⊙江海证券研发部

  一、中国经济短期放缓，长期向好

  美国经济出现二次探底的概率较小：由于美国投资、制造业及出口均见改善，经济仍处于复苏趋势进程中，相信美国经济不会陷入双底衰退。在美国政府和美联储的共同干预下，金融信贷渠道已经逐步恢复正常，恐慌情绪已经逐渐下降到正常水平，金融对经济增长的支持也恢复到正常轨道，美联储宽松的货币政策在今年年内也不会发生变化。其次，在美国占GDP七成的消费支出数据近几个月环比增长。此外，美国即将出台失业保险支持法案，这将有效巩固个人收入以及消费支出。

  欧洲已经相对平稳地渡过了欧元区债务危机：欧洲银行压力测试结果公布前分析师预测将有10家银行无法通过测试，资金缺口380亿欧元（合490亿美元），而测试结果是只有7家银行没有通过，资金缺口仅35亿欧元，这表明前期市场对欧债问题的担忧有所过度。而德国7月Ifo商业景气指数创德国统一以来最大增幅，以及欧元区工业订单指数环比大增也表明欧元区整体复苏程度好于预期。

  新兴国家成为全球经济增长的引擎：欧美发达经济体虽然能避免二次衰退的威胁，但其增长放缓已是不争的事实，发展中国家已日益取代发达国家成为全球经济增长的引擎。中国一个国家的增长即相当于美国、欧洲、日本三个国家和地区的总和，加之印度、拉美和新兴欧洲国家，新兴国家总增长相当于全球经济总增长的2/3。而且目前对世界经济贡献占2/3的新兴国家的债务负担并未因为经济危机而有过分增加，因此，后期发展中国家的经济将是全球经济增长的动力所在。

  中国经济短期放缓不改长期向好趋势：虽然市场普遍预期下半年中国经济各项指标将放缓，但今年全年的GDP增速预计仍将达到9.5%，远远超出全球经济平均水平。此外，7月17日财政部公布国有企业半年度利润数据，同比增长57.1%，换算为环比二季度增长了26.89%，单季度利润创出去年以来历史新高。业绩持续增长还能维持，这证明了市场对于业绩增速下滑的担忧并不必要。在全球低增长环境中，中国相对高的增长率对全球投资者而言更具吸引力，而具有高成长性的股票也会出现更高溢价。

  二、三季度资本市场将有惊喜，8月股指有望曲折上行

  政策暖风频吹：中共中央7月20日在中南海召开党外人士座谈会，会上胡锦涛强调，做好下半年经济工作，要全面完成“十一五”规划确定的目标任务，并重申将会继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，保持宏观经济政策的连续性和稳定性，促进经济平稳较快发展。目前国内经济正处在调结构实现转型进程中，但调结构不会以牺牲经济增长为代价。上半年中国经济向上，但政策向下，整个货币政策呈现收紧趋势；下半年中国经济放缓，包括GDP指标等都在逐渐回落，而政策已逐渐向上。

  住建部的580万套保障房方案，国务院的6800亿元西部开发计划以及上周公布的5万亿新能源投资规划均表明“保持经济平稳较快发展”仍是政策第一目标，这也为资本市场提供了稳定的外部环境。住房与城乡建设部部长姜伟新7月17日在哈尔滨出席“2010中国市长论坛”时表示，要坚定不移地继续坚决贯彻落实好国务院《关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》，加快保障性住房建设，做好利用住房公积金贷款支持保障性住房的试点工作，并强调“今年这580万套的任务一定要完成”。为了完成580万套保障性住房建设任务，中央已经下达600多亿资金，有关的政策措施都已经制定并以文件形式下发。他同时透露，国务院批准利用住房公积金贷款支持保障性住房的试点，已经确定了北京等28个城市作为试点城市，住房与城乡建设部已经会同财政部、人民银行等制定了具体的试点办法，包括具体的贷款办法。从中央部委对保障房建设的态度看，这一政策的执行力度将加强，有助于缓解部分投资者对保障房建设投入的质疑。

  早在今年5月13日，国务院发布的《关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》（又称“新36条”）被认为是宏观调控的又一重要策略，而为贯彻落实“新36条”，7月26日国务院印发鼓励和引导民间投资健康发展重点工作分工的通知，进一步明确了中央和地方政府部门在鼓励和引导民间投资健康发展方面的分工和任务。《通知》对列出的40项工作任务分别明确了职责，总共有20多个部门参与其中。如在引人关注的基础产业和基础设施领域，由于涉及公路、水运、港口码头、民用机场、通用航空设施，以及水利工程、电力、石油天然气、电信建设和土地整治、矿产资源勘探开发多个行业，因此相关负责部门从发改委、财政部，到交通运输部、民航局、能源局等各个层面，多个部门参与配合，研究提出具体实施办法。而在鼓励和引导民间资本重组联合和参与国有企业改革这一问题上，则明确了各地政府的职责任务。我们认为鼓励民间资本“新36条”细则的出台，是政府保障宏观经济平稳较快发展的又一重要措施，有助于缓解宏观经济下滑预期。

  资本市场筑底反弹：在经济二次探底的担忧声中沪深两市在7月末大幅反弹，指数持续上涨，市场此轮反弹可以视为市场信心恢复所导致的修复性行情。强周期行业如有色、机械、交运、化工领涨，而信息科技，新能源，低碳环保等新兴产业也表现强劲。上涨的动力源于宏观政策逐渐明朗，短期流动性改善，良好的中报预期对估值的支撑，以及外围市场走强带来的信心提振，我们判断这些因素将会在8月份继续推动市场曲折上行。

  三季度有望步入可持续的估值修复行情：上涨逻辑在于实体经济将趋于稳定并引导资本市场形成经济向上预期，而信贷政策及财政政策也将同步出现结构性变化。资本市场将逐渐从经济下滑，过于悲观的预期中修复，三季度上证指数有望站稳2680点，四季度上证指数有望重新站上价值位2900点，对应PE20倍。

  建议投资者重点关注三大投资主线：通胀受益，并购重组，中报业绩。

  通胀受益主线——近期南方洪灾造成部分农产品减产，粮食价格及蔬菜价格持续上升；而受生猪出栏量减少、饲料涨价、降水偏多等因素影响，各地猪肉价格触底反弹，“猪通胀”将成为通胀的新的推动力。加之资源品价格改革对物价的拉动效应和国际大宗商品反弹，尽管6月份CPI数据略低于市场预期，但我们认为三、四季度CPI还有继续上升的动力，部分上市公司可能受益。建议重点关注农林牧渔、消费、零售、有色、煤炭以及旅游酒店板块。

  并购重组主线——2010年在全球需求放缓背景下，原有的钢铁、水泥等产业出现了严重的产能过剩，而有色金属、能源化工主要受国际市场大宗商品价格影响，单体企业抗拒产品价格波动能力较小。在中央经济工作会议“调结构”的基调确定后，这些基础工业领域都需要进行一番重新整合，以适应未来经济发展的需要。国资委主任李荣融也表示，2010年国资委将积极推动国有企业集团核心业务资产上市或整体上市，推动优势资源向绩优上市公司集中，提高企业资本的证券化比重。我们认为，钢铁、军工、机械、化工、有色、煤炭这些行业存在丰富的债务剥离、资产重组、并购整合机会，虽然此类行业并非是未来的朝阳产业，但行业框架整合有利于上市公司提升效率并在短期迅速扩张规模，而股价也将会有积极表现。

  中报业绩主线——截至2010年7月27日，有招商地产、国电电力、南玻A、嘉凯城、燕京啤酒等81家公司公布2010年中报，净利润78.85亿元，较2009年度同期上涨83.21%；共有849家上市公司发布了2010年中报业绩预告，根据业绩预计情况测算（采用中值法计算），849家公司2010年1-6月预计净利润合计1143.26亿元，较2009年度同期上涨231.44%，2010年二季度净利润环比下降4.57%。业绩预计向好（预增和预盈）的543家公司中，机械行业46家，占比8.47%，电子元器件行业45家，占比8.29%，汽车及配件和化工行业各40家，分别占比7.37%，化工、房地产开发、钢铁等行业分别在10家以上，共占比84.16%。建议重点关注机械，电子元器件，交运设备和化工行业中龙头公司中报预增投资机会。