⊙长江证券宏观策略高级分析师 胡瑞丽

  对下半年的市场走势，我们整体的观点是：尽管不能判断现在是否就是市场的绝对底部，或者说绝对的反转点已显，但是就整个下半年的行情来说，是相对乐观的，并且应该能看到一个比现在要高很多的点位。但是如果想要获得这样的行情“重生”，在当下到三季度初期仍需经历一个快速的经济下滑和小周期衰退的涅槃过程。

  首先，从我们原有的宏观经济周期、库存周期、盈利周期以及政策周期四个“自上而下”的周期角度来分析，在目前处在滞涨的格局下，经济在三季度已经开始运行到了一个经济与价格同下的小周期衰退阶段，并且这样的一个周期运行阶段的出现也是市场新行情启动必须的。

  从宏观经济周期来说，目前处在滞涨后期的阶段，是一个生产向下，通胀高企，流动性处在底部的形态，而2000年以来过去三轮中国的经济周期来看，市场的底部均出现在小周期的衰退阶段，也就是需要价格的趋势性向下，而在衰退之后所出现的市场行情也往往是具备持续性的。

  而从微观的库存监控来看，尽管全社会的工业库存尚仍处在被动补库存的状态，但是从行业层面的监控来看，对整体库存具备领先性的偏终端需求的可选消费品行业均已经进入了主动去库存的状态，这预示着从5月开始全面的主动去库存将在越来越多的行业中展开，这一方面表明在需求下滑的情况下，去库存将伴随着降价的局面出现，另一方面也从微观上印证了经济周期运行到了衰退的过程。

  而从盈利周期的角度来看，它说明了当前经历短暂的衰退，对市场未来趋势性行情启动的必须。历史上三轮盈利周期的规律表明，当加工类的PPI价格超过了2.5%的临界值时将会很大程度上的抑制需求，从而开始压制企业盈利的增长，而目前我们正在经历的就是第四轮盈利周期中的这一过程，盈利的见底回升对于新行情的启动是至关重要的。

  另外，从政策周期的角度来看，2000年以后的研究表明，财政和货币的政策组合对于宏观经济周期是具有明显的跟随性的，而每轮政策周期当中，货币政策的放松又是对市场底部最敏感的因素，因此只有当看到价格约束在小周期衰退中得以缓解，才可能看到货币政策环比上的放松，因此从政策的角度来说，经济与价格最后一次的回落也是行情重生的必须。

  需要强调一下其中存在的变数。我们前面对于“先破后立”的趋势判断，最重要的基础依旧是库存周期也就是这轮去库存行为可以得到完全的释放，而在这个过程中，政策的干扰是最担忧的。如果我们这次看到的仍旧是一个政策短期突然放松的情况，那么原先的“睡美人”行情可能就会发生变化，可能仅仅能够先存在短期的反弹行情，而更多的时候迎来的是并不乐观的走势。