⊙胡月晓

  无论从高房价对经济运行的影响，还是以当前的产能过剩状态而论，笔者以为，眼下应是天赐的挤压房地产泡沫的最佳时机。

  以对国民经济运行影响的角度而论，房地产泡沫对经济的危害，主要是影响了经济长期增长的可持续，即泡沫虽然刺激了眼前的繁荣，但透支了未来。房价持续上涨，将对居民的消费产生“挤出”效应，降低居民长期的消费能力。很明显，“房奴”缩减消费的原因并不是收入没有增长，而是收入增长远慢于房价的上涨——现时的高房价已将“房奴”们未来的收入增长透支。社会普遍关注高房价的另一个因素是，高房价导致社会财富分配的二级分化，居民不满程度增加，这有可能导致社会危机，至少不利于和谐社会的构建和稳定。

  但我们更关注房价持续上升（不调整）对经济增长持续性的影响：越来越多的制造业资本放弃主业进入房地产行业，越来越多的产业资本被吸引进来，实业部门投资，尤其是在R&D领域的投资严重下降，产业发展后劲不足。我们已经看到，沿海经济发达地区在传统制造业转移后，更高层次上的新产业并没有出现。原先已具有一定积累的制造业实业资本纷纷转战房地产等不动产领域，名为“产业开发”、实为“圈田占地”。民营资本不去追求实现产业升级和重工业化，固然有投资限制原因，但资产泡沫在宽松货币下被持续吹起，是一个更为直接的原因：资本本身就是逐利的，暴利诱惑又是如此之大。

  因为产能过剩基本保证了恶性通货膨胀的低可能性，因此低利率和宽松流动性的货币环境可以持续维持；在相对宽松的货币环境下，银行修正资产负债表的能力增加，抗资产质量下降冲击的能力增强。此时，击破房地产泡沫，对银行系统和经济体系的冲击都能得以最小化。

  时下全球经济虽已走出危机阴影，但危机的影响并未完全消除，潜在产能损失仍将中期（3至5年）存在。在新的增长模式未形成、经济结构未完成转型前，世界经济不太可能步入快速增长轨道。简而言之，金融危机后世界经济的“去杠杆化”过程将是漫长的，受此影响，世界经济的增长也将是平稳的。

  我们没能抓住全球性金融危机的时机顺势调整经济结构，这加大了后续调整的难度。去年，在反危机的刺激政策下，“泡沫化生存”确保了经济的增长，也使得当前的中国经济面临着更严重的新一轮的经济失衡：结构性过热和产能过剩并存，房地产价格持续暴涨并成为吸收流动性的主要出口。但幸运的是，当前的通货膨胀基本上还在可控范围内，而种种迹象表明，当前接近3%的通货膨胀水平不具有可持续性。在工业产能普遍过剩和全球经济增速趋于平稳的情况下，恶性通货膨胀不太可能到来。这为货币当局继续实施低利率的宽松货币政策创造了条件。

  正因为经济仍未全面过热和物价可控度高，当前无论是通过信贷的结构性调整还是通过税收等其他手段挤压房地产泡沫，经济和政策上的回旋余地都还比较大。房地产泡沫破裂，最值得关注的是银行资产质量可能下降，但在低通胀时期，银行在低利率环境下很少遭遇财务危机。另一方面，在低利率环境下，房地产泡沫的释放过程也是最有可能比较平缓，而不是剧烈的。

  再退一步说，如果现在不主动挤压“泡沫”，在随着经济周期繁荣阶段到来的高利率环境下，最终也会刺破房地产泡沫（除非“增长瓶颈”提早到来），而在高利率环境下，银行面对泡沫破裂造成的资产质量下降，回旋余地要比低利率环境下小许多，因而更容易陷入财务困境。因此，任由房地产泡沫继续上扬，那么当经济进入繁荣阶段后，政策会面临治理资产泡沫和抑制过热的“两难”选择。迫于防止过热和治理通货膨胀而提高利率时（这基本上是确定会发生的经济周期现象），一个被吹大到极致的泡沫在那时被刺破，那么彼时经济受到的冲击，会是带有很大杀伤力的。

  (作者系上海证券研究所首席宏观分析师)