⊙中原证券 李俊

  技术上看，上证综指2800点应是较为有效的短期支撑位，市场有望出现窄幅震荡的走势。而从中期看，A股底部的能见度有所提升，调整结束后的市场无疑将带来更强的吸引力。

  盈利存在下行风险

  展望下一阶段，国内经济增长放缓，库存压力逐渐开始显现。从下游来看，地产与汽车两大终端销售的持续低迷，将影响部分中游行业景气度的继续提升。而从PMI产成品库存与原材料库存来看，未来一段时间国内或将进入去库存化的小周期。

  此外，企业趋势性与结构性的成本上升压力显著。一是从进出口贸易来看，进口价格指数已持续位于出口价格指数上方，贸易条件出现明显恶化，外贸企业盈利能力受挤压。从季度数据来看，2011年一季度的贸易条件已与2008年三季度相类似。二是在国内投资需求拉动下，资金、资源、劳动力以及土地等多要素成本大幅度上升，部分行业的盈利能力已现下滑迹象。从一季报看，交通运输、汽车等盈利增速均出现明显放缓。

  综合来看，我们认为成本推动是一个不断由上游向下游传导的过程，但是终端需求对于价格不断上升的承受能力是有临界点的，这就存在着最终需求回落从而导致中上游行业景气度回落的必然过程。就目前来看，这种状况与去库存化小周期叠加在一起，将导致企业盈利水平的加速下滑。因此，我们认为2011年A股盈利增速存在下调的风险，且幅度存在一定的不确定性。

  A股吸引力正在提升

  不过，随着市场的回落，A股将逐渐显现其投资价值。截止2011年5月5日，在2011年上市公司盈利20%、10%与零增长的假设下，全部A股分别对应15.64倍、17.06倍以及18.77倍的动态市盈率。我们认为，在极为保守的假设情况下，无论是横向比较还是纵向比较，18.77倍的动态市盈率并不贵。只是现阶段在盈利的负面冲击告一段落之后，市场仍然担忧流动性的持续紧缩，因而导致A股估值中枢难以出现显著提升。我们认为，这是目前点位具备一定的吸引力，但可能仍然缺乏足够吸引力的原因所在。

  安全边际增强 买入时机显现

  但是，从另一角度来看，市场下跌也为投资者提供了更好的安全边际。自2006年以来， A股市盈率出现过两次极低的位置：一次在2008年，上证综指1664点对应的极端值为14.56倍;另一次在2010年，上证综指2319点对应的极端值为14.95倍。如果以2008年、2010年的极端位置作为参考，以2011年5月5日的收盘价来计，我们认为A股下跌空间可能在4.41%-14.65%之间。不过，一般而言，正常情况下的市场底部较理论极端值有所抬升，这意味着如果市场继续下跌，并且幅度接近两者的均值，将会出现非常好的买入时机。