伤痛。反观国内，旅游数据恢复好于预期，9月PMI继续回升，重回荣枯线上方，经济进一步修复。站在内外环境截然不同的四季度，如何做好资产配置？

回顾今年前9个月的市场，影响资产配置的两条主线分别是：一，美国经济保持韧性，美债、美元携手齐涨下的其他资产波动；二，中国经济稳步复苏，资产呈现“A股调整，债市稳健”的情形。时间来到四季度，变化或正在悄然发生。

一方面，美国经济的韧性到底能持续多久？全球的经济并不强，PMI数据仍处于收缩的区间。而美国经济降温信号，房地产销售呈现下行趋势，就业市场持续边际降温，消费或难以维持韧性。当然，通胀黏性仍然没有消除，地缘政治风险叠加大宗商品价格反弹增加了不确定性，好在核心通胀仍在持续降温，叠加近5%的10年期国债利率，未来加息或已是强弩之末。年初“西落”的预期再度修正，利率从higher（较高的）到longer（较长的）。

另一方面，不谈政策，只论周期，国内经济或已处磨底回升阶段。从8月开始，各项数据开始实打实地好转，PPI、PMI环比走高，投资与信贷数据也略超市场预期。从各项高频数据来看，基本面筑底的迹象逐步明朗，双节长假期间的数据亦是另一种印证。随着价格底的确认（PPI底部回升），工业企业利润同比自2022年下半年以来首度转正，表明去库存对企业盈利的侵蚀或已进入尾声，库存周期或处于见底回升的阶段。

再回到投资的逻辑。正所谓四季温度不同，经济亦有温差，我们在投资中也要找到当前的“适宜温度”，春天播种，秋天收获。从经典的美林时钟出发，海外资产正处于波动加剧的阶段，其中美债和黄金资产或许可以成为稳健的核心资产。反观国内，随着经济的见底回升，股票资产在经历长达两年的调整之后，或将呈现修复态势。

此外，股债性价比一直是资产配置中的关键指标。当前，以沪深300股息率减去10年期国债收益率衡量的股债性价比，又回到0.35%左右，已明显高于历史上“机会线”的-0.50%，但似乎市场仍在底部区域徘徊。事实上，历次股债性价比到“机会线”时，市场会迅速反弹，只有当外部叠加的超预期压制存在时，市场才会在底部徘徊较长的时间。随着海外加息走向强弩之末，股债性价比的修复将是应有之义。资产配置的钟摆，逐渐向权益类资产回归。

总结而言，随着积极因素的增多，政策底、价格底、经济底的层层实现后，“爱在深秋”或是四季度资产配置的最好诠释。

（CIS）