在被数任大股东、高管“掏空”后，曾经的绩优高科技公司浙大海纳“披星戴帽”，2007年9月第一个躺在了破产重整的“手术台”上。

  之后，沪深两市陆续有29家ST公司效仿，按照新《破产法》实施破产重整“自救”。研究发现，新《破产法》自2007年6月1日实施以来，无一家ST公司退市。

  个中原因，除了考虑社会影响外，新《破产法》引入重整制度可谓功不可没，它打通了市场化“解决”绩差公司的渠道。破产重整参与各方在方案设计上不断创新突破，也为破产重整这样一种制度设计在中国资本市场上畅行创造了条件。

  ⊙记者 阮晓琴 ○编辑 邱江 于勇

  折翼“飞天”噩梦

  S*ST海纳曾是浙江大学控制的“小盘高校概念”“硅”股。它曾以浙江大学为技术依托取得了不错的业绩。

  2003年2月14日，当时资本市场上声名鹊起的“飞天系”掌门人邱忠保受让了时称浙大海纳的S*ST海纳股权，成为其第一大股东。

  至此，海纳的命运被彻底改变。

  2005年4月，浙大海纳系列违规担保、占款逐步“曝光”。 S*ST海纳破产重整前盘点显示，邱忠保入主后，与原高管一起挪用上市公司2.51亿元，同时为其控制的关联企业提供总额高达3.95亿元的担保，截至2007年上半年，公司资不抵债2.79亿元，每股净资产为-3.1元。浙大海纳被掏空。而2002年末，浙大海纳净资产还有3.79亿元，每股净资产达4.21元。

  “飞天系”实际控制人邱忠保一度与“德隆系”的唐万新、“格林柯尔系”的顾雏军一起，被称为资本枭雄。2001年3月至2002年11月，邱忠保通过西安飞天先后控制了福建三农、中油龙昌和浙大海纳三家上市公司以及数十家控股、参股公司。邱忠保也在2003年、2004年连续登上由《新财富》杂志评选的富人榜，分列第56名和第144名。

  光环的背后是假象。检方事后调查显示，1995年，邱忠保在西安创立了“飞天”公司，开始了“资本运作”。但事实上，在1995年至2001年因经营不善，西安“飞天”及其下属公司拖欠银行巨额贷款无力偿还。

  收购三家上市公司之后，邱忠保利用控股股东的地位，大肆挪用、占用三家上市公司的资金，对各地子、孙公司进行违规贷款担保，从而套取大量的银行贷款，四年间，三家上市公司被挪用、套取的现金共涉十几亿元。

  骗取了巨款后，邱忠保闲暇时周游世界豪赌，挥霍着这些钱财。

  至2006年案发，邱忠保套取三家上市公司的资金共计有12亿元未归还。邱忠保也因此在2008年获有期徒刑20年，被处罚金100万元。邱忠保进了牢房，留下三个烂摊子，中油龙昌退入三板，浙大海纳后来破产重组，S*ST三农暂停上市。

  首例破产重整

  S*ST海纳当时完全是一具“残骸”：由于公司原实际控制人邱忠保与原高管一起挪用上市公司2.51亿元，同时为其控制的关联企业提供总额高达3.95亿元的担保，截至2007年上半年，公司资不抵债2.79亿元，每股净资产为-3.1元。

  不重组，面临的结果只能一个：倒闭。不仅债券人的利益得不到保障，所有股东的投资权益均可能为零。

  S*ST海纳最初考虑用协议方式进行债务重组，但各方与债权人沟通的过程中发现困难重重——长达半年的谈判仍无法与全部债权人达成一致，甚至有债权人在会议上拍了桌子；同时各方还担心原实际控制人邱忠保的违法违规行为没有及时披露，公司还有不知晓的隐性负债。

  作为S*ST海纳重整方案的设计师，北京中和应泰财务顾问有限公司总经理唐林林提出另一条思路——破产重整。

  中和应泰2007年年初接手S*ST海纳的案子，在9月份即法院受理破产重整案之前，一直在做两手准备：或协议重组，或破产重整。在说服债权人接受破产重整上，中和应泰颇费心思：在重整草案中花了大堆笔墨谈破产清算弊端——如果破产清算，债权人可能只能获得14.82%的清偿比例，以衬托破产重整债务清偿率25.35%的“优势”。整个计划没有提及重组方，也没有涉及股权调整。

  2007年9月13日，S*ST海纳债权人袁建华向杭州市中院申请公司破产重整。这也是新《破产法》自2007年6月1日来的实施首例。

  由于破产重整从无先例，管理部门对中和应泰提出的预案也非常审慎。杭州市中级人民法院反复论证后，才将重整申请上报至最高人民法院；当地政府部门将破产重整申请上报中国证监会时，证监会经反复论证后认为破产重整不属于行政许可事项，最后出具了无异议函。

  “后来所有的事情全部按设计思路走下来的，很清晰，很顺利。” 谈及最后的重整成功，唐林林仍不禁有些自豪。

  S*ST海纳从启动破产重整至推出重大资产重组方案花了半年时间。经过大股东不断注入优质资产，公司主营业务由半导体制造、销售逐步转入烟气脱硫及轨道交通领域，已蜕变成一家全新的公司——众合机电。

  打通ST公司市场化“解决”路径

  自S*ST海纳之后，破产重整成为救治ST公司的一方良药。在唐林林看来，这使“破产”不再与死亡画等号。

  截至目前，沪深两市已有29家ST公司实施破产重整，而且自2007年12月5日大庆联谊退市之后，再无一家ST公司退市。期间，新《破产法》的施行功不可没。在老《破产法》的框架下，沪深两市共有四五十家ST公司实施退市。

  新《破产法》耗时15年修订。与老《破产法》相比，新《破产法》最大的变化是借鉴国际破产法经验引入了重整制度。对于陷入财务危机、严重资不抵债但又有一定重组价值的公司而言，通过实施破产重整，在兼顾各方利益基础上，进行债权调整、出资人股权让渡，并引入有实力重组方，有希望重获新生。而对于拟借壳上市的重组方来说，经过破产重整的上市公司更干净，操作更透明，借壳成本更低，因此也更具吸引力。

  北京金杜律师事务所律师、破产法专家郑志斌称，重整制度是一种积极的拯救制度。在中国，上市资格也就是所谓的“壳”资源，仍然稀缺。引进重整制度为濒临破产的上市公司的重组行为提供法律依据，扫除了重组ST公司的制度障碍。

  随着破产重整的日渐铺开，其在许多领域不断出现创新和突破。如，ST宝硕尝试股权让渡；S*ST北亚试行送股与缩股并行；ST北生则成为首个动用资本公积金转增股份以偿债的公司……

  监管部门也在调整政策，为推进ST公司破产重整大开“绿灯”。在重组价格方面，中国证监会发布了《关于破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价的补充规定》，决定破产重整上市公司资产重组价格可以协调确定，而不参照20日均价，以促成重组。ST长岭、*ST华源等公司均已依此政策而行。

  瓶颈待破

  S*ST海纳让人们见识了破产重整的魅力，中和应泰唐林林称，现在对ST公司提议说破产重整，没有人反对，与当初形成截然对比。但是，破产重整深层次的矛盾——债务重组与破产重组“两步走”的问题，仍在困扰着ST公司的破产重整。

  濒临破产的上市公司一般需要引入第三方的资金，才能最大限度地偿债；而第三方一般都会以启动资产重组、实现对上市公司股权的控制作为出资的条件。而现在，破产重整第一个环节债务重组先在法院介入下完成。之后，上市公司再上报重组方案，由中国证监会审批。由于资产重组方案上会审批时有可能被否，资产注入可能无法完成，参与债务重组的第三方存在无法入主上市公司的风险。进而，影响ST公司持续赢利能力。

  以*ST华源为例，在完成债务重组后，重组方上报了拟注入房地产资产的重组预案。但由于2010年出台了严格审核房地产融资的政策，导致该方案至今未获审批。又如2009年9月启动破产重整的*ST夏新，法院裁定的重整计划中明确将引入厦门象屿集团作为重组方，但*ST夏新重组的定向增发方案目前仍在报批中，重组方能否入主仍然是个未知数。类似的案例不在少数。

  谈及这一点，郑志斌深有感触。他认为，ST公司破产重整需要通盘考虑债务重组与出资人权益调整、定向增发，但是，债务重组与资产重组“两步走”的过程中一不小心就会“掉链子”。如果能够实现“一步走”，则会给ST公司破产重整注入更多的活力。

  目前沪深两市仍有上百家ST公司。唐林林、郑志斌们相信，随着破产重整制度设计的日趋完善，会有更多的“S*ST海纳”变身为“众合机电”。