⊙阿琪 ○编辑 杨晓坤

  虽然跌破2700点后的行情产生了技术性反弹，但行情整体仍处于“困难时期”。

  经济增速放缓

  5月第三周以来以来全国50个城市主要蔬菜价格出现了两位数以上的周环比上涨，上周肉类价格涨幅创24周以来最大值，蛋类价格周涨幅也创出35周以来的最大值。农业部发布的菜篮子产品批发价格指数周涨幅达到2.44%，为3个月以来最大周涨幅。5月份前三周主要工业品出厂价格仅铁矿石与有色金属价格略微有降，其余煤炭、原油、成品油、钢材、化工产品和水泥6等能源与原材料价格均明显上涨。很明显，长江流域大旱灾、全国性电荒已经成为通胀“新的催涨素”。5月份CPI再次超预期上涨，乃至再创新高已是大概率事件。

  与咄咄逼人的通胀形势相对应的，是1-4 月全国规模以上工业企业收入同比增长29.5%，利润同比增长29.7%，简单测算后的4月份工业企业收入增速为26.2%，利润增速为22.8%，分别较3 月下滑3.6%和4.4%。最新公布的5月份PMI为52.0%，环比回落0.9个百分点。其中，5月份新订单指数为52.1%，环比回落1.7个百分点；生产指数为54.9%，环比回落0.4个百分点；进口指数为50.5%，环比回落0.1个百分点；新出口订单指数为51.1%，环比回落0.2个百分点。从行业来看，专用设备制造业、化纤制造、橡胶塑制品等低于50%，石油加工、炼焦业、电气机械等行业高于60%。数据显示的经济特征是：上游行业景气犹存、中游行业景气进入低迷、进出口疲软。作为最重要的经济先行指标，PMI显著回落确定了经济景气度进一步回落的趋势。

  调控难松动 护盘不是底

  “通胀居高不下、经济增速减缓”，滞胀形势使得政策抉择相当棘手。不过，有一点是肯定的，因为我国全球独秀的经济增速有足够调整空间，经济总量扩大之后腾挪余地也比较大，即使GDP从10%降落到8%也只是个“软着陆”，再加上目前“反通胀”的含义已经超出经济层面，当前政策选项上“反通胀”仍是第一位的，在通胀居高不下的背景下，紧缩性政策还难以松动。

  股指在2700点徘徊之际，市场出现了中石油、攀钢钒钛、中国神华等大型国企股大股东增持与股权回购的行为，使本轮调整首次出现了“护盘”的迹象。但是，历史经验告诉我们：护盘行情从来不是底。有“护盘”就意味着大市疲弱不堪，“护盘”能改变短期行情波动，但难以改变行情的整体趋势。按照趋势性调整先缓跌、后急跌、再恐慌跌的三个阶段，“护盘行情”出现的最大意义是提示这轮调整的行程已经进行了三分之二了。

  六月备战 七月布局

  目前行情最大的抗跌因素，是沪深300和上证50的TTM市盈率已经分别跌到了13倍和11倍，均达到了历史最低水平，已与2008年大熊市底部的估值水平相当。但问题在于：（1）起码未来半年内的公司盈利预期是调降的，“史上最低估值”的可靠性仍有待于检验；（2）虽然中小板与沪深300的PE倍率已经从最高的3.3倍回落到了目前的2.7倍，但与2倍以内合理的估值乖离仍有较大的回归空间；（3）即使行情“估值底”可确定，但在流动性极度匮乏的背景下，行情还缺乏有效的回升动力。

  由此可见，目前行情的结构性风险仍未得到有效释放，虽然指数估值具备了抗跌性，但还不具备上涨条件。我们之前曾分析提示，本轮趋势性调整是先杀估值，后杀业绩的“戴维斯双杀”。到目前为止，“史上最低估值”的产生说明杀估值的调整已经比较充分，目前行情最大的调整压力来自于“杀业绩”。以行情的基本特性来看，本轮调整已经进入后半段。

  从影响行情的重要事件时间分布看，6-7月份存在“提准”或者加息的紧缩调控的“最后一击”，6-7月份是通胀冲顶与确认通胀头部的时间段，6月末与7月份是上半年公司盈利明朗后市场调降盈利预期压力最大的时间段，7月份以后可能是确认通胀见顶政策开始松动的时间，与这些事关重要的事件因素相对应的行情格局可能是“6月打底、7月筑底”。因此，“6月备战，7月布局”可能是事关今年股市收成的重要投资策略。