■论道

  ⊙徐炜 ○主持 于勇

  2010年的A股市场在结构上可以总结为：新兴崛起、消费中坚、周期沉寂。新兴与消费类的表现首次出现了与周期类的分道扬镳，前两者上涨25%，而后者却下跌15%，这在03-09年的市场是未曾出现的。目前，新兴与消费大致各占到A股市值比重的15%左右，年初这个比例分别仅是10%。另外，公募基金配置上30%在新兴，30%在消费，已经超前三分了天下。可以说，A股正在形成新兴、消费与周期构筑的三足鼎立的格局，未来这三足会如何演绎？这是未来投资方向上的一个重要问题，我们尝试作一些梳理。

  新兴产业的崛起是在09年的4季度，随着后续政策的逐步明确，确立了节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车这七大战略性新兴产业；A股市场上与新兴产业相关的概念有20多个，涉及上市公司500多家，占到总数的1/4，平均市值规模在75亿-90亿上下。新兴产业从中长期看具有很大的成长空间，这一点不存在太大的分歧。经济中新兴产业的比重未来将从目前的3%提升至2020年的15%；市值比重上，美日股市新兴的市值占到25%以上，周期的仅有50%，A股与之相比还有比较大的距离；以上都是长期成长空间的体现。

  一方面是高成长，另一方面则是高估值，新兴类相比周期类目前的PE估值溢价率达到近250%，意味着市场已经对新兴未来的高成长有所预期。于是，需要进一步去探寻新兴产业运行的环境，对这个环境我们总结为：经济温和增长，流动性适度宽松，成长故事长期存在。如果经济过热或过冷，流动性过松或过紧，映射在市场上是指数的大幅波动，周期类的大起大落，焦点不会在新兴上。成长的故事是吸引投资者持续关注的必要条件，这个故事显然越诱人越好，就像1999年网络股泡沫。

  我们对2011年的宏观经济场景描述是：GDP增长9.5%，CPI增速为3.6%，流动性回收力度相对温和，压力在上半年相对会大一些；经济增长在经历了基建和地产投资拉动之后，需要在新兴产业上加大实质投资力度；明年又是十二五开局之年，关于经济结构调整和新兴产业振兴的政策应当还会持续出台。

  从这个场景出发，我们可以对“三足”大致有个判断：新兴产业依然会是中周期内演绎的主角，会遵循政策刺激和真实增长的路径展开,只要经济转型的市场逻辑不被其他变化所冲击，这个特征在中期内会延续；相对的，周期股持续上升的动能还是很难觅得，更多的体现为阶段性的相对的估值修复，择时更为重要，关注经济短周期的拐点波动以及流动性变化；消费的成长最确定，是配置上的中流砥柱，不过正因为其增长相对确定，就存在估值的天花板，短期需要消化。

  再细究一点，是继续投身泡沫还是深入挖掘成长？我们更偏向于后者，2010年已经推升了估值，过高的估值显然是有风险的。2011年则会更加注重盈利，也就是需要在新兴类中寻找更确定的机会。从主题型投资向挖掘成长性股票转变；从估值推升驱动向盈利增长驱动转变，是更好的策略选择。这就需要忽略短期内股价可能的波动，坚持其长期成长的一面，也意味着对公司的挖掘需要提出更高的要求。

  对新兴产业的发展，我们看中三个方面：一是技术积累。中国在制造业方面的优势以及技术积累比较突出，更容易形成突破；二是需求广阔。工业体系、能源体系、投资体系目前的产业规模都比较大，意味着潜在对节能、新型能源、高端制造的需求也会比较大；三是竞争优势。行业不需要很新，已经发展了一定时间，并且也有了一定的规模的行业，可能会诞生一些具有竞争优势的企业。最终，我们关注的方向落在了节能环保、高端制造和新能源上。 （作者系国金证券分析师）