⊙国金证券研究所

  短期市场进入弱平衡状态，一方面我们将看到实际数据的不断下滑，另一方面对于政策放松预期也随着数据恶化而升温，这种数据与预期的交互影响推动市场进入一个弱平衡状态。具体而言，利好的方面主要体现为静态盈利优良、融资规模阶段性降低、宏观经济政策面偏暖；不利的因素主要源于经济和企业盈利增速的下降、房地产行业调整的胶着。目前估值处于中庸之道，可上可下，在没有重大事件改变企业盈利预期之前，市场也将处于弱平衡状态。

  一、政策面偏暖，但是一致预期的形成还需等待

  近期管理层的表态显示，宏观政策的整体性紧缩已经过去。国外经济形势的不确定（而不是此前的“逐步复苏”）、国内经济“向着宏观调控预期方向发展（经济降、房价稳）”（而不是“经济回升势头进一步巩固”），政策的整体性紧缩已经结束，经济政策面持续偏暖是大概率事件。

  但是，对政策放松时点、形式和力度的一致预期仍然不大可能形成，这主要基于四个因素：（1）上升中的CPI；（2）房地产博弈的胶着；（3）依旧强劲的出口增长；（4）政府手中的筹码。6月底以来零星出现的政策暖意更多的是以“安抚、增强信心”为特征，实质上的刺激和放松还没有开始，也无法准确预期。

  二、盈利预期阶段性企稳，但是未来需向下修正

  上周朝阳永续2010年沪深300企业盈利增速一致预期为29.82%，为连续第二周小幅回升，显示市场短期内对企业业绩增长信心企稳。我们根据国金行业研究员自下而上对所覆盖的超过200家A股上市公司（样本公司利润大约占到全市场利润的80%）的中期业绩预测，汇总下来样本公司的中期利润增速大致为33%。因为增速相对较高的制造业覆盖相对较少，我们粗略判断最终全部A股中期利润增速可能高于33%，大约在40%-45%。尽管如此，基于下半年经济增长可能出现并不是十分剧烈的放缓，我们维持2010年A股盈利增长[18%，25%]，其中银行增长16%的预期。对2011年的利润增长，目前初步判断2011年上市公司盈利增速在[6%，18%]。我们认为市场需要向下修正盈利预期，这决定了市场估值的向上修复不具有持续性。

  三、市场估值总体上处于中庸之道，可上可下

  虽然我们认为市场未来可能下调盈利预测，但是目前市场整体估值已经与我们对企业盈利的增长预期相匹配。我们目前的预测为，2010年增长[18%，25%]，2011年增长 [6%，18%]，对应的PE为14x，PB为1.9x，上证指数在2300-2400点一带的总体估值水平基本反应了这种利润增长的预期。目前这一估值水平处于中庸之道，可上可下，在没有重大事件改变企业盈利预期之前市场也将处于弱平衡状态。

  四、对反弹不宜有过高期待，布局更为重要

  目前偏暖的政策舆论在一定程度上支撑了市场信心，在没有新的利空打压下市场将在积极的舆论推动下产生反弹。但在房地产行业充分调整、政策实质放松之前，我们认为市场仍处于不确定性之中，投资者对反弹高度不可持有过高期望。

  短期而言，市场博弈特性、政策热点可能会导致部分小盘股上涨的更高、更快，但是不具有普遍的指导意义。具有更佳中报业绩和低估值的蓝筹股具有更强的安全边际，同时政策放松预期也赋予周期性行业更大的弹性和上涨空间。我们维持前期观点，阶段性看好绩优大盘股，减持没有业绩支撑的概念股。