⊙黄湘源

  周小川在很短的时间里两次谈及“池子”，他所设想的“池子”是用来对付“短期的投机性资金”，也即通常所说的国际热钱的。问题是，在没有国际板的条件下，目前的沪深股市容得下的充其量也就是循规蹈矩的QFII而已，而在人们最需要国际板这个“池子”的时候，本来预想在年内登陆上海股市的国际板却至今不见时间表。

  在笔者看来，国际板需要对上市规则、信息披露规则、市场交易规则和会计制度等方面进行一些变动和调整并不难，麻烦恐怕还是在对其市场定位的共识。国际板如果早一点明确其“池子”功能，人们的种种疑虑也许早就风消云散了。

  人民币计价还是美元计价？这是困扰国际板首当其冲的第一个大问题。尽管曾有消息称，国际板不一定以美元计价，会考虑以人民币计价，但也有人认为，人民币计价将导致境外投资者无法参与国际板，进而将真正的跨国公司阻于门外。不过，B股的实例告诉我们，外币计价方式非但使B股成为“玻璃缸里的金鱼”，限制了B股市场的发展空间，而且，也使得B股的走势更容易受到地下资金的冲击，并在一定程度上反而有可能成为便于热钱进出的一条通道。

  国际板究竟是单纯的国际企业融资场所，还是与人民币国际化相适应的一个提升人民币购买力、对冲投机性热钱的蓄水池，交易货币的定位，是不可回避的基本前提。在以人民币为交易货币的条件下，国际板在A股募集的人民币才有可能在一定时期内用于该企业在中国境内的投资，那么，在目前的结算体系内较为稳妥地处理货币兑换的问题也就不难迎刃而解，境外公司在境内的业务拓展也能得以规避外汇风险。就此而言，国际板在提供人民币回流机制的同时，也为包括国内投资者和国际投资者在内的人民币持有者提供一个更理想的投资渠道，同成为一个让国际热钱进得来、放得下和在它需要撤退的时候也出得去的“池子”，可以说也是本质上一致的一而二、二而一的问题。

  国际板会不会成为国际资本疯狂圈钱的“老虎机”？这是人们普遍担心的第二个大问题。尽管第一家表示有意登陆国际板的汇丰银行一开口就是50亿英镑的发行计划，乍听起也许有点吓人。不过，50亿英镑相当于人民币545亿，跟农行A+H的221亿美元融资总额和国内上市银行年内超过3500亿元人民币的再融资总额相比是小巫见大巫。国内流动性对资本市场的支持能力早已今非昔比，在市场流动性极其充沛的今天，我们对国内资本市场对融资再融资的承受能力理应有不同于过去的估计。更何况，香港的经验告诉我们，在国际资本的参与下，国际板的融资能力与仅仅局限于本土的融资能力是不可以用同一个重量级标准来衡量的。

  问题显然并不在于融资额度的大小。衡量圈钱不圈钱的标准，也不是融资额度的大小，而是发行定价是否价有所值。创业板也好，国际板也好，既然讲市场化定价，那么，可取的定价方向和标准就应该同国际市场接轨。例如，香港和境外成熟市场普遍采用市净率定价方式，由于它反映的是价格和净资产的关系，相对于不确定因素较多的市盈率定价方式尤其是就高不就低的高市盈率定价模式而言，不是更有利于有效避免“超募变破发”的产生么？为了消除国人对国际板圈钱的疑虑，笔者建议国际板新股发行定价应与国际市场相接轨：一是参考这些股票在国外市场的发行价格，不仅要参考其当前的价格，还要和半年或一年内平均价格综合起来考虑；二是也可以考虑定价发行的模式，新股发行的市盈率一般应控制在10倍或15倍以内。

  此外，国际板要成为周小川心目中那样的一个“在很大程度上对冲掉资本异常流动对中国宏观经济的冲击”的“池子”，其本身的流动性当然也是非常关键的问题。而国际板在市场定位上迄今为止所表现出来的游移不定，也是让人不能不疑虑丛生的第三个大问题。不过，中国香港的经验也告诉我们，能够让市场都赚足了眼球，并且还给投资者提供了高额回报的，之所以并不是微软、戴尔、美国安进、思科、英特尔、应用材料、星巴克所谓“纳指七雄”，而是越南制造、蒙古南戈壁、俄铝、美国友邦等，其重要的原因就在于仅作为第二上市的国际板与IPO上市的国际板在流动性上有着相当大的区别。

  流动性决定成败。我们需要的是一个流动性活跃的国际板。国际板固然欢迎全球500强，更应以积极姿态欢迎那些更多对投资中国有兴趣的和有潜力的优秀企业，包括已为中国经济增长作出重大贡献的许多中外合资企业。至于红筹股回归，对于中国资本市场来说确是个需要尽快解决的历史遗留问题，不妨两条腿走路，有的可以上国际板，有的也可以像中石油那样上A股。（作者系知名市场评论人）