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2)营运资金增加的估算

营运资金增加额系指企业在不改变当前主营业务条件下，为维持正常经营而需新增投入的营运性资金，即为保持企业持续经营能力所需的新增资金。如正常经营所需保持的现金、存货购置、客户欠付的应收款项等所需的基本资金以及应付的款项等。营运资金的增加是指随着企业经营活动的变化，获取他人的商业信用而占用的现金，正常经营所需保持的现金、存货等；同时，在经济活动中，提供商业信用，相应可以减少现金的即时支付。通常其他应收款和其他应付款核算内容绝大多数为关联方的或非经营性的往来；应交税金和应付工资等多为经营中发生，且周转相对较快，拖欠时间相对较短、金额相对较小，估算时假定其保持基准日余额持续稳定。因此估算营运资金的增加原则上只需考虑正常经营所需保持的现金（最低现金保有量）、存货、应收款项和应付款项等主要因素。本报告所定义的营运资金增加额为：

营运资金增加额=当期营运资金-上期营运资金

营运资金=经营性现金+存货+应收款项-应付款项

经营性现金=年付现成本总额/现金周转率

年付现成本总额=销售成本总额+期间费用总额-非付现成本总额

现金周转期=存货周转期+应收款项周转期-应付款项周转期

应收款项=营业收入总额/应收账款周转率

应收款项主要包括应收账款、应收票据、预付款项以及与经营业务相关的其他应收账款等诸项。

存货=营业成本总额/存货周转率

应付款项=营业成本总额/应付账款周转率

应付款项主要包括应付账款、应付票据、预收款项以及与经营业务相关的其他应付账款等诸项。

根据对评估对象经营情况的调查，以及经审计的历史经营的资产和损益、收入和成本费用的统计分析以及对未来经营期内各年度收入与成本的估算结果，按照上述定义，可得到未来经营期内各年度的货币资金、存货、应收款项以及应付款项等及其营运资金增加额，估算结果见表。

西可实业未来营运资金预测表

金额单位：人民币万元

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（13）净现金流量估算结果

本次评估中对未来收益的估算，主要是在对西可实业审计报表揭示的营业收入、营业成本和财务数据的核实、分析的基础上，根据其经营历史、市场需求与未来的发展等综合情况做出的一种专业判断。估算时不考虑其他非经常性收入等所产生的损益。根据以上对主营业务收入、成本、期间费用等的估算，西可实业未来净现金流量估算如下，永续期按照2028年的水平持续。

西可实业未来现金流量估算表

金额单位：人民币万元

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6.折现率的确定

（1）折现率模型

按照收益额与折现率口径一致的原则，本次评估收益额口径为企业自由现金流量，则折现率选取加权平均资本成本(WACC)，WACC模型可用下列数学公式表示：

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其中：ke：权益资本成本；

E：权益资本的市场价值；

D：付息债务资本的市场价值；

Kd：债务资本成本；

t：所得税率。

（2）权益资本成本的确定

计算权益资本成本时，我们采用资本资产定价模型（CAPM）。CAPM模型是普遍应用的估算投资者收益以及股权资本成本的办法。CAPM模型可用下列数学公式表示：

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式中：Rf：无风险利率；

β：权益的系统风险系数；

ERP：市场风险溢价；

Δ：企业特定风险调整系数。

具体参数取值过程：

1)Rf的确定

国债收益率通常被认为是无风险的，因为持有该债权到期不能兑付的风险很小，可以忽略不计。我们通过iFinD资讯查询在评估基准日附近有交易的、至评估基准日剩余期限10年以上的国债到期收益率，取其平均值作为无风险收益率，经计算Rf取3.01%。

2)ERP的确定

市场风险溢价，是指投资者对与整体市场平均风险相同的股权投资所要求的预期超额收益，即超过无风险利率的风险补偿。股市投资收益率是资本市场收益率的典型代表，股市风险收益率是投资者投资股票市场所期望的超过无风险收益率的部分，亦可认为是市场风险溢价的典型代表。

我们借鉴国内外测算市场风险溢价的思路，按如下方法测算中国股市的投资收益率（Rm）及市场风险溢价ERP（Rm-Rf）。

根据《资产评估专家指引第12号一一收益法评估企业价值中折现率的测算》（中评协〔2020〕38号）的要求，利用中国的证券市场指数计算市场风险溢价时，通常选择有代表性的指数，例如沪深300指数、上海证券综合指数等，计算指数一段历史时间内的超额收益率，时间跨度可以选择10年以上、数据频率可以选择周数据或者月数据、计算方法可以采取算术平均或者几何平均。

①选取衡量投资收益率的指数

沪深300指数是覆盖沪深两市的指数，反映的是流动性强和规模大的代表性股票的股价的综合变动，该指数成份股可以更真实反映市场主流投资的收益情况，因此我们选用沪深300指数估算中国股票市场的投资收益率。

②投资收益率（Rm）的确定

投资收益率计算的时间跨度选择10年期为计算投资收益率的时间跨度，对沪深300每只成份股均计算其过去十年的投资收益率，以最大程度地降低股票非系统波动产生的影响。计算2023年度投资收益率时采用的年期为2013年到2022年，以此类推计算以后年度的投资收益率。

③年投资收益率（Rm）计算方法

采用算术平均值和几何平均值两种计算方法。

经过对比分析我们认为几何平均值能更好地反映收益率的增长情况，因此以几何平均值作为最终的年投资收益率（Rm）计算结果。

④市场风险溢价ERP（Rm-Rf）的确定

选取距每年年末剩余年限超过10年的国债到期收益率作为当年的无风险利率Rf，经以上步骤，我们估算的2023年股权市场风险溢价ERP为6.52%。

3)贝塔系数的确定

①确定可比公司

在本次评估中对比公司的选择标准如下：

● 对比公司所从事的行业或其主营业务为装备制造行业；

● 对比公司近年为盈利公司；

● 对比公司必须为至少有两年上市历史；

● 对比公司只发行A股。

根据上述四项原则，我们选取了以下4家上市公司作为对比公司：

对比公司一：秦川机床

秦川机床工具集团股份公司，股票简称：秦川机床，股票代码：000837.SZ。

秦川机床工具集团股份公司的主营业务为研发、生产和销售齿轮磨床、螺纹磨床、外圆磨床（曲轴磨、球面磨、车轴磨）、滚齿机、车齿机、通用数控车床及加工中心、龙门式车铣镗复合加工中心、精密高效拉床、塑料机械（中空机）等高端数控装备；数控复杂刀具、高档数控系统、滚动功能部件、汽车零部件、特种齿轮箱、机器人关节减速器、螺杆转子副、精密齿轮、精密仪器仪表、精密铸件等零部件产品；提供智能制造及自动化生产线、智能机床等智能制造及核心数控技术、装备等系统集成业务。

秦川机床本部承担其他国家科技项目3项、省级项目12项、市级项目2项。通过承担04专项和省市项目，秦川机床突破了制约我国高档精密数控机床装备制造的一批重大技术，研制成功一批填补国内外空白的高新技术产品。

对比公司二：宇环数控

宇环数控机床股份有限公司，股票简称：宇环数控，股票代码：002903.SZ。

宇环数控机床股份有限公司主营业务为从事数控磨削设备及智能装备的研发、生产、销售与服务，主要产品为数控双端面磨床、数控凸轮轴磨床、数控气门磨床、外圆磨床、复合磨床系列产品及其他磨床、数控单双面研磨抛光机、复杂型面抛光机、数控多工位抛光机、自动化装备、冶金能源装备、工业机器人。宇环数控现为中国机械工业联合会会员单位、中国机电装备维修与改造技术协会理事长单位、中国机床再制造产业技术创新战略联盟副理事长单位、中国触控协会理事单位。宇环数控注重“产学研”合作，与湖南大学、大连理工大学、国家高效磨削工程技术研究中心、超精密加工技术湖南省重点实验室等在磨削技术领域具有领先优势的高校及科研院所均建立了良好的合作关系。宇环数控产品曾先后获得中国机械工业科学技术进步奖、国家火炬计划项目、国家重点新产品等荣誉奖项，主要科研成果经部级及省级鉴定均达到了国内领先、国际先进或国际领先水平。

对比公司三：宇晶股份

湖南宇晶机器股份有限公司，股票简称：宇晶股份，股票代码：002943.SZ。

湖南宇晶机器股份有限公司主要从事高硬脆性材料切割、研磨抛光等设备和耗材的研发、生产和销售；硅片及切片加工服务、热场系统系列产品、光伏电站。主要产品有抛光研磨机、多线切割机、自产金刚石线、真空镀膜机、外购金刚石线、热场系统系列产品、硅片及切片加工服务、光伏电站。宇晶股份产品广泛应用于消费电子、汽车工业、新材料、仪器仪表、太阳能光伏等领域。宇晶股份在国内多线切割机及研磨抛光机生产、研发领域处于领先地位，是国内线切割和研磨抛光设备研发生产领域的领先企业之一。

对比公司四：华辰装备

华辰精密装备（昆山）股份有限公司，股票简称：华辰装备，股票代码：300809.SZ。

华辰精密装备（昆山）股份有限公司的主营业务是全自动高精度数控轧辊磨床研发生产；华辰装备的主要产品是全自动数控轧辊磨床；华辰装备是国内轧辊磨床行业的领军企业，在部分应用领域内，华辰装备的设备品质已达到国际领先水平，已具备与国际一流轧辊磨床制造商（例如HERKULES（德国）、WALDRICH（德国）、POMINI（意大利）等）同台竞技并实现进口替代的技术能力。

②确定无财务杠杆β系数

目前中国国内iFinD资讯公司是一家从事于β的研究并给出计算β值的计算公式的公司。本次评估我们是选取该公司公布的β计算器计算对比公司的β值，上述β值是含有对比公司自身资本结构的β值。经过筛选选取在业务内容、资产负债率等方面与委估公司相近的4家上市公司（秦川机床、宇环数控、宇晶股份、华辰装备）作为可比公司，查阅取得每家可比公司在距评估基准日48个月期间（至少有两年上市历史）的采用普通收益率指标计算归集的相对于沪深两市（采用沪深300指数）的风险系数β，并剔除每家可比公司的财务杠杆后β系数，计算其平均值作为被评估单位的剔除财务杠杆后的β系数。剔除财务杠杆后的β系数为0.6617。

③确定被评估单位的资本结构比率

在确定被评估单位目标资本结构时参考对比公司资本结构平均值、被评估单位自身账面价值计算的资本结构，最后采用对比公司的资本结构确定被评估单位目标资本结构为3.43%。

④估算被评估单位在上述确定的资本结构比率下的β系数

我们将已经确定的被评估单位资本结构比率代入到如下公式中，计算被评估单位有财务杠杆β系数：

有财务杠杆β=无财务杠杆β×[1+D/E×(1-T)]=0.6810

我们采用历史数据估算出来的可比上市公司的β系数是代表历史的β系数，折现率用来折现未来的预期收益，需要估算的折现率也应该是未来预期的折现率，因此需要估算未来预期的β系数。本次评估我们采用布鲁姆调整法(BlumeAdjustment)对采用历史数据估算的β系数进行调整。

在实践中，Blume提出的调整思路及方法如下：

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其中：βa为调整后的β值，βL为测算的历史β值。

经调整后的被评估单位风险系数β为0.7927。

4)Δ的确定

Δ为企业特定风险调整系数，我们考虑了以下因素的风险溢价：

采用资本定价模型一般被认为是估算一个投资组合（Portfolio）的组合投资回报率，资本定价模型不能直接估算单个公司的投资回报率，一般认为单个公司的投资风险要高于一个投资组合的投资风险，因此，在考虑一个单个公司或股票的投资收益时应该考虑该公司的针对投资组合所具有的全部特有风险所产生的超额回报率。

特定风险报酬率主要是针对西可实业具有的一些非系统的特有因素所产生风险的风险溢价或折价，我们通过对企业的所处经营阶段、业务模式、企业规模、历史经营情况、财务风险、管理人员能力及内部管理控制机制、核心竞争力、产品类型、主要客户及供应商依赖程度、对关键供应商的依赖程度等因素进行分析，结合评估人员以往执业经验进行专业判断，综合分析后按4.5%确定特定风险报酬率。

从上述分析企业特别风险溢价确定为4.5%。

5)权益资本成本的确定

根据以上分析计算，我们确定用于本次评估的权益期望回报率，即股权资本成本为12.68%。

（3）债务资本成本的确定

根据企业及同行业历史期的融资借款成本水平，结合基准日后新增融资借款情况，本次债务资本成本取五年期LPR利率3.45%。

（4）加权资本成本的确定

运用WACC模型计算加权平均资本成本，将上述参数代入WACC模型，得出适用15%和25%所得税率时加权平均资本成本分别为12.36%和12.34%。

7.经营性资产价值

根据预测的净现金量和折现率，即可得到经营性资产价值为19,881.14万元。如下表：

经营性资产价值评估结果表

金额单位：人民币万元

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8.非经营性资产（负债）和溢余资产的价值

经核实，在评估基准日2023年10月31日，西可实业账面有如下一些资产（负债）的价值在本次估算的净现金流量中未予考虑，应属本次评估所估算现金流之外的其他非经营性或溢余性资产，在估算企业价值时应予单独估算其价值。

（1）非经营性资产的价值

评估基准日，非经营性资产的账面价值为5,675.74万元，经核实后各资产科目评估价值作为非经营性资产的评估值。见下表：

金额单位：人民币万元

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（2）非经营性负债的价值

评估基准日，非经营性负债的账面价值为192.51万元，经核实后各负债科目评估价值作为非经营性资产的评估值。见下表：

金额单位：人民币万元

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（3）溢余资产的价值

评估基准日，溢余资产主要为溢余货币资金。溢余资金根据评估基准日的月平均付现成本确定最低现金保有量，与评估基准日的货币资金账面余额作比较，确定溢余资金为194.91万元。见下表：

金额单位：人民币万元

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9.付息债务价值

在评估基准日，经审计的资产负债表披露，账面付息债务为410万元，评估值为410万元。见下表：

10.权益资本价值的确定

股东全部权益价值=企业整体价值-付息债务价值

企业整体价值=经营性资产价值+溢余资产价值+非营业性资产价值-非营业性负债价值

根据上述测算，深圳西可实业有限公司的权益资本价值为25,100.00万元。见下表：

金额单位：人民币万元

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（二）关键参数的具体数额及选取依据说明

1.未来年度主要收入预测依据及合理性

本次估值涉及的2024年收入预测均根据在手订单确定，由2023年10月31日发出商品（设备）的销售额7,827.45万元、2023年11-12月发出商品（设备）的销售额5,225.70万元及2024年1-3月预计发货（2024年验收确认收入）（设备）的销售额4,209.65万元三部分组成，合计为17,262.79万元。现在手订单约可以覆盖预计金额17,262.79万元，可实现性高，具体如下表：

（1）截止2023年10月31日账面发出商品（设备）对应的不含税销售额7,827.45万元，详见下表；

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（2）2023年11-12月发出商品(设备）金额合计5,225.70万元，详见下表；

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（3）2024年预计销售且能验收确认收入部分（设备）4,209.65万元，详见下表：

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2024年销量增长主要为新产品方案成熟且达成量产，经过两年的试验论证，五轴机金属抛光系列及车载智能家居抛光设备系列技术成熟，能满足不同客户的不同需求，配套供应链完善，可迅速实现规模化量产，2024年的销量主要根据在手订单情况合理预测。

2025年至永续期的预测主要根据历史年度销售增长率结合行业的增长空间合理预测。

2.成本费用预测

（1）销售毛利润

西可实业各年度产品毛利率水平如下表：

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行业可比公司毛利率水平如下表：

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根据行业可比公司数据分析，近三年行业可比公司销售毛利率在18.52%-50.43%之间，平均水平在33%-35%之间，西可实业产品的根据不同客户的定制化产品服务单价具备一定的差异性，历史年度毛利率分别水平为33%、34%、39%。2024年度毛利率根据在手订单及实际发出商品预测确定为32%，历史年度和未来预测毛利率水平均在行业合理范围内。

（三）评估增值率较高的原因及合理性

本次评估报告的结论采用收益法评估结论，西可实业股东全部权益价值在2023年10月31日的评估结果为25,100.00万元，较账面值10,220.54万元，评估增值额为14,879.46万元，增值率为145.58%。

增值原因：收益法的评估结论不仅考虑了已列示在企业资产负债表上的所有有形资产、无形资产和负债的价值，同时也考虑了资产负债表上未列示的人力资源、营销网络、客户关系等价值。西可实业专注于抛光研磨设备的解决方案，其产品在技术性能上有自身的原创特色，通过多年经营积累了一批优质客户并获得了良好的口碑，形成良好的预期经营效益，整体的评估值增值具有合理性。

三、问题三：说明西可实业前次股权交易价格

本次收购公告披露，西可实业原股东刘礼春将所持有的西可实业13.90%股权转让给凌慧，并于2024年1月15日完成工商变更，但未披露上述股权转让价格，你公司收购了上述凌慧持有的西可实业7.46%的股权。

《深圳证交券易所创业板上市公司自律监管指南第2号 一一公告格式(2023年12月修订)》之“上市公司购买、出售资产公告格式”规定，购买资产事项需获得股东大会批准的，应当披露出让方获得该项资产的时间、方式和价格，运营情况，近三年又一期的交易或权益变动及评估情况，如相关交易、权益变动评估价值或价格与本次交易评估值或价格存在较大差异的，说明差异原因及合理性。

因此，请你公司说明上述刘礼春将西可实业13.90%股权转让给凌慧的交易价格，如与本次交易价格存在较大差异，说明差异原因及合理性。

回复：

（一）西可实业原股东转让股权的原因

西可实业原股东刘礼春因个人资金周转需求，并考虑与上市公司的交易还未完成，仍存在不确定性，且刘礼春希望将所持有西可实业13.8988%的股权全部转让。

因此，经双方协商一致，决定以西可实业整体估值2.20亿元人民币，刘礼春将其持有西可实业13.8988%的股权以人民币3,057.736万元转让给凌慧，并于2024年1月15日完成了工商变更登记。

（二）估值变化的原因

凌慧受让原股东刘礼春持有的西可实业13.8988%的股权后，于本次上市公司收购中，以西可实业整体估值2.50亿元人民币，将其持有的西可实业7.4615%的股权以人民币1,865.375万元转让给致尚科技，交易后其仍持有西可实业6.4373%的股权，并非将其所有的股权进行转让。

因此，西可实业原股东转让股权系个人资金周转需求，且受让方并非将所持西可实业的股权全部转让。该转让行为系交易双方的商业行为，估值情况亦遵循双方意愿。公司依照公平公正原则实施本次交易，交易程序及交易价格公平、合理。

特此公告。

深圳市致尚科技股份有限公司

董事会

2024年2月1日

(上接101版)