富博士课堂第二十一讲：关注地产美元债
投资机会

富博士课堂第二十一讲：

关注地产美元债

投资机会

⊙国海富兰克林基金研究员 马秋思

投资界有一句话，叫作“sell in May and go away”。中资美元债市场经历了难熬的4月，进入5后月似乎也没有好转的迹象。截至4月底，JPMJACI中国高收益地产债利差显示，利差已变宽至2016年底以来最高水平。

据彭博统计，4月共有36家中资企业发行美元债，募资总金额相比3月增幅约50%，但与去年同期相比有所回落。从发行成本来看，同一年限的相同发行人发行成本较今年第一季度，上行了150基点至200基点。我们预计，随着美联储年内4次加息预期的不断升温，短期发债成本或将持续攀升。与此同时，源源不断的一级市场新发债，令供给持续放量，投资者的心态可能愈发保守。

4月中资高收益美元债表现逊于中资高评级债券。彭博数据显示，IBOXX中资高收益美元债指数和IBOXX中资投资级美元债指数分别下跌1.00%和0.50%。分行业来看，地产行业由于一级市场供给压力大幅增加，年初发行的一些5年期的美元债跌幅高达10%，跌破90美元。

随着LIBOR成本的持续攀升，中资银行AT1的收益率已不足以覆盖一些加杠杆票据的资金成本，一些票据到期不续做也造成中资银行特别是一些城商行的AT1价格承压。由此可见，美国国债收益率持续上行、各种信用风险扰动及一级市场的供给压力，将使2018年的中资美元债市场持续震荡。

高收益美元债发行人主要集中在开发商，但目前市场预期比较混乱。一方面，地产调控不放松，居民去杠杆，叠加近期住建部再次重申坚持房地产市场调控目标不动摇、力度不放松，供给调控导致库存过低。如近期湖南住建厅称，长沙住宅去化周期仅为2.8个月；但另一方面，各地加速人才引进，出台各种优惠政策，从而加速户籍城市化，同时提高公积金贷款首套房额度，推动购房需求释放。

从需求端来看，已公布的地产商销售数据显示，1月至4月前50强房企销售增速同比增长接近30%。基于推盘节奏的加速，我们预计，5月房企销售或将维持强势。

第一季度货币政策报告显示，与去年四季度相比，今年第一季度房贷利率攀升16个基点至5.42%，但增幅与去年第四季度25个基点的增幅相比有所放缓。

年初至今，居民中长期贷款中，与房贷相关的绝对量相较去年同期增速放缓，这主要是受到居民去杠杆政策抑制，但已授信未发放的贷款仍然较高，我们判断今年的按揭需求或将保持平稳。

策略方面，我们对高收益城投美元债保持谨慎。我们认为，明年城投债境外再融资压力加大。今年部分地区城投出现了信用风险事件，我们认为城投债的金边光环可能将因此褪色。考虑到主要开发商的基本面保持稳定，我们认为目前3年期的发行票息在7%至8%的地产美元债有相对的投资价值。随着一级市场新发压力的相对缓解，将重点关注其投资机会。