解读大崩盘的另一种视角
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解读大崩盘的
另一种视角
——读《1929年大迷思：应该吸取的教训》
⊙李成军
就经济史而言，1929年是20世纪20年代最重要的年头。在大多数人的心目中，这一年标志着纽约股市的崩盘，意味着美国经济大萧条的开始，还代表着美国自建国以来前所未有的繁荣时期的结束。
对想了解1929年各种各样的当事人和眼花缭乱的事情的读者来说，今天有几个很好的资料来源，约翰·肯尼斯·加尔布雷思的《1929年大崩盘》（1961）就是非常全面、简洁明了的资料来源，戈顿·托马斯和马克斯·摩根—威茨的《泡沫破灭之日》也是数据翔实、内容丰富的资料来源。托马斯和摩根—威茨描写生动，就像亲历过这些事情，似乎当时曾躲在门后偷听当事人通话那样。就在《泡沫破灭之日》出版的同一年，汤姆·夏赫曼出版了《美利坚崩溃之日》。夏赫曼采用几乎一天一章外加后记的形式，详细记述了1929年10月24日和之后5个星期每天从早晨5点到下午6点所发生的每件事。巴里·A. 威格莫尔在《股市崩盘与其后：1929—1933年美国证券市场的纪实》中则提供了135家公司的财务信息。
同样也是研究1929年大崩盘，康奈尔大学管理研究生院企业管理教授小哈罗德·比尔曼（Harold Bierman，Jr.）的《1929年大迷思：应该吸取的教训》为我们提供了另一种解读视角：鉴于1929年的美国股市远远没有陷入困境，因此，股市大崩盘有一系列迷思亟需破解。
第一个也是最重要的迷思是：都说股市在投机者的驱动下处于太高的价位，可是几乎没人（除了费雪和劳伦斯）曾费心用股市价位与上市公司利润率和利润增长率来评估股市是否处于太高的价位。显然，1929年股市价位太高远非显而易见。当时，无论投资者还是投机者都在买进股票，虽然并非不可能，但事实上很难区分这两种买家。
第二个迷思与第一个迷思有关，既然股市价位太高，大跌就在所难免。股市确实大幅下跌，但有可能是由联邦政府（联邦储备委员会）采取的行动和联邦政府官员的言论导致的。
当时有很多人关注经纪人贷款，因为经纪人贷款帮助投机者采用保证金交易的方式推高了股价。而经纪人贷款过多也大可怀疑：在贷款人看来，经纪人贷款要求充分的“保证”，应该算是安全的贷款。对经纪人贷款安全性的担心是个迷思；而股市高价位殃及了美国的繁荣，也是个迷思。
也有很多人担心，华尔街正在从农业和工业劫走信贷。华尔街信贷对实体经济的影响被认为是个必须加以控制的负面因素。而这个问题完全被联邦储备委员会误解了。
虽然投机者明显受到了打压，但很少有人能说明投机意味着什么和投机为什么不好。这方面的迷思是：投机者是推高股市价位、危害他人的一个显著因素。
卖空交易、投资信托和集合基金都被指责为导致或加剧了下跌。但没有证据能证明这三个因素中的任何一个促成了1929年10月的股市下跌。如果一定要从中确定一个可能的罪魁祸首，也许是卖空交易。但很遗憾，也没有找到证据来证明或证伪卖空交易在导致股市下跌方面的重要性。
一个持续到今天的迷思是：邪恶（欺诈性）的操纵先是推高了股市，然后又导致股市崩盘。虽然我们能表示确实有些市场行为反映了糟糕的判断能力或者并非完美的道德，但我们不能说这些市场行为明显推高了市场价位或者导致股市在1929年10月发生逆转。
最大的迷思是：投机者必须受到教训；而且，教训投机者在当时成了联邦储备委员会和美国总统的首要经济目标。国会也没有反对“对付投机者”的目标。那为什么如此痴迷于对付纽约证券交易所的投机者？一个相对较小的迷思是：大崩盘发生在1929年10月，而股价大部分是在1930年和1931年跌掉的。
琢磨上述迷思，并试图弄清其答案后，作者列出了我们应该吸取的教训。
第一，股市乐观情绪与悲观情绪之间的平衡非常微妙。在1928年和1929年，股市乐观情绪持续遭到大人物和政府机构不利于投机的言论的打压。一台差不多处于平衡状态的天平秤，在处于较高水平（较轻）的托盘上放上几根稻草。最后一根稻草会导致较轻的一端变成较重的一端。在股市乐观情绪和悲观情绪的较量中情况正是如此：只要不停地重复厄运即将来临，乐观情绪就会被打压下去。
第二，变化不定的投资者情绪不仅具有传染性，而且还有雪球效应。只是，我们永远无法知道投资者情绪为什么有时有雪球效应，有时又没有。因此，对市场下一轮行情的预测通常是靠不住的。
第三，即使聪明绝顶的人也可能在预测股市行情上犯错。欧文·费雪和约翰·梅纳德·凯恩斯两人在1929年秋天就都犯了错。他们俩没有犯分析方面的错，而是在预测股市走势上出了错：两人都没能预测市场心理。
第四，像股市崩盘这样的重大事件引发了持续不断的调查，只是这些调查也可能掺杂了太多情感和政治因素。调查者们与这些事件关系太密切，因此看不清它们之间的因果关系。这使无论调查还是建议都缺乏客观性，而公道和理解只有在相隔了很长的时期以后才可能占据上风。
第五，利用货币供应量来控制股市的尝试以非预期方式影响了实体经济。对行为结果的预测随时都可能失败。
第六，保证金交易的买家和投机者被指责是导致股市定价过高并因此而崩盘的罪魁祸首。这个被广泛接受的观点并未得到证实，在今天这已不可能被视为导致股价大跌的重要因素。
最后，也可能出现这样一种情况：一些重大事件其实并没有发生过，但因被历史报告人歪曲而被认为发生过。20世纪20年代并没有发生过投机狂热，但“对付投机者”的努力，很可能对触发30年代大萧条起到了推波助澜的作用。
因此，比尔曼认为，现有关于1929年股市崩盘原因的推断是一种太过简单的分析，缺乏事实根据。实情可能是：股市是在美联储判定涨得太高以后才达到高位的，后来一些其他事件触发了股市下跌，而股市下跌又因非银行贷款从经纪人通知贷款市场抽走及贷款成本相对于股息收益的走高而加剧。
