股权分置改革从2005年开始，在经历了2006年和2007年“蜜月期”后，所谓的流通股东与非流通股东的矛盾问题——“大小非问题”又摆在了人们面前。在市场变化震荡和利益冲突后，认真、冷静和辩证地思考一下股权分置改革的制度变迁性质（特别是强制性制度变迁性质），或许可以给我们带来一些新的认识与反思。

　　股权分置改革是一次强制性制度变迁。制度变迁可以分为两类：诱致性制度变迁与强制性制度变迁。“诱致性制度变迁指的是一群（个）人在响应由制度不均衡引致的获利机会时所进行的自发性变迁；强制性制度变迁指的是由政府法令引起的变迁”。强制性制度变迁有两个要点：强制性和利益平衡性。

　　在笔者看来，股权分置改革是一次典型的强制性制度变迁。首先，股权分置改革是一次在政府相关法律法规指导下的“统一”的制度改革，其次，虽然股权分置改革有先有后，对价有多有少，但实质是一致的：即非流通股股东向流通股东支付对价并获得流通权，是典型的通过交易达到新的利益平衡。

　　在认识股权分置改革是一次强制性制度变迁的同时，我们更加要认识的是，强制性制度变迁将对市场、市场主体带来的根本性变化。

　　股权分置改革后，全体股东的利益本性更加“一致”，不再有流通股东与非流通股东之间的本质不同。在资本市场中，所有投资者在利益面前的差异是极小的，不管是掌握公司经营大权的大股东、还是具有专业水平和判断能力的专业投资者、以及跟着感觉走的大众投资者，在利益面前“人人平等”。

　　最直接的、最大的利益就是在资本市场的机会与市场利益。股权分置改革使得大股东、内部人的利益外化，尤其是演变成为市场利益就很自然了。如果说，过去机构投资者被允许进入中国股市以后，机构投资者对市场稳定功过各半。那么，在股权分置改革后，它们的功过就更加难以述说了。因为，机构投资者与公司大股东、内部人的利益联系更密切，2006和2007年的市场表现就是很好的说明。而且，对上市公司及大股东的外部制衡机制似乎需要大众投资者来承担。

　　但是，股权分置改革也不可能在短期内改变大众投资者的特性。虽然大众投资者正在逐渐成熟，但仍未成为稳定市场的基石。因为，大众投资者仍很不成熟，容易受到市场力量的左右，且还不足以形成一支足以影响市场走向的力量。

　　显然，股权分置改革使得“资本市场利益”成为全体公司“投资者”追逐的目标的时候，市场需要寻找新的平衡。

　　股权分置改革后，发展中国家股市周期性波动性特征更加明显。原世界银行高级专家A·W·阿格迈依尔通过分析几十个发展中国家的证券市场发展历史后认为，发展中国家和地区的股市发展可以分为五个阶段：停滞阶段、操纵阶段、投机阶段、崩溃和巩固阶段及成熟阶段。

　　影响这种周期性特征的主要因素有两个：一是股票的供求关系。随着股票供应与（真实性）需求的不断走向平衡，股价和股市会趋向稳定。反之，就会出现激烈的市场波动和巨大的市场风险；二是投资者主体能力的变化。投资者的成熟程度、市场的波动、市场的风险是相互影响的。不成熟的投资者必然伴随着市场的剧烈波动及巨大的市场风险。

　　观察目前中国股市发展阶段发现，首先，股权分置改革后，中国股市的供应与（真实性）需求已发生重大、甚至根本性的变化，但股市走向新的平衡需要时间、需要变化。股价和股市在周期性震荡中可能会趋向新的平衡、甚至稳定；其次，股权分置改革后，大股东和内部人利益更趋于市场化，如他们可透过操控信息披露等问题从市场上直接获利。这表明，股权分置改革后，市场震荡是“真实和真正”的。

　　或许，这些问题都是“自然的”市场反映，但对市场本身和大众投资者又极具“杀伤力”，。也许，这是市场不成熟所付出的代价，但这显然不完全是市场的“事”，更不是大众投资者的事。因为，任何制度变迁的出发点和目的都是为了市场的稳定和发展，市场的发展中最应该受到保护的始终是大众投资者。

　　（作者系上海社会科学院金融研究中心副主任、研究员）