最近A股出现大跌，关于股指期货被操纵的争议声音泛起。通过三方面的分析，笔者认为要操纵沪深300股指期货很难，A股的大幅下跌更多是宏观调控力度加大，丰厚获利盘迅速撤离而成。

  覆盖性高 行业分布均衡

  股指期货的标的物，即沪深300指数由中证指数有限公司编制与维护，借鉴了海外市场成熟编制理念，采用调整股本加权、分级靠档、样本调整缓冲区等先进技术。该指数由全部沪深两市中规模大、流动性好、最具代表性的300只股票组成，具有较好的市场代表性，当前约能覆盖A股73%的流通市值和74%的境内总值，其样本股的净利润占全部A股净利润的90%。高度的代表性和覆盖性意味着要操纵沪深300指数，就相当于操纵整个A股市场。

  沪深300指数成份股行业分布相对均衡，涵盖金融、原材料、工业、能源等多个行业，各行业公司流通市值覆盖率相对均衡。虽然银行板块的权重高达17％，颇有“一股独大”的味道，但同时也可以看到材料、工业、能源、地产等板块的总权重超过50％，足够以抵抗银行板块剧烈波动时对沪深300指数的扭曲效应。板块之间具有较强的相互制约能力，使得难以通过某一板块来操纵指数，进入操纵股指期货。

  权重集中度低于海外其他主要指数

  由于采用自由流通量进行加权，不是以上市公司的总市值来加权，沪深300指数的权重相当分散，远没有上证综指集中，被操纵的概率大大降低。而这里的自由流通量与流通市值又有一定的差异，除了剔除了本来就不能流通的股份之外，由于战略持股性质或其他原因导致基本不流通的股份，例如持有份额超过5%的国有股也要剔除。这就使得中国石油、工商银行、中国银行和中国石化四只股票虽然流通市值最大，但由于多被财政部、汇金公司等国有部门持而不能计入自由流通量，从而使得他们的权重在沪深300指数中比较低。其中中国石油的权重为0.81%，排名第23。工商银行的权重为1.21%，排名第13。中国银行的权重为0.42%，排名第62。中国石化的权重为0.64%，排名第35。这显示通过操纵上证综指权重就能操纵沪深300指数的想法过于简单。

  如果与海外主要股指期货的标的物进行比较，更会发现沪深300指数的权重集中度远远小于其他多数指数，累计权重曲线非常平坦。除了S&P500指数和日经225指数因为含有的成份股数量较大，使得其累计权重曲线比较平坦之外。其他指数例如道琼斯工业指数、恒生指数、恒生国企指数、富时100指数、CAC40指数等成份股的权重均比沪深300指数集中，其累计权重曲线比沪深300指数要陡峭得多。无论是首只权重股，还是前10只成份股或是前30只成份股的累计权重，沪深300指数都比道琼斯工业指数、恒生指数、恒生国企指数、富时100指数、CAC40指数的累计权重低很多。而尽管这些海外市场指数的权重高度集中，真正有证据支持的操纵事件几乎没有。这意味着要操纵权重极度分散的沪深300的股指期货，那就更加困难。

  多项制度联合限制操纵

  首先是账户根据交易用途独立分类，分为投机账户、套保账户和套利账户，便于对各类账户进行管理和监控。

  其次是持仓限制制度。对于投机账户，单一合约的限仓数额为100手，同一投资者在不同会员处开仓则合并计算，也不得超出100手的持仓限额。按照这样的制度，即使投资者在四个合约上同时建仓，最大的持仓数量也只有400手，名义价值在4亿左右，还不及中国平安或者招商银行等主要成份股一天的交易量。这意味着除非形成“拖拉机账户”，否则操纵股指期货需要付出的成本很高，而收益则很低，投资者很难通过期货市场来放大收益。而由于实行账户实名制和一户一码制，这种情况发生概率大大下降。根据中金所的交易编码制度，一个客户可以在不同的会员处开户，但在交易所内只有一个客户号，从而保证了客户开户的真实性，便于掌握客户交易及持仓状况，避免出现一户多码、分仓操纵的混乱状况。

  最后是大户持仓报告制度，即当投资者的持仓量达到交易所规定标准的，投资者应通过会员向交易所报告其资金情况、持仓情况等。通过实施大户报告制度，可以使交易所对持仓量较大的投资者进行重点监控，了解其持仓动向、意图，对于有效防范市场操纵有积极作用。

  综上所述，沪深300指数的行业分布比较合理，板块之间的制约作用明显，成份股的权重比较分散，加上中金所种种交易制度的限制，难以操纵沪深300股指期货。

  （广发期货发展研究中心 谢贞联 编辑 梁伟）

  表1 各大指数的累计权重比较

数量 工业

成份股	道琼斯	S&P500	纳斯达克100	恒生	恒生国企	日经225	富时100	CAC40	台湾加权	沪深300
1	4.76	3.83	20.23	15.17	10.03	5.09	7.72	11.86	7.74	5.05
10	30.82	19.31	46.50	58.61	68.72	29.80	46.21	55.38	34.09	30.59
30	100.00	39.50	69.96	91.68	94.08	52.64	78.34	92.91	54.43	51.03

  数据来源：Bloomberg，中证指数有限公司